A股最强“扫地僧”，科沃斯为何有千亿市值？

编者按：本文来自微信公众号“子弹财经”（ID:wwwhygc），作者：行者，编辑：蛋总，36氪经授权发布。

最近，国内最火的股票是哪只？这个答案，可能让很多人都意想不到——有“机器人第一股”之称的科沃斯。

5月28日，科沃斯迎来了670亿市值限售股解禁，但此前股民担心的“持股股东减持”或“大家跑路”的现象并没有发生，反而在当天，科沃斯股价一度在盘中创历史新高183元，最终收报176.91元。

此后，科沃斯股价持续上涨，截至6月4日，科沃斯报收181元/股，市值突破1000亿元，被国内股民戏称为——A股最强“扫地僧”。实际上，科沃斯的股票2020年全年涨幅达336.13%，而且如今科沃斯股价的持续上涨也让公司估值高企。

据「子弹财经」观察，今年4月27日科沃斯发布2020年报，当天收盘时科沃斯的市盈率已达到97.9倍、市净率达到26.68倍，均大幅高于同行业企业。这样的市盈率和市净率已经接近TMT公司或者互联网独角兽的水平，因此，2021年中国A股市场“最亮的崽”非科沃斯莫属。

不过，若仔细研读科沃斯近年来的财报，不难发现其在经营和业务中的确存在一些问题，而这些问题可能会加剧人们对“科沃斯能否撑得起千亿市值”的疑虑。

1、出人意料的财报

客观来看，4月底科沃斯发布的2020年年报和2021年一季报，其数据表现是“出人意料的好”，这也是科沃斯的股价不停上涨的重要原因。

科沃斯2020年年报显示，报告期内公司实现营业收入72.34亿元，同比增长36.17%；归母净利润6.41亿元，同比增长431.22%；扣除非经常性损益的归母净利润5.31亿元，同比增长426.51%。

更重要的是，这一上涨态势在2021年第一季度得到了延续。根据科沃斯2021年一季报，公司实现营收22.25亿元，同比增长131.00%；归母净利润3.33亿元，同比增长726.6%。

实际上，科沃斯2020年年报能有如此惊艳的表现，在一定程度上离不开2019年其业务大幅下滑的衬托。

2019年年报数据显示，由于逐步退出服务机器人代工业务和低端随机类扫地机器人业务，使得科沃斯的收入迅速下降，而且为了推广自有品牌，科沃斯的销售费用和研发费用增速较快，这让2019年科沃斯整体营收同比下降6.70%、归母净利润同比下降75.12%。

但到了2020年，受疫情引发线上消费增长的影响，科沃斯业绩迅速恢复增长。其实2020年增速超快，尤其利润增加超过4倍的原因，更多是由于上一年利润基数较低以及2020年费用率下降等因素。

2021年一季报显示，科沃斯业绩继续保持高速增长，但其利润主要源自智能生活电器业务，原本科沃斯擅长的服务机器人增速垫底。

实际上，服务机器人是科沃斯最大的营收来源，2020年贡献收入43.05亿元，占总营收的59.51%。其次为智能生活电器业务，2020年贡献收入27.51亿元，占总营收的38.04%。

从科沃斯最近五年的业绩数据可发现，其营业收入从2016年32.77亿元上升至2020年72.34亿元，年均复合增长21.89%；同期的归母净利润从0.51亿元上升至6.41亿元，年均复合增长88.29%。

关键是行业数据显示，2020年国内扫地机同比增长18%，目前国内扫地机器人行业销量约800万台。据中信证券测算，当下扫地机器人在国内2.5亿户城镇家庭中的渗透率约为10%，到2025年国内扫地机器人市场规模将达到约3000万台，5年的年均复合增长率约为26%。

全球最大的扫地机器人公司iRobot年报数据显示，2019年科沃斯在全球扫地机器人市场的份额为14%，仅次于iRobot排名第二。

而在国内扫地机器人市场里，科沃斯几乎占据了接近半壁江山。有数据显示，2019年上半年科沃斯的扫地机器人在国内市场的占有率达到了48%，紧随其后的是小米和石头科技，市场占有率分别为12%、11%。

综上所述，科沃斯近一年多的业绩向好和股价涨势的确情有可原。当然，让全球投资机构都关注这支股票的重要原因，一定还是其市场占有率的迅速增长与销售金额的突飞猛进。

“根据我掌握的数据，自5月20日开始，从香港北上的资金已经开始重仓持有科沃斯的股票。”香港知名投行分析师李歆对「子弹财经」表示，据他所知到27日香港北上的资金增持这支股票的状态已经连续发生了7天，所持有的股票已经超过120万股。

“实际上这已经是2021年到现在为止，香港基金进入内地股市少有的一致看好行动。”李歆进一步表示，他认为这种现状表明了整个资本市场认可科沃斯这一年以来的市场发展。

不过，李歆也表示国际资本对股票的态度非常现实，现在一切对科沃斯的大力扶持都是建立在它狂飙猛进的市场拓展之上，若科沃斯的市场销售出现了问题，后续可能会引发海啸一般的资本退出。

2、不确定的业绩表现

实际上，从现在的财务数据来看，科沃斯相关的业绩数据还存在一些令人担忧的问题。

在科沃斯高歌猛进的2020年财报背后，实际上是其在最后三个月奋力一搏的结果。根据此前披露的2020年前三季度财报，三个季度总营收约为41.42亿元，而第四季度科沃斯一举实现营收30.92亿元，仅比前9个月少10亿元；问题是其中实现归母净利润3.91亿元，却是前9个月的1.5倍。

