后资管新规时期的机构转型：先破后立，专注主责主业

本文摘自《2021年中国资产管理行业发展报告》，作者：巴曙松 杨倞 周冠南 等，36氪经授权发布。

在规范转型的过程中，各机构在整改通道业务、减少资金空转、打破刚性兑付的同时，向着专注资管主责主业、提高主动管理能力的方向发展。银行系资管借助过渡期产品维持了规模，但主动管理能力依然偏弱，仍需挖掘渠道之外的优势。保险资管行业依照《保险资金运用管理办法》《保险资产管理产品管理暂行办法》的要求，逐渐参与市场竞争，正在进一步摸索金融机构间的合作模式。信托、券商、基金等资管的通道业务明显压缩，积极探索主动管理转型方向。

银行系资管：规范资金投向，行业稳步转型

监管要求逐步深化，理财规模增速小幅下降后回升。回溯过去发展历程，2017 年年底资管新规征求意见稿出台时，要求银行落实整改要求，市场普遍预期银行系资管规模将大幅下降，但实际上银行非保本理财规模小幅下滑后出现了企稳回升，从2016 年年底的23.11 万亿元升至2020 年年底的25.2 万亿元，提高了9.04%，占银行理财规模的比例从79.5% 提升至97.4%。2018 年上半年，市场在等待监管细则出台的同时积极化解存量风险。随着资管新规正式稿的出台，结构性存款、现金管理类产品发展迅速，全年银行非保本理财规模降至低点22.04 万亿元，同比仅减少0.15 万亿元。2019 年，监管密切关注政策执行进度，督促整改有序推进。银行非保本理财规模企稳回升，同比增速回升至6.15% ；产品结构逐步优化调整，同业理财规模从6 万亿元缩减到1 万亿元以内，同业存单发行规模同比增速为负；假结构性存款被纳入监管，全年结构性理财产品发行数量同比减少74% ；现金管理类产品规模快速扩张至4.5 万亿元。2020 年，监管态度不变，回溯进度并督促整改，银行加速净值化转型。银行非保本理财规模为25.2 万亿元，同比增长7.69%，连续4 个季度实现正增长。其中，现金管理类产品继续增长，规模扩张至7.4 万亿元。

结构转型。一是同业理财规模持续压缩，产品净值化趋势明显。2016 年年底，银行同业理财产品存续余额为5.99 万亿元，占银行理财产品规模的20.61%。资管新规发布后，同业理财规模锐减，2020 年年底减至0.39 万亿元，占比降至1.56%。二是净值型产品占比提高，市场对产品破净的接受程度提高。2017 年年底，银行理财净值化占比约为12% ；2020 年年底，净值型产品存续余额为17.4 万亿元，同比增长59%，占比提升至67.28%。在净值化转型速度加快的同时也提高了市场对产品破净的接受程度。据统计，2016 年终止到期理财产品中有88 只出现亏损，占全部终止到期理财产品的0.05%。2020 年全年有2 164 只理财产品曾发生破净，占比为3%，但短期波动后仍显投资价值，截至2020 年年底仅0.6% 的理财产品仍处于破净状态。三是新产品期限明显拉长，匹配期限要求。2020 年新发行的封闭式理财产品加权平均期限为228 天，同比增加30 天，期限在一年以上的封闭式理财产品累计募集资金同比增长37.86%，通过拉长产品封闭期的方式满足期限匹配。

保险资管：“1+3”监管框架形成，迎来发展机遇

保险资管新规及其配套细则出台，“1+3”制度框架形成。2020 年3 月，银保监会正式发布《保险资产管理产品管理暂行办法》，即保险资管新规，该文件是资管新规下各资管产品细则的重要拼图，也是与《保险资金运用管理办法》并肩的监管文件。2020 年9 月，保险资管三部配套细则《组合类保险资产管理产品实施细则》《债权投资计划实施细则》《股权投资计划实施细则》相继发布，保险资管“1+3”的监管制度框架体系正式形成。相关政策明确了合格投资者及投资范围。在合格投资者范围方面，包括基本养老金、社保、企业年金等养老基金以及其他持牌金融机构发布的资管产品，还可以向个人合格投资者非公开募集。在投资范围方面，对于保险资金投资的保险资管，其投资范围严格遵守保险资金运用监管要求，包括集中度、非标等方面的限制；对于非保险资金投资的保险资管，其投资范围较保险资金投资的更广，与其他资管产品基本一致，有利于丰富非保险资金投资集合产品的投资选择。此外，2020 年还发布了一系列中介监管文件，理顺市场主体与渠道的关系，强化中介监管，如《保险代理人监管规定》、互联网保险新规（《互联网保险业务监管办法》《关于发展独立个人保险代理人有关事项的通知》）等。

