又到人民币汇率临7时，“守”还是“不守”？

本文来自微信公众号：经济观察网（ID：eeojjgcw），作者：欧阳晓红，头图来自：东方IC

导读：涨得慢，跌得快！短短十余日，在岸人民币汇率便“抹”去了今年以来的全部涨幅。灰犀牛事件业已发生——人民币汇率又至临7时，保“7”与否再度成为市场焦点。

一

好大一只黑天鹅！全球市场正在为突如其来的“不确定性”买单。

这天，率先反应的是离岸人民币（CNH）——当日大跌逾600点。其动因或是贸易摩擦升级。继美方对2000亿美元中国输美产品加征的关税从10%上调至25%后，其称还将启动对剩余3250亿美元中国输美产品征税25%的相关程序，并于13日宣布清单。

市场行情近乎“白热化”， 美元指数与人民币汇率甚至一度罕见同步下跌……5月13日，人民币兑美元汇率中间价报6.7954，较上一交易日低开42个基点，“三连降”共下调358个基点。当天夜盘，在岸人民币（CNY）报收6.8817 ，日内跌逾600点；CNH则失守6.91关口，创4个月新低；美元指数亦在97.30区间震荡下行。

接踵而至的是，13日美国东部时间，美股开盘大跌，盘中道琼斯工业平均指数、标普500指数跌幅均超过2.7%，纳斯达克综合指数跌幅逾3.55%；过去一周，美股市值缩水约9600亿美元；美国股票基金则流出140亿美元，其规模为2019年1月以来最大。

与之对应，恐慌指标芝加哥波动率指数VIX暴涨30%；上周，贸易局势引发VIX狂飙，最大涨幅逾80%。

13日，美元兑日元刷新三个月低点至109.08，跌幅逾0.7%；美国十年期国债收益率跌至盘中低点2.410%。避险资产现货黄金则短线拉升近5美元，一度报1288.6美元。欧洲股市亦全线下跌，富时100跌幅0.55%，法国CAC40跌幅1.22%，德国DAX跌幅1.52%。

如此的全球市场连锁反应，既意外，又似曾相似。

“本轮人民币汇率的快速调整，是因为对外经贸磋商形势突变引发的市场避险情绪上升。”武汉大学经济学博导、董辅礽讲座教授管涛告诉经济观察网，他认为，市场汇率围绕均衡汇率上下波动是市场规律使然。外汇市场通常处于多重均衡状态下，即在给定的基本面因素下，当市场情绪偏多时，会选择性地相信好的消息，导致汇率过度上涨；当市场情绪偏空时，会选择性地相信坏的消息，导致汇率过度下跌。

“当前情境，与去年6月下旬美方决定加征关税后，人民币汇率的一波急贬有相似之处，但市场供求的主导性更强。近日期权市场反映的人民币贬值预期快速蹿升，体现的正是两国关系反复导致市场对人民币汇率的看法转变。”云核变量金融董事总经理刘夏说。

而灰犀牛事件业已发生——人民币汇率又至临7时，保“7”与否再度成为市场焦点。

一位监管层接近人士告诉经济观察网，“汇率”现在最好是按兵不动，还没到打汇率牌的时候。一旦需要，可以由市场来决定。“汇率是我们的一张牌啊，但不能轻易用。”

二

涨得慢，跌得快！短短十余日，在岸人民币汇率便“抹”去了今年以来的全部涨幅。

据管涛观察，今年前4个月，人民币兑美元汇率先涨后跌，中间价累计升值2.0%，境内收盘价累计升值1.9%。同时，CFETS人民币汇率指数累计升值2.5%，多边汇率的升幅甚至大于双边汇率的变化。但进入5月份以来，受市场消息面的影响，截止13日，人民币汇率中间价较上月末下跌0.98%，令今年以来中间价升幅收窄至1.0%；收盘价下跌1.97%，令今年以来收盘价由升转跌，跌幅达0.1%。

他给出了这样一组数据：截止5月13日，人民币汇率中间价较上月末累计下跌六分七厘钱（668个基点），其中收盘价相对当日中间价偏弱累计贡献了六分钱（602个基点），贡献了中间价跌幅的90.0%。同期，境内只有1个交易日收盘价相对当日中间价偏强，且所有交易日境外人民币汇率交易价相对境内收盘价偏弱。受此影响，CFETS人民币汇率指数下跌1.06%。

不过，市场预期总是善变的。管涛认为，当前，中国对外经贸关系还在进一步演变。如果市场认为利空兑现，则人民币汇率有可能止跌甚至反弹（如5月10日的A股行情）；如果市场认为情况会进一步恶化，则人民币汇率有可能进一步寻底。在前一种情形下，人民币汇率自然不会跌破心理关口；在后一种情形下，则人民币汇率的心理关口又将遭受考验。“无论政府还是市场，都有必要在情景分析、压力测试的基础上做好应对预案。”

但也有监管层接近人士称，形势尚不明确，现在还不到出汇率这张“王牌”之时。尽管自美国宣称加征中国2000亿美元商品关税以后，人民币中间价的设定可能有维稳意愿，但据交易员观察，13日，CNY 、CNH跌幅逾600点期间，大行尚未出手“托市”。