对此，科沃斯解释道，一般每年最后三个月是重要的网络促销集中时段，科沃斯在其中实现大部分的营收也是应有之义。

然而在其外，有另一组数据更引人注目。

年报显示，科沃斯2020年应收账款为12.88亿元，较上年增长3.6亿元，同比增长38.92%；存货金额为12.85亿元，较上年增长近3亿元，同比增长28.53%。

图 / 科沃斯2020年年报

关键是，2020年科沃斯应收账款和存货增长近7亿元，而这部分是不计算在成本与收入中的，只是在资产负债表列支。

“这个数据就很有意思了，毕竟科沃斯2020年实现归母净利润是6.41亿，我们拿这两个数据进行比较（就会发现），一方面说明科沃斯年底有向渠道压货，实现销售目标的嫌疑；另一方面存货和应收账款增长的部分就已经把净利润抵消掉。”香港另一家投资基金分析部主管陈冉对「子弹财经」表示。

在陈冉看来，应收账款是对固定渠道所说的，而到年底依然没有收回的应收账款，很有可能是企业通过突击压货来实现自身的销售目标。

“存货就更别说了，科沃斯的年销售额超过70亿，到年底却有超过12亿的存货。无论如何，这家公司未来发展的风险都非常大，毕竟存货如果卖不掉每年都要减值。”陈冉补充道。

另外，2021年一季报显示，科沃斯应收账款净额同比上升54.65%，存货净额同比上升78.28%。这两个指标不停上升的趋势并没有减缓，反而增长了不少。

“这其实表明科沃斯原有经营方式没有发生变化，其看中市场营销数据的导向，对经营的影响依然存在。”陈冉表示，这些数据意味着科沃斯的经营数据中存在一些水分，“只不过投资者要认真区分，看看哪些（数据）能影响到企业的根本再做决策。”

3、研发投入减少了

更有意思的是，如果只算科沃斯的毛利率，2020年虽然业绩增长超过30%，但科沃斯的毛利率只有42.86%，仅比2019年增加4.57个百分点。

在收入暴增30%而毛利率微增的背景下，一般来说如果其他的因素都差不多，那么科沃斯2020年的归母净利润增加比例应该与毛利率差不多。但是，科沃斯2020年归母净利润的数额超过2019年4倍多，真正原因就在于各种成本和费用在收入中的比例降低。

此外，经过对财报数据的测算不难发现，科沃斯所有的费用占比都在增加，唯独科研费用的比例在减少。

图 / 科沃斯2020年年报

年报数据显示，2020年科沃斯研发费用占经营总收入的比率是4.67%，而2019年这个数值达到5.21%。

如此看来，这跟科沃斯一直标榜的“高科技产品”属性并不相符。

而从科沃斯各业务收入的增速来看，智能生活电器增长最快，增速达78.81%；而占收入主体的服务机器人业务在2020年的营收同比增长17.79%，增速小于公司的整体增速。

这意味着在科沃斯的扫地机器人主营业务中，其科技含量带动销售的能力并没有大家想象中的那么强，同时也表明科沃斯每年投入的研发，对于主营业务产品的扶持作用也不够明显。

关键是，科沃斯一直对标全球领先的扫地机器人企业iRobot，这个企业从2013年至今，研发费用占比就一直稳定在10%以上。iRobot2020年财报显示，公司实现总营收超过14亿美元，研发投入占比达11%，在全球拥有超过1500项专利。

有意思的是，据「子弹财经」观察，近期在一些自媒体的评测中，科沃斯N9+这款最高端的扫地机器人产品，使用的居然是视觉处理技术，而非一般高端扫地机器人所使用的激光雷达等设置。

图 / 科沃斯京东自营旗舰店

“据我们所知，科沃斯的技术含量并不高，它原来就是一家代工厂出身。”香港一家贸易进出口公司董事长刘斌对「子弹财经」表示，他的公司所销售的产品在海外销量颇高，因其有低价优势。

“实际上，科沃斯的产品是由供应商的元件组装，使用公版的软件调整后出厂，真正的核心技术不多。相较于iRobot在科技方面的投入和成果，目前的科沃斯几乎不够看。”刘斌进一步表示。

而2020年的一则新闻，也从一定程度上验证了这位从业者的论断。2020年5月，科沃斯发布公告称，已与iRobot签署了产品采购协议和技术授权协议，iRobot向科沃斯采购基于其设计的扫拖一体型扫地机器人产品，同时iRobot向科沃斯授权其独有的Aeroforce技术和相关知识产权。

“这意味着科沃斯成为iRobot的代工厂商，同时还花了笔钱从iRobot获取了关于扫地机器人的核心技术授权。”刘斌认为，这其实是科沃斯科研能力尚不足的表现，“从某种角度上讲，科沃斯想补齐自己发展的短板，还需要很长的路要走。”

值得一提的是，5月9日，私募大佬叶飞曝光的A股市值管理丑闻，也给此次科沃斯超额解禁反而股价异常上涨的现象带来了一些怀疑的眼光。

毕竟从叶飞的爆料中可以看出，很多A股公司在减持中会邀请公募基金想方设法托盘，以便拉高股价从而放心出货的目的。而这种被大家称之为市值管理的“骚操作”，与现在科沃斯股价异常的上涨有相似的地方。

因此，科沃斯到底值不值得投资？能否撑得起千亿市值？这依然需要时间去证明。只是希望，届时持股的股民不会成为被割的韭菜。

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