IPO观察 | 新东方在线的上市答卷，差强人意

在资本大考前夕，“优等生”新东方在线交出的答卷恐怕不尽如人意。

新东方在线教育集团将于3月28日在港交所挂牌上市，IPO定价10.2港元/股，拟募资金额15.7亿港元。这比去年7月中旬招股书中披露的拟募资金4亿美元少了不少。

相比同时期递交招股书的沪江，新东方在线已经成功坐上了赴港在线教育第一股的头把交椅，而后者还深陷裁员风波中。

但对比其以往的业绩表现，新东方在线还存在不少隐忧。

新东方在线的一手好牌

在线教育大规模跑马圈地，亏损已成常态。无论是此前在美股上市的尚德、51talk、英语流利说还是计划在港IPO的沪江，都处于亏损状态。而新东方在线却是难得盈利的在线教育公司。

根据新东方在线去年7月提交的招股书显示，2016年营收3.34亿元，净利润5955万元；2017年营收4.46亿元，净利润9221万元。截至2018年2月28日止九个月营收为4.85亿元，净利润为8077万元。

新东方在线的业绩呈稳定增长态势。在众多的在线教育企业中，新东方在线的成绩亮眼。

这与新东方在线的背景有很大关系。相比其他教育企业，新东方在线可以说是含着金汤匙出生。根据招股书显示，新东方为该公司第一大股东，持有66.72%；腾讯为第二大股东，持有12.06%。成立之初，就已经具有得天独厚的优势。

新东方的品牌背书、腾讯的流量倾斜都大大减轻了新东方在线的推广压力。表现在数据上则是，其在2017年的营销费用率仅在30%，同时期内，沪江教育、尚德机构和51talk，营销费用率分别为106%、178%和77%。

营销费用率是市场投放拉动收入上涨和成本控制之间的平衡，获客成本则是在线教育盈利的关键。这两点都不是新东方在线所要担心的。

按总营收计算，2017年新东方在线以8.2%的市场份额成为中国大学考试备考巿场的最大在线教育品牌。

新东方在线的业绩转弯

不过，在资本大考前夜，新东方在线的业绩增长却踩了急刹车。根据其在今年2月提交的更新版招股书显示，2018年，新东方在线的营收增加至6.51亿元，但净利润减少至8200万元；2018年6月1日至11月30日，新东方在线的营收4.78亿元，同比增长45.42%，净利润同比下降59.87%至3620万元。

图片来源：海通证券研究所

具体到各项业务：

作为营收支柱的大学教育业务，付费学生数一直呈上涨趋势，隐忧则是增速放缓。2017年，大学教育付费学生同比增长54%，而2018年6月-11月为61万人次，同比增长35%。

K12业务，2016年、2017年、2018年的毛利率分别为62.1%、59.0%、39.2%，呈下降趋势。

学前教育业务，2018年6月-11月，亏损270万元。去年同期，该业务产生了净利润1420万元。学前教育的毛利率从3.0%下跌至-21.6%。

新东方在线对此表示，由于学前教育业务仍处于发展初期，所以在具备充足的创收能力之前，提前在开发产品及聘请教师、员工方面作出大量投资。而K-12教育在2018财年也加大扩张，包括增加教学人员及课程研究人员成本、投资于东方优播及成立K-12产品的专责营运团队。

新东方在线越来越能花钱

曾经不必担心的获客成本，如今成了新东方在线的软肋，这也是其净利润下滑的主要原因之一。

2018年6月至11月，新东方在线营销开支达到1.53 亿元，同比增长了244.79%。目前的平均获客成本已达138元，去年同期这一数字仅为55元。营销费用率提高至49%。

一位教育行业的FA对36氪表示，“目前线上教育还在烧钱阶段，需求端有限的情况下，供给端自然就把价格抬高了。”

新东方在线此前在回应利润大规模下滑时也表示，“由于加强推广工作，导致销售及营销开支大幅增加。”

获客成本高，一直都是中国在线教育的痛点，这也是拖累新东方在线业绩表现的主要原因。与传统教育企业通过自然流量、线下地推获客不同，在线教育企业在此基础上还会进行线上渠道的广告投放，根据虎嗅网之前的报道，后者的成本是前者的近十倍之多。

数据显示，2016、2017、2018财年以及2018年6月至11月，新东方在线的毛利率分别为67.4%、68%、61.2%、58.8%，呈下降趋势。

新东方在线如今也已经尝到了营销成本上涨带来的苦头。未来，新东方在线要想持续盈利还需对这一部分业务成本进行控制。根据此前新东方发布的最新一季度财报显示，新东方出现了7年来首次季报净亏损，与此同时也创下了其上市以来最大季度的亏损额。数据显示，Q2季度亏损为2580万美元，而去年同期为盈利430万美元。

不仅如此，在1月末的新东方年会上，其员工表演的《释放自我》的节目视频还曾在朋友圈刷屏，歌词直接吐槽、讽刺公司管理，这些内容并不是空穴来风。俞敏洪也因此发微博表示，对于敢于揭露新东方问题的员工进行奖励。此后，俞敏洪还发内部信表示公司管理层确实存在问题，他将亲自上阵推动新东方内部效能优化。

值得关注的是，这已经不是新东方在线第一次上市了，此前它就因估值倒挂被摘牌新三板。如今登陆港股，资本市场将给出怎样的评级还是未知。

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