网易Q1财报超预期：是实力还是运气？

编者按：本文来自微信公众号“资本侦探”（ID:deep_insights），作者：亚澜，36氪经授权发布。

这个一季度不好过。

在新冠肺炎疫情的阴影下，营收净利双降、同比由盈转亏的个股不在少数；“资本大佬”黑石集团一季报亏损76亿 ，惨淡数据“史上最差”；比特币更是走出了有史以来最糟糕的季度表现。

而放大到宏观层面，这个不祥的「2020Q1」也是美股历史上表现最差的一个季度，比历史上最著名的1937-1938年的大萧条，08-09年的金融危机，以及2000-2001年的互联网泡沫所造成的跌幅都大，整体跌幅达到了21%。

上周，京东公布一季报，营收同比增长20.7%。超预期的业绩均带来了戴维斯双击效应。而本周，另一个互联网巨头网易也交出了一份远超预期的财报，股价站上历史新高。

根据截止到2020年3月31日的第一季度未经审计财务业绩网易第一季度营收170.6亿元，同比增加18.3%；归属于网易公司股东的持续经营净利润为35.5亿元，去年同期为27.3亿元，同比增长29.9%。

而就在发布财报前，网易周二盘中股价创历史新高，市值突破500亿美元。这是疫情带来的短期线上红利，还是网易变阵之后初显的长期价值？网易的财报真有那么好吗？

网易近一年股价走势

（图源：雪球）

财报到底好不好？

毫不避讳地说，网易一季度多条业务线均呈现了较高的增长态势。公司一季度取得营业收入170.6亿元人民币，同比增长18.3%，而这一增速也高于2019年全年15.8%的同比增速。

分业务来看，网易线上游戏收入为135.2亿元人民币，同比增长14.1%。公司老牌的《梦幻西游》及《大话西游2》线上版表现依旧出色，而近几年发行的手游阴阳师、明日之后等爆款游戏同样保持较高热度。

网易有道自去年10月IPO以来，无论在经营数据及股价方面均表现亮眼。而在本次疫情之下，网易有道推出了一系列线上课程，使得公司实现了高速的增长。收入方面，网易有道一季度取得营业收入5.4亿元人民币，同比大幅增长140%，而这也远高于2019年78.3%的全年。

截止一季度末，有道精品课程的付费注册学生数达到27.6万，同比增长59.5%；而值得注意的是，其中K12学生注册用户数占比超过一半，达到了15.3万，同比大增358.7%。有道目前股价达到26美元以上，处于历史高位，较去年17美元的IPO发行价上涨超过50%。

另外，以网易云音乐、网易严选、网易传媒为主的创新业务一季度取得收入30亿元人民币，同比增长28%，同样高于公司整体收入增速。

通过财报可以看到，网易的体系在发生变化——游戏继续稳健，教育和音乐业务逐渐呈现规模化效应。这样变化的好处在于抗风险能力更强、轻装上阵让公司更健康。

同时这三驾马车也围绕着马斯洛顶层需求，追寻长线价值。越来越多的精神消费、内容消费需求，将被充分挖掘和满足，逐渐日常化，成为新刚需。

盈利能力方面，网易2020年一季度毛利润93.8亿元人民币，毛利率为55%，高于去年同期及去年全年水平；Non-GAAP下归属于股东持续经营净利润为42.1亿元人民币，同比及环比分别增长25.6%和15%，净利润率达到24.7%，在总收入快速增长的情况下，利润率仍然同比提升了1.4个百分点。

分业务毛利率来看：

线上游戏作为最核心的收入来源，毛利率稳中有升，一季度毛利率为64.1%，同比及环比均有所提升；

网易有道的毛利水平在一季度实现了快速提升，达到了43.5%，相比去年同期提升超过20个百分点；

创新业务及其他毛利率本季度为15.8%，同比提升10.1个百分点。

网易整体利润率的提升一方面与毛利提升有关，同时也与其经营效率的稳定相关。

从财报看，一季度在收入快速增长的同时，经营费用水平保持在了相对平稳的水平。公司一季度总的经营费用为48.9亿元人民币，同比增长22.8%，经营费用率为28.8%。尽管相比去年同期略有增长，但相比上个季度则呈现大幅下降趋势。

