平衡车企业九号智能冲刺科创板，为何对小米“又爱又恨”？

编者按：本文来自微信公众号“财看见-腾讯新闻”（ID：tmoneyplus），作者 张彬；36氪经授权发布。

一年之计在于春，科创板作为资本市场改革的重要举措，正在快速推进中。

从3月18日上交所科创板股票发行上市审核系统开放，截至4月29日已有93家企业的申请文件被受理，其中78家企业已进入问询状态。

93家企业所处行业、公司规模、经营状况、发展阶段不尽相同，本周起，《财看见》将对已受理企业进行多维度扫描，并对重点公司进行详细解读。

在街头，一位脚踩平衡车的小伙儿在行人中潇洒穿过，往往会获得颇高的回头率。

在科创板，生产平衡车的九号机器人就是一位“回头率”很高的企业，在它身上拥有众多话题点：采用VIE架构的红筹企业、拟发行CDR上市、同股不同权、连续三年亏损。

此外，它还有另一重身份“小米生态链企业”。2016年~2018年，九号机器人与小米的关联交易金额分别占公司营业收入的 55.75%、73.76%及57.31%。背靠小米这棵大树，九号机器人近两年营收增速高达92%，2017年估值已超15亿美元，跻身独角兽行列。但高度依赖小米，也使公司面临造血能力不足、自主品牌价值低的拷问。

科创板“话题之王”

科创板作为资本市场改革的试验田，与A股市场相比，主要有三大突破：第一，允许尚未盈利的企业上市；第二，允许“同股不同权”的企业上市；第三，允许红筹和VIE架构企业上市。

九号机器人（简称：九号智能）申请科创板上市，之所以引来诸多关注，就在于在它身上同时具备上述三点。

首先，它是唯一一家境外公司，注册地位于开曼群岛，采用VIE架构。此前，这类公司要想回归Ａ股上市，必须先拆除VIE架构（比如奇虎360、暴风集团等），耗费大量的时间和资金成本。科创板此番向VIE架构企业打开大门，大大了简化了企业的上市流程。

其次，它连续三年净利润为负。九号机器人的主营业务为智能电动平衡车、智能电动滑板车、智能服务机器人等各类智能短程移动设备的设计、研发、生产、销售和服务。

2016年~2018年，九号智能营业收入分别为11.53亿元、13.81亿元及42.48亿元，年均复合增长率高达91.95%。不过公司2016年-2018年连续三年净利润为负，分别为-1.58亿元、-6.27亿元、和-17.99亿元。截至2018年12月31日，公司净资产也为负，为-32.30亿元。

（注：招股书显示，公司净利润大额为负，主要是由于优先股和可转换债券公允价值变动导致，与经营活动无关。扣除非经常性损益后，九号智能2016~2018年净利润分别为0.44亿元、-0.62亿元、5.43亿元。）

连续三年亏损、净资产为负，单这两条，过去想在Ａ股上市，都是做白日梦。根据Ａ股上市门槛，公司至少连续两年盈利才能申请上市，而上市后，一旦连续两年亏损或最近一年期末净资产为负，就会被实施退市风险警示，直到风险情形消除才能摘帽。

此外，它还采用了特殊投票权架构，即“同股不同权”。根据九号智能招股书，A类普通股持有人每股可投 1 票，B类普通股持有人每股可投 5 票。两位联合创始人高禄峰和王野分别通过旗下公司持有九号机器人13.25%、15.40%的股份，二人合计控制公司66.7%的投票权，共同为公司的实际控制人。另外，Sequoia（红杉资本）持有九号机器人16.8%的A类股份，顺为资本和PeopleBetter 各持有公司10.91%的A类股份，顺为资本和People Better均为小米旗下公司。

VIE境外企业上市、同股不同权、净利润连续为负，目前同时符合以上三点的公司，目前在科创板申请企业中也独此一家。因此，九号智能的招股书刚一亮相，便成为科创板话题之王。

根据招股书，九号机器人拟发行股份不超过7040917股A类普通股，作为拟转换为CDR的基础股票，不低于本次发行后公司总股本的10%，基础股票与CDR之间的转换比例为1:10。拟募集资金20.77亿元，保荐人为国泰君安证券。

2017年7月，九号机器人完成1亿美元C轮融资，公司估值15.2亿美元，约人民币100亿元，且公司2018年营业收入为42.48亿元，因此选择了科创板针对存在表决权差异企业和红筹企业的第二套上市标准，即预计市值不低于人民币 50 亿元，且最近一年营业收入不低于人民币 5 亿元。

独角兽速成记

2012年，33岁的高禄峰联合王野等北航校友，创办了九号机器人公司，主要生产平衡车等智能代步工具。

高禄峰学的是飞行器制造专业，2008年在一次旅行中，第一次见到了Segway平衡车，体验了一把后，就对这种“酷炫”“高端”的产品有了兴趣，萌生了自己造平衡车的想法。Segway是电动平衡车的鼻祖，也是当时全球最大的平衡车制造商。高禄峰不会想到，短短3年之后，他创办的公司就将这家平衡车巨头收入囊中。

2010年起，高禄峰团队开始着手平衡车的研发，2013年9月，推出智能双轮电动平衡车“Ninebot E”，产品发布一周内客户预定量超过3万台。

2014年10月，九号机器人获得小米、红杉、华山、顺为等资本共同注资8000余万美元。2015年3月，九号机器人并购Segway 100%股权。收购后，九号机器人获得了Segway运营了15年的品牌，400多项核心专利，以及覆盖全球的销售渠道。此后，Ninebot更名为Segway-Ninebot。

2017年10月，九号机器人完成来自国投创新投资管理有限公司旗下管理的基金及中国移动创新产业基金的1亿美金C轮融资。估值已经超过15亿美金，正式跻身“独角兽”行列。

