一天暴涨28倍，创业板改革进入深水区后如何摸石头过河？

编者按：本文来自微信公众号“腾讯财经”（ID:financeapp），作者 邬川，36氪经授权发布。

创业板注册制落地后的第一个交易日，指数先低后高，尾盘收在2684点，大涨1.98%，一扫周K线三连阴的颓势。

8月24日，首批18家创业板注册制公司正式上市。其中10只个股涨超100%，N康泰收盘涨幅达到1061%，盘中一度飙升近3000%，卡倍亿涨743%，天阳科技、大宏立、蒙泰高新涨幅超过200%。

市场各方期待，“摸着石头过河”的改革智慧如何引领创业板驶入深水区，为以后全面铺开注册制提供示范和借鉴。

创业板改革比科创板更为棘手的地方在于，牵扯的存量利益巨大。

不同于科创板50万的投资者适当性限制，这里有超过4000万的低门槛投资者，还有公募基金接近三分之一的仓位。

相对主板与中小板，创业板双高特征明显：高估值与高波动。这意味着信息、情绪、基本面会被指数级映射在价格上，监管难度可想而知。

上位法也仍待完善，加上愈加明显的双向对外开放趋势，深水区里纷繁复杂。

这是一场力求最大公约数的建制攻关。

早前，最高层已经给出了资本市场的改革方法论：建制度、不干预、零容忍。

当然，任何改革，都无法避免回答一个关键问题：如何衡量改革的成败？

不同的参与主体，有不同利益诉求。

政策制定者、一线监管者、上市公司、实控人、中介机构、机构投资者以及持有自由流通市值40%的个人投资者，也就是散户。

优胜劣汰、财富效应、指数长牛、规则完善、定价有效、估值合理都是改革成功的不同侧面。

对于深交所而言，创业板如何定义成功？

“培育出具有创新潜力的伟大企业。”一位深交所的高层此前向《潜望》解释道。

墨菲定律失效交易制度无法左右市场

创业板注册制落地后的第一个交易日，指数先低后高，尾盘收在2684点，大涨1.98%，一扫周K线三连阴的颓势。

市场并没有过多关注不设涨跌幅限制的增量新股，大家的注意都放在了是否会出现跌幅达到20%的存量老股上。

“800多家存量公司，万一有跌幅20%的个股，容易引起连锁和踩踏反应。”一位机构投资者表达了他的担心。

这也是创业板连跌三周的原因之一。

资本市场的墨菲定律（事情如果有变坏的可能，不管这种可能性有多小，它总会发生）还未发生。

倒是有几只个股实现了20%的涨幅。

对于创业板改革的众多举措中，对市场直接影响最大的当属“放宽涨跌幅限制至20%”这一规定。

交易制度的改革并不会引起市场恐慌，甚至熊市，决定因素依旧是基本面与流动性。

根据东北证券的研究，历史上交易制度改革期间市场大跌，主要在于自身基本面的因素。

就1996年设置涨跌停板和2016年借鉴熔断制度的具体行情来看，市场本身运行逻辑中就存在导致市场下行的因素。

1996年全年在降息周期开启、流动性大幅宽松的背景下，市场已经经历了将近一年的持续上涨，本身有调整的需要；2016年初市场下跌的部分原因则来自2015年12月流动性有所收紧。

对于一个市场或者板块而言，交易制度的改革大概率能提升活跃度，有助于形成更快的市场定价，当然，短期有波动加大的可能性。

平安证券策略团队的报告指出，从科创板的经验来看，科创板自施行以来，日均涨跌幅超过 10%的比重在 5.8%，比重仍较低，且价格笼子和临停机制也起到一定对冲高波动的作用。

当前创业板存量标的共 833 只，占全部 A 股的五分之一左右，放宽涨跌幅有助于推升存量公司流动性，同时也存在股价波动加大的可能性，但整体影响可能有限。

如果要拿熔断制度带来的大跌作为提醒和比较，实际上最大的不同在于估值高低。

毕竟现在的两市PE中位数，也仅仅只有2016年熔断时期的一半不到。

资金向头部公司集中押注ST股胜率降低

短期内，会加大波动性，但从中长期来看，放宽涨跌幅限制将加剧板块内部的分化，资金或进一步向头部公司集中。

这背后的政策逻辑再也明显不过：让市场作为资源配置的决定力量，形成个股优胜劣汰的机制。

再加上注册制带来的标的扩容，以后无人问津、交投冷清的个股只会增加不会减少，自然而然就会成为港股市场上的“仙股”，甚至可能会触发退市机制。

平安证券策略团队研究了从 2010-2019 年*ST 公司的市场表现。

27% 的公司在次年4月1日至5月31日期间（*ST公司业绩预告集中公布日）实现上涨，8%的公司涨幅超过20%，涨幅最高的达到270%。

涨跌幅放宽将导致涨跌停频率和数量下降，中小市值公司的股价波动加大，*ST 股等投机策略的交易成本显著上升。

平安证券预测，板块内部将围绕着公司基本面加剧分化，优质龙头公司进一步获得资金的认可，尾部公司的出清速度将加快，在此背景下市场对于投资者专业性的要求也在提高，未来 A 股市场长线资金的占比有望抬升。

当然，可以预见的情况就是，类似在白酒和医药股的机构报团效应，也将在创业板逐步上演。

创业板的马太效应其实早就在爱尔眼科这样的成长股上体现得淋漓尽致。未来只会强者越强。

再来看创业板的基本面。

从目前已经公布的中报数据来看，创业板盈利增速达到39.38%，比科创板的35.73%还要高，并且远远领先于A股整体0.92%的增速。

中报体现的A股投资者结构中，散户占比下行的趋势持续，重视基本面研究的机构话语权在增大，资金流向创业板的龙头公司和核心资产也将是预期之内。

当然，机构持仓与交投活跃度历来是个需要平衡的监管难题；长期资金、价值投资是否会带来流动性的提升，依旧需要创业板给出答案。

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