经营费用保持相对平稳也说明，公司在收入端的快速增长，并不是通过巨额的经营费用投入而换取，更多的是通过自身产品力及经营效率的提升而来。

丁磊踩节奏

看完财报不得不说，这是一份经得起推敲的数据。同时这也让人不得不感慨丁磊的“运气”实在是很好，网易似乎总是能在周期危机中求生，甚至找到新的发展机遇。

之前的一个例子是2000年，在全球互联网泡沫破灭的“坏时刻”，网易登陆纳斯达克。上市即破发，股价一路下跌。但在股价极低的2001年，网易做了一件非常正确的事情——找到门户以外的新增长动力。

靠邮箱和无线增值业务作为基本盘，在这个基础之上发展游戏，网易从此走上快车道。2003年开始，网易股价在纳斯达克节节攀升，并助推丁磊成为当时的中国首富。

网易2000-2002年走势

而这一次，丁磊提前踩准节奏，在系统性危机到来之前完成了一系列动作，广积粮、高筑墙、缓称王。

2019年下半年，阿里巴巴集团以20亿美元全资收购网易旗下跨境电商平台考拉。同时，网易云音乐获得7亿美元的新融资，网易有道在美国纽交所成功上市。

另外，最近网易在港二次上市的传闻甚嚣尘上，如若成行，势必给网易以更加充足的资金底气。

这几个干脆利落的动作归纳起来实际上是两方面：

变道：从“游戏+电商”驱动，转向“游戏+教育+音乐”，更换增长引擎；

刷新：为网易云音乐、网易有道注入更多血液，“地主家储备好了余粮”。

网易是幸运的。试想如果有道的上市放在今年，在中概股遭遇“瑞幸余波”牵连、美股整体震荡的情况下，是大概率不会太过顺利的。而有道的提前布局也没有“辜负”疫情引发的在线教育新风口——第一季度网易学习服务和产品净收入达4.42亿元人民币，同比增长226.4%；经营性净现金流回正，达4,970万元人民币。

万事俱备之后，东风一来，自然极速增长。

但并不是所有人拥有线上红利的人都能抓住这样的机会。比如截至今年3月底 ，微博月活跃用户达5.5亿，日活跃用户达2.41亿，均为单季净增长历史新高。但其第一季度总净营收为3.234亿美元(GAAP)，同比下降19%，按固定汇率计算同比下降15%；归属于微博的净利润较上年同期下降65%。

流量激增一时爽，有没有坚持长期主义的产品承接住从天而降的用户，才是考验公司经营水平与匠心的奥义。

网易的商业逻辑仍是通过聚焦用户体验和用户社区的运营，为用户提供简洁、高效（单位使用时间获得用户价值高）、强调互动性和社会归属感的通信（邮箱）、娱乐、资讯与教育产品。其把用户体验放在第一位的理念，让之成为为数不多的不把用户当流量，而是把用户当人的公司。

套用丁磊的话，用户对产品的高频和产品体验的独特性，是比用户停留时长更重要的东西。而网易也更倾向于靠产品本身驱动用户自发增长，而非靠亏损补贴换增长。

这样的“觉悟”让网易具备了长期主义。也因此，超预期的Q1对应的并非“疫情红利”，而是一种极度不确定性中的确定性。

显然，网易23年来数次穿越周期，是不断地校准方向，发现并调整聚焦到自己擅长的板块，勇于把不擅长的砍掉。

不是“风来了”再变，而是调整好了等风来。毕竟，穿越周期=长期正确+短期运气，运气背后还是要有实力的。

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