房企瑰宝VS垃圾评级，金地错位的大城市理想

编者按：本文来自微信公众号“一点财经”（ID:yidiancaijing），作者：刘亚杰，编辑：严睿。36氪经授权发布。

地产行业最火那几年，很多房企老总们特喜欢扮演成功学讲师的角色，金地集团（600383.SH）董事长凌克也不例外。

媒体记者们长枪短炮，解析富豪们的财富密码，得到的经常是一些空洞的答案。比如凌克就经常会说，金地的成功由整体实力、建筑质量、企业信誉、内在特质、服务质量五大要素组成。

其实哪有那么复杂！看看金地布局——上海、深圳、北京……全国最值钱的一线城市，几乎走了个遍。西方有句谚语——地产圈有三则投资真谛，选址、选址，还是选址——金地的成功就是这么回事儿。

按照《哈佛商业评论》统计的数据，自2001年上市到2016年，金地销售收入从5.34亿元提升至1006亿元，增长了188倍：这就是选址的力量。

这两年，金地很少再讲成功的故事了。

2020年中报，凌克描述金地信用状况时提到主体信用评级及融资产品评级为AAA，国际评级机构标普与穆迪给予长期信用评级为BB和Ba2。

很多人对资信评级的概念还停留在统计“A”的个数，常常忽略了BB和Ba2的意义。按照标普与穆迪的评价体系，BB和Ba2代表垃圾级(JUNK)不适合投资类（Non Investment Grade Speculative）债券。

在国内，“19紫光01”“与“18中融新大MTN002”均获得过AAA评级，最终结果一个大跌22%，一个直接违约，所以点数A的“人头”没有意义，还要关注BB、Ba2两盏红灯。

“选址”不重要了吗？恐怕不是。看看金茂(00817.HK)与融创(01918.HK)，哪个不是靠着一、二线黄金地段的资源，硬是顶住了上半年行业下行压力，最终日子过得还不错？

可是做好“选址”就高枕无忧了吗？恐怕也不是。金茂和融创正在努力寻找房子之外的更深层次价值，金地和凌克却始终在原地打转。

“永动机”失效

在一二线的“大城市”打拼，很多人怀揣着梦想。

他们不辞艰辛，从自己的村寨远走他乡，一头扎进繁华热闹、霓虹闪烁的远方。周围的人反复催眠他们：趁年轻，在大城市打拼几年，在那里找一个爱人，结婚生子，再买一套房子，等着它快速增值。前者尽量维持一次，后者可以无限循环，那才是幸福生活该有的模样。

多年以后，多数人找到了爱人，却只有少数人在大城市，买下了越来越昂贵的房子，养活了一批像金地这样的房企。在劳动力源源涌入大城市的同时，这些房企也逐步走上了快速发展之路。

由于大城市资源的稀有属性，房子具备很强的抗风险能力。第三方机构纬房指数显示，虽然疫情影响仍然存续，但并不妨碍一线城市房价持续上涨，2020年上半年，深圳房价上涨11.35%，上海上涨4.72%，北京上涨2.81%。

在大城市，房子买到就是赚到了。再看金地的口袋，满是一二线城市的资源。

截至上半年，金地新增土地储备约649万平方米，嘴里喊着“坚持合理布局”，其实67%的新增土地储备集中在一二线城市。在全国的65座城市，金地总土地储备约5866万平方米，权益土地储备约3010万平方米。

|金地的城市布局；来源于金地集团官网

房子有人买，金地能在流量中获利；没人买，土地增值种下增长的希望，怎么也不亏钱。

报告期内，金地实现签约面积484.9万平方米，同比增长13.3%；签约金额1016.3亿元，同比增长18.7%。半年的销售额突破千亿，此前还从未出现过。

报告中，金地会重点提到南京、上海、杭州的业绩，都是超过80亿元的大盘子，南京云逸都会花园单盘销售额就超过40亿元。

“优秀的业绩归因于金地布局区域的持续扩张，以及深耕一、二线城市带来的单城市产能的不断增长。”回顾金地成功的原因，凌克总不忘提一句“大城市”的带动效应。这应该是个能让金地一直辉煌下去的“永动机”。

从结果来看，似乎也不尽然。同期，金地营收为198.75亿元，同比下降11.6%；项目结算面积97.68万平方米，同比下降28.6%；结算收入169.33亿元，同比下降15.5%——金地并没有无休止地膨胀。

“并表范围内的房地产项目的结算面积减少”，金地对业绩的下滑一笔带过。众多观点认为，过低的权益占比稀释了金地的发展空间，这一点财报中只字未提。按照克而瑞数据，2019年金地权益占比为62%，这比TOP50房企79.9%的均值差了一大截。

大城市的价值正在失效吗？其实并没有。回看融创（01918.HK）的中报，这家喜欢在一线城市盖高端小区和私人别院的房企，上半年收入773.4亿元，核心净利润130.4亿元，同比分别增长0.7%与3.0%。虽然增幅有限，但还是在增长。

同样是在一二线城市讨生活，大家的差距有点大。

逆风

因为这点差距，金地就背上“垃圾级”与“不适合投资类”的评级吗？没这么简单！

8月20日，国家住房和城乡建设部、人民银行面向12家重点房企公布了地产调控的“三条红线”——剔除预收款后的资产负债率大于70%、净负债率大于100%、现金短债比小于1倍，地产行业忽然吹进一阵凉风。