高度依赖小米

不过，收购Segway后，公司的平衡车业务并没有明显改善，2017年平衡车收入甚至不升反降。真正让公司业绩坐上火箭的，不是Segway，而是小米集团。

早在2013年，九号机器人刚创立不久，就意识到小米是智能硬件领域最大的潜在竞争对手。为此，公司一方面效仿小米建立电商直销渠道，另一方面主动跟小米接触，试图进入小米的智能硬件生态链体系。

2014年10月，九号机器人终于获得小米投资。2016年12月，九号机器人推出和小米集团深度合作的产品“米家电动滑板车”。2017年、2018年，电动滑板车营收增速分别高达1852%和725%，占总营收比重从不到2%升至2018年的66.46%，成为公司核心单品。

2016~2018年，九号智能与小米集团发生的关联销售交易金额分别为6.43亿元、10.19亿元和24.34亿元，分别占公司当期营业收入的 55.75%、73.76%及57.31%。

小米不仅是九号机器人的最大客户，还为其提供了品牌、原材料和营销资源的支持。

九号智能创始人高禄峰2015年接受《天下财经》采访时提到，和小米合作后，公司的原材料成本迅速下降，单LG电池一项成本就下降了30%。此外电机、金属件、塑料组件等也下降了20%。成本的下降带动终端产品价格下降约三成，有助于扩大产品份额。

九号智能与小米的合作以利润分成模式为主，小米按成本价买断定制产品，小米通过自有销售渠道实现对用户的销售，并将利润与九号智能按照约定的比例分成。在这样的销售模式下，公司产品向消费者的宣传、推广费用主要由小米承担，因而九号智能的销售费用率显著低于可比公司。

但正所谓“所有的好处，都被标好了价格”。由于销售利润需要与小米分成，且小米普遍定价较低，因此九号机器人毛利率与同行业公司比偏低，这也是小米生态链企业的面临的共同问题。

九号机器人招股书披露，公司对小米集团存在较大的单一客户依赖风险。尽管公司与小米集团具有良好的战略合作伙伴关系，但未来若公司与小米集团商业合作关系出现恶化、公司产品不再受消费者喜爱或者小米集团自身经营的稳定性或业务模式、经营策略发生了重大变化而导致小米集团不再从公司采购相关产品，则可能会对公司的经营业绩产生重大不利影响。

截至2018年底，九号机器人应收账款高达8.5亿元，占总资产的23%，其中74%的应收账款来自于小米集团，一旦应收账款不能按期收回或无法收回而发生坏账的情况，将对公司业绩和生产经营产生不利影响。

另外，长期“藏”在巨头背后，也使九号机器人面临自主品牌弱化的风险。

（图：九号智能主要销售模式和各模式下代表客户；来源：九号智能招股书）

除了和小米的定制产品分销，九号机器人还给Bird、Lime、Lyft、Uber 等共享平台以及标致雪铁龙、大众等汽车等车企贴牌生产滑板车。根据招股书，2018年，定制产品独家分销和ODM产品直营收入合计占营业收入的80%，公司自主品牌线上、线下销售收入合计占比仅为20%。也就是说，只有这20%的部分，公司是完全以自由品牌面向终端消费者，其他80%均默默地藏在巨头背后。

背靠大树好乘凉，但大树也挡住了阳光。

发力智能电动车与机器人

除了客户集中度高，九号机器人还面临产品单一的风险。招股书披露，公司高度依赖平衡车、滑板车业务，2016~2018年，两项业务销售收入占公司营业收入的比重均在95%以上。

而电动平衡车、滑板车作为新型交通工具，面临政策以及产品相关标准合规的风险。平衡车、滑板车不符合我国的机动车安全标准，也不在非机动车产品目录内。根据《道路交通安全法》（2011） “滑行工具”不具备路权，不能在非机动车道上行驶，更不能驶入机动车道，只能在封闭的小区道路和室内场馆等地方使用。目前北京、上海等地已针对平衡车、滑板车上路出台了明确的禁止性条款。未来若国内政策全面禁止平衡车、滑板车出行，则可能会对公司的经营业绩造成较大的不利影响。

为了摆脱对平衡车、滑板车业务的重大依赖， 九号机器人依托自身的技术研发优势，逐渐将业务链延伸至智能配送机器人、电动自行车与摩托车等领域。

2017年初开始，九号机器人研发的“智能配送服务机器人”与外卖和快递龙头企业达成战略合作，开始在部分城市试点商用。此外，2017年5月，九号机器人推出儿童自行车。2018年6月，其研发的首款搭载在智能电动平衡车上的服务类机器人“路萌”上市，主要应用于教育、娱乐、企业办公场景。同年还推出卡丁改装套件。但目前，智能机器人和自行车等产品的收入占比合计不超过5%。

（图：九号智能募集资金投向；来源：九号智能招股书）

九号机器人本次拟募集的20.77亿元资金中，除补充流动资金外，分别有5亿元投向智能电动车辆项目以及年产8万台的非公路休闲车项目，可见公司迫切地想在平衡车、滑板车之外找到新的利润增长点。

此外，公司还计划分别投资3.84亿元、1.93亿元到研发中心的建设与智能配送机器人项目上，以增强在人工智能领域的竞争力。

不过，电动自行车、摩托车市场早已是一片红海，而智能配送机器人市场则处于大规模产业化前期，呈现Nuro、Startship等国外成熟公司，菜鸟、苏宁等电商平台，以及云迹、真机智能、YOGO Robot 等初创公司三方角逐的格局，九号机器人能否在这些领域走出一条差异化路线，还是未知数。

设计｜魏静怡

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