即使如此，没有人会怀疑最大“做市商”央行的汇率维稳能力，其工具箱里震慑空头的“家伙”几乎信手拈来，像窗口指导收盘价、影响次日中间价、逆周期因子、即期市场干预、控制离岸池子规模、包括资本管制等。

央行参事盛松成曾于2018年11月表示，人民币不会破“7”，因其是一个心理关口。其逻辑是，汇率贬值会带来很多问题。一是资本外流压力增大，有损大国形象，更加容易使贸易摩擦升级；二是净出口对我国经济增长的贡献已十分有限。他甚至觉得，央行在必要的时候可用外汇储备来稳定汇率。

7缘何成为我们的难言之“痛”？“2016年底至2017年初，人民币汇率贬值预期最强的时候，人民币汇率到过6.9557的位置，但确实未突破7。”招商证券首席宏观分析师谢亚轩曾说。

回顾历史，谢亚轩说，人民币兑美元汇率上次触及7是在2008年4月 9日 7.002，4月 10日 升 至6.9916，4月11日重新回到7.006后4月14日升至6.9990。此后，人民币兑美元汇率即告别了7时代。

在谢亚轩看来，我们面临20年一遇的强势美元，简单说上次美元指数突破100是在1997年。事实表明，美元的强势也是一把“双刃剑”，对美国经济将产生比较强的收缩效应，因而美元指数的走势往往“牛短熊长”。未来如果美元指数冲高回落，人民币兑美元汇率就算破7，也会自然重新升回6时代。“央行的操作目标仍然从逆周期宏观审慎的角度——维护人民币有效汇率的基本稳定。”

管涛认为，目前中国经济承受外部冲击的能力明显增强，经济稳增长有较大底气。经济稳是货币稳的基础。维持人民币汇率在均衡合理水平上基本稳定也就有了重要保障。

“守还是不守，要做好预案，没有无痛的选择！”一位监管层接近人士说。

不过，“估计必要时，还是会守‘7’，汇率并非纯经济问题，除非市场实现‘供求平衡、预期稳定。”业界资深人士称。

而可圈可点的是，据中银香港首席经济学家鄂志寰观察，尽管近期人民币汇率贬值压力加大，但市场并未出现明显的恐慌情绪。近年人民币汇率经历了一个完整的调整周期，市场对人民币汇率形成机制及汇率政策更加了解，市场可以通过人民币外汇对冲产品及衍生产品等工具来平衡汇率波动的风险。

三

此时，就全球风险剧升下的投资策略而言，刘夏告诉经济观察网，应持有避险货币日元、比特币。贸易谈判再次点燃了市场对数字货币的热情。

她解释，在此之前，比特币被市场冷落已久。过去一年来，比特币陷入惨淡的熊市，2018年12月更是跌至3100美元。但受消息影响，5月12日，比特币突破7000美元，连续11天的上涨创下2017年以来的最长连涨周期。全球风险资产的重构，以及加密资产投资渠道的拓宽将会比特币持续起到支撑。

此外，刘夏说，投资机构与企业应格外重视汇率风险管理。2018年年中发生贸易摩擦以来，美元强势上行，例如，某企业需购汇近1000万美元。企业通常通过银行远期锁定汇率。但2018年8月3日出台了一则“外汇风险准备金率从0调整为20%”相当于增加了企业通过银行锁汇的资金成本。

作为替代方案，刘夏建议该企业通过外汇期权市场更精准有效的对冲汇率风险，如，买入美元兑人民币看涨期权，对冲结汇周期中美元兑人民币升值的风险。作为优化方案，该企业也可利用美元兑人民币期权价差期权组合、风险逆转期权组合，进一步降低对冲成本。

今年4月，人民币波动率指标创出2017年来新低，人民币期权隐含波动率近期也急剧下降，这为汇率风险管理提供了优惠的对冲成本。观望整年，汇率波动或将在下半年拉升，可以买入6至9个月跨式期权组合，押注隐含波动在第四季度之前出现提振。

IMI学术委员、中国国新基金管理有限公司副总经理孙鲁军表示，下一步影响人民币汇率的内部因素——在于国内经济仍有下行压力、稳健中性货币政策与“大水漫灌”、汇率贬值与资本外流以及资本管理有效性、引导和稳定市场预期和汇率政策取向；外部因素——主要在于美元走势与中美贸易争端走向。

接下来，孙鲁军称，总体上，人民币汇率走向有升有贬、双向波动将成为“常态”；美元走势仍会对人民币汇率产生重要影响。只有充分认识汇率波动风险，采用多种汇率风险管理工具和手段，管理好自身的汇率风险敞口，才能降低汇率变动对生产经营活动可能带来的影响。

管涛认为，未来，很可能是打打谈谈，对中国外汇市场的短期影响将是多空交织、事件驱动，即一会儿出好消息，汇率走强；一会儿出坏消息，汇率走弱。去年底市场过度悲观，今年初市场过度乐观，都已经被事实所证伪。那么，如果市场对于现在中国对外经贸形势发生的一些波折过度反应，则很有可能将被再次打脸。

就市场微观主体而言，管涛建议，一方面应该坚持财务中性理念，管理好货币敞口风险；另一方面应该基于经济基本面因素而不是短期市场波动，来进行资产负债的币种摆布。

本文来自微信公众号：经济观察网（ID：eeojjgcw），作者：欧阳晓红

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