虽然没有参会，但金地也能感受到刺骨。毕竟在全国范围内，一场楼市调控的大戏已经开演。各地政府生怕一个火星引爆楼市热情，于是紧跟中央纷纷出台多项调控政策。

按照中原地产研究中心统计数据，2020年1-8月全国房地产调控次数达到368次，地产业进入了“求稳”的发展阶段。

融创已经放慢了脚步，很久不闻其挥舞支票大肆收购资产的消息，取而代之的是保守谨慎。按照半年报显示，融创新增土储为1730万平方米，仅占其2.5亿平方米总土储的6.92%。

“今年处置资产是融创要做的比较坚决的一个事儿。”某种意义上，孙宏斌买地的目的，不是为了开疆拓土，而是为内部资源的优胜劣汰创造条件。好的继续保留，不好的尽早出手，也是在纾解调控压力。

至于金茂，基本与融创保持同步：上半年新增土储面积为583万平方米，总土储占比约为6.48%，尽量维持与“三条红线”相对安全的距离。

“今年就能看出来，今后住宅开发毛利率和净利率都在不断下降。在这种情况下，继续推高负债率，已经很难获得高收益。”只看凌克的观点，金地与融创、金茂这些传统一、二线城市的“老炮儿”保持统一队形。

不过结果是上半年金地在全国斩获52个新项目，增加约649万平方米土储，占5866万平方米总土储的11.1%，其中67%的土地位于一、二线城市。

再看2015-2019年金地土储从2600万平方米快速增长至5233万平方米，年复合增长率接近20%，这可不是保守谨慎的表现。

接连激进的运作，让金地的负债压力不断增大，债务额度从2017年的1499.86亿元，迅速提升至2019年的2524.47亿元。

好在一直以来，金地维持着较低的权益占比水平，从2017年的51.19%到2019年的52.1%，将压力与风险转嫁与合作伙伴共同承担，始终让负债率没有穿越红线。凌克也希望金地权益占比能够维持在50%之上——只是不要更高了。

更何况，随着利润的不断下滑，这样的扩张自会有些力不从心。负债不断增加，收益不断稀释，这构成了金地增长乏力的原因。

金地的发展隐患是有一些，只是痛感没有那么强烈罢了。

迷茫的多元化

同样存在隐患的，还有金地的未来。毕竟在大城市的游戏中，一些玩法也在改变。

“2020年至2030年间，中国房地产市场的销售规模，将会在顶部徘徊之后逐步下降；预计到2030年，新房销售预计会在7亿平方米左右，回到2008年销量水平。”其实凌克还是敏感的。

地产行业像极了2017年的手机市场，触碰到天花板后，总是要下行的。面对如此险情，多元化是个不错的避险方式。

只要足够勇敢，看看外面的世界是个不错的选择：新能源汽车还是风口，机器人也有了更高的智慧，这让恒大（03333.HK）和碧桂园（02007.HK）心驰神往，也投进不少钱。

当然，并不是所有房企都能像龙头企业一样，流动资金储备足够进入很多新行业，因此基于地产行业向物业、文旅、会展等领域渗透更为友善。这方面，金茂和融创是代表。

相比之下，金地的多元化路线更接近于后者。2010年，凌克就希望金地能够打造“一主两翼”的业务结构——“以住宅业务为主体，以商业地产和金融业务为两翼”。那时候，融创刚登陆港股，金茂才被方兴地产收购不久。

金地的业务布局；来源于金地集团官网

如今10年过去了，融创的文旅、会展、医疗健康等新板块，在全国布局文旅城，四处建造融创乐园、荣创茂、高端酒店，还给自己戴了一顶“中国家庭欢乐的供应商”的帽子。

金茂也有了“城市运营商2.0”的新名片，联合各地政府，将母公司中国中化的能源、金融、农业等各项资源落地，形成与区域经济配套的产业生态。

没变的，是金地。金地的房地产开发业务收入占比仍高达89.9%，物业管理与出租为10.76%，其他板块贡献可以忽略不计。

要说融创和金茂代表一个新的地产时代，显然过分了，毕竟它们不是原创者，这些板块尚未体现多元化“宾”喧，夺地产开发之“主”的能力。

融创文旅业务的发展，还是用438.44亿元摘了万达13个文旅项目的果实，上半年板块运营收入仅28.53亿元；金茂“城市运营商2.0”概念的提出，也有了很长一段时间，上半年运营项目收入占比不过21%。

众多产品不过是重新包装传统业务，换了张脸继续在一二线城市闯荡。

融创与金茂的规模不同，不过创新业务的规模均在25亿元以上，可见在面向未来业务的进度上，它们之间并未拉开明显的差距。即便如此，金地并未表现出多少改变的意愿。

能够从金地财报中翻到的点并不多，只有新成立的“GEMADE”品牌，以及即将推出的智能化设备与多功能卫浴等产品勉强算新颖独特，只是这些产品还需要等到下半年才有可能推广使用——最先设想多元化的金地，却落得最后才找到落地方向。

多元化这条路，金地走得很迟缓。

结语

多年之前，金地也曾位列“招保万金”的“仙班”，毕竟在大城市的辉煌，以及众多耀眼的数据，让金地成为行业的标杆。

只是现在，这家公司散发着一种奇怪的“错位感”：在其他房企放慢脚步，以应对行业突变时，金地仍在突飞猛进；在其他房企加快创新，以满足差异化诉求时，金地仍没有太多优质的产品。该加速的时候放慢节奏，不该停下的时候踩下刹车。

这就是现在的金地，看上去风平浪静，实则暗潮汹涌。

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