梦想照进现实：深度剖析特斯拉116亿美元的现金流之后

编者按：本文来自微信公众号“财经涂鸦”（ID:caijingtuya），作者：公司情报专家，研究员：零号，36氪经授权发布。

３月13日，考虑到特拉华州自12号进入紧急状态后不建议人员聚集，原定在16号进行的对埃隆·马斯克的审判宣布推迟。

这是一项关于发生在2016年、关乎26亿美元收购案的估值不当的控告，彼时特斯拉收购了太阳能公司Solarcity，该交易被股东指责为牺牲了特斯拉的利益让马斯克个人受益。

这份指责主要针对两个观点，一是彼时Solarcity正处于破产边缘，却获得了特斯拉的溢价收购提案，而且该公司的创立者正是马斯克的表兄弟，这笔交易只能令马斯克和其他同时持有Solarcity股份的董事受益；二是交易发生以来Solarcity一直在疯狂燃烧着属于特斯拉的经费，业务收入却一直下滑，不得不靠裁员和关闭部分设施来维持运营，这与当初马斯克所称会很快带来巨大价值增量的言论背道而驰。

控告希望马斯克交出他由这笔交易获得的220万股票，这些股票大约相当于12亿美元。

埃隆马斯克不羁的风格深受他的粉丝们喜爱，对华尔街分析师的冷嘲热讽也被他带入了法庭之上，熟悉特拉华州衡平法院的相关人士告诉我，主持这场审判的副大法官Joseph Slights是一名严谨、不苟言笑的判决者，而马斯克的表现最终可能迎来不理想的结果。

曼哈顿能源峰会上埃隆马斯克谈及太阳能源时意气风发（来源：互联网）

我此前曾经，分析过有关特斯拉对太阳能的整体构想：预见美股|特斯拉：家庭能源背后蕴藏大生意，我们仍然认为，新能源的方向没有错，错的可能是无力支撑愿景的现金现状。

我们再次回顾特斯拉的第四季度财报，其中指导2020的出货量为“轻松超过“50万辆。意味着，新一财年的每个季度产均需要达到12.5万辆。单从数字的角度出发，这样的速度肯定是可行的，但就美国与中国的两家超级工厂一季度的产量便能接近１０万辆。

到目前为止，特斯拉还没有更改它的指导数字，那么受疫情影响下特斯拉的产量到底能做到什么地步呢，我与接近特斯拉两座超级工厂生产线负责的部门进行过调研后发现特斯拉第一季度的出货量大约如下：

来源：涂鸦研究所

这个数字会随着疫情在地区正逐渐严重的情况不断向下修正，我与数名跟踪研究特斯拉送往欧洲货船、美国各州及各个国家登记数据的华尔街分析师有过多次交流，最终我们认为特斯拉第一季度的交货量大概在６万-７万之间浮动。

产生这样的“锚定偏见”主要是因为欧洲和美国的疫情防控问题，挪威、荷兰和西班牙的工厂已经全面关闭，而周一的最新消息特斯拉关闭了美国境内绝大部分工厂，仅留下内华达州的超级工厂还在运作。

欧洲部分，Q1预期下行的主要原因不仅仅是受冠状病毒的影响，结合我此前的另一篇研究：涂鸦思维 | 自制电池：特斯拉下一阶段的关键竞争力中提及大众新能源车的欧洲布局，特斯拉在欧洲的竞争正被德系车逐步挤出。

即使是特斯拉原本在欧洲的大本营挪威，我们在提取了挪威的数据以后发现，特斯拉的份额也正逐渐减少。

 将挪威的数据从欧洲新能源汽车出货量中孤立（数据来源：埃森哲咨询，挪威国家统计数据，涂鸦研究所）

中国电动汽车尚未对特斯拉形成挤出，美国本土基本无法干扰特斯拉的市场地位，竞争主要便来源于欧洲。但随着美国即将到期的联邦所得税抵免政策，第四季度的大量需求被提前释放，再次将第一季度打压下去。

而较低的出货量，直接影响的便是第一季的现金流。

从上周四特斯拉8-k文件来看，其中几个重要结论是：19年第四季度末的现金存余63亿美元，最近完成了一笔23亿美元融资，并且公司仍然有着30亿美元的可用信贷额度，足以支撑度过这段时期的不确定性。

这“纸面”上的116亿美元的金额看似庞大，我选择通过解刨下各个部分来深入观察特斯拉的现金状况。

首先是8-k中的63亿美元余额这项，对照10-k中的详细表格，其中大约有13亿美元是由特斯拉国外的子公司持有，现金汇回的过程通常比较困难，再加上另外存在VIEs银行中的1.06亿美元年终现金，特斯拉能使用的现金余额可以更正为49亿美元。

其次，30亿美元的信用额度，其中高达过半是由中国机构提供的，这些融资明确只能用于在中国的建设和营运资本，不能汇往美国。

另外还有10亿的仓储线租赁担保，这个部分存在争议，我们暂时列入流动性分析中。

那么最终我们可以得到的特斯拉流动性资金大约是82亿美元。

紧接着，考虑到任何一家企业都不能让现金余额为零，依照特斯拉的体积，它至少需要20亿美元来支撑，那么实际流动性需要再次压缩到62亿美元。

62亿美元不可谓不多，尽管它比指导中的数字缩水了将近一半。那么这笔资金的流动性是否足够，便取决于特斯拉的烧钱速度了。

首先，较低的交货量意味着现金成本或超过交易收入，与此同时我们清楚特斯拉第四季度末的应付账款为37.7亿美元，交付数量的减少同样意味着特斯拉需要偿还更多的贸易信贷，A/P差额可能缩水到25亿美元。

这仅仅是第一季度，就目前美国的情况来看，疫情还处于曲线中的上升阶段，那么无法排除这些工厂的关闭会延续至第二季度的可能性，或许这就是8-K中所谓的“度过一个漫长时间段”的含义？

尽管连续两个季度烧钱看起来会影响到生死危机，但对也特斯拉来说这样的“生死存亡”时刻已经上演多次了。然而，下一次特斯拉需要资金的时候，它的发行价可能不再会有767美元这样的高位了，数字被腰斩的可能性很大。

我不了解SpaceX的烧钱速度，但仅从一些美国媒体的报道来看也不难猜测是个“无底洞”。

再回到我们在开头提及的审判，目前我们无法得知再次开庭的时间，这个日期可能要等到特拉华州的疫情得到有效控制以后，但如果审判结果真的走向不利结果，这无疑对特斯拉是一次打击，无论是对股价，还是马斯克个人。

打造一个品牌，进行前沿的创新，追求伟大，这些都是埃隆·马斯克值得倾佩的部分，但是一家企业的不能仅仅是依靠这些来运营，理想的实现还是要靠现实来落地。

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