行业迎来发展新机遇，规模实现显著增长。一是整体规模翻倍发展。2016年年底，保险资管规模为1.65 万亿元，占保险资金运用余额的12.32%，占资管行业规模的1.70% ；2020 年年底，保险资管规模提升至6.38 万亿元，两个比例分别提升至29.40%、5.74%，保险资管正在更深入地融入资管行业之中。二是债权投资计划是主力。从中国保险资产管理业协会发布的累计发行以及2020 年新增发行数据来看，债权投资计划是保险资管的主力。截至2020 年年底，保险资管中债权投资计划的产品数量、管理规模分别占93.92%、84.26%。三是组合类保险资管产品快速发展。据中国保险资产管理业协会综合调研统计，截至2020年年末，22家保险资管机构存续组合类保险资管产品1 649 只、余额2.22万亿元，比2019 年年末增加255 只、增长0.87 万亿元，规模增长率达到64%。四是股权投资计划经规范引导后，再次迎来发展机遇。2020 年9 月发布的《股权投资计划实施细则》，详细规范了投资范围；2020 年11 月发布的《中国银保监会取消保险资金开展财务性股权投资行业限制》，放开了财务性股权投资的行业限制，也列出了负面清单为投资标的画出红线。2020 年全年新增股权投资计划226.11 亿元，同比增长332%。

信托资管：持续推进“两压一降”，防范化解风险

信托资管规模下降2%，防范投资业务融资化。回溯过去，资管新规对信托行业影响深远，及时防范了信托业通过事务管理类信托、违规融资类信托快速扩张带来的风险积聚，信托资管规模从2017 年年底峰值时的26.25 万亿元降至2020 年的20.86 万亿元，降幅达20.53%。2020 年5 月8 日，银保监会发布《信托公司资金信托管理暂行办法（征求意见稿）》（以下简称“资金信托新规”），重申资金信托业务是基于信托法律关系的资管业务，遵守资管新规及其配套规则，是信托资管行业的监管细则。随后，监管部门又通过《关于信托公司风险资产处置相关工作的通知》《优化资管新规过渡期安排　引导资管业务平稳转型》等窗口指导意见约束引导信托业平稳转型，要求信托公司压降违法违规严重、投向不合规的融资类信托业务。现行法律法规中未明确定义融资类信托、投资类信托，监管操作上以窗口指导意见为主，防止投资业务融资化。

有序压降融资类和事务管理类产品规模，投资类产品实现增长。自2020 年年初以来，以“继续压降信托通道业务规模，逐步压缩违规融资类业务规模，降低金融同业通道业务，加大对表内外风险资产的处置”（以下简称“两 压一降”）为内容的信托监管行动持续推进，要求全行业压降1 万亿元。随着信托资管整改的持续深入，行业顺应监管导向，压降融资类和事务管理类产品，投资类产品稳步提升。一是融资类产品规模逐步明显压降。从融资类产品规模来看，2020年第一季度该规模不降反升，第二季度达到高点6.45 万亿元，但下半年融资类产品规模出现大幅回落，全年共压降0.97 万亿元，总体基本完成监管目标。二是事务管理类产品规模持续大幅压降。自2018 年第一季度以来，事务管理类产品规模开启13 个季度的连降，从2017 年第四季度高点15.65 万亿元降至不足9万亿元，压降规模中的大多数是不符合监管要求的金融同业通道业务。三是投资类产品规模和占比均有所提升。截至2020 年年末，投资类产品规模为6.44 万亿元，较2018 年第一季度的6.05 万亿元增长了6.4%，占比从24% 提升至32%，预计未来这一份额仍将进一步提升（如图2-5 所示）。

2016 年第四季度至2021 年第一季度按资产功能划分的信托资管产品规模及占比

当前，信托资管转型面临着双重任务：既要有效防控金融风险，消除各种风险“雷点”，又要积极推动业务转型，优化资产投向，逐步回归资管本源。一是加大对表内外风险资产的处置。在调整结构转型中，叠加存量风险加速暴露，信托风险项目数量和规模持续上升，行业利润承压。从风险资产规模上看，从2016 年年底的1 175.39 亿元增至2019 年年底的5 770.47 亿元，3 年同比增速分别为11.82%、69%、159.71%，主要是因为监管部门加大了风险排查的力度和频率，之前被隐匿的风险得到了更充分的暴露，存量风险化解已成为信托行业一项重要的任务。

在风险资产计提损失准备的影响下，行业利润承压，2018 年利润同比下滑11.2%，2019 年基本持平，2020 年持续下滑19.79%。为了加强风险应对能力，2020 年部分信托被托管，部分信托通过引入战略投资者、增资加强公司的风险应对能力。二是非标仍有压降要求。资金信托新规征求意见稿写到“信托非标单一集中度不超过信托公司净资产的30% ；集合资金信托非标投资总计不超过总的集合信托计划规模的50%”，信托非标仍面临较大的压降要求。三是资产投向逐步转向标准化产品。2020 年年末，标准化金融产品投资资金余额为2.26 万亿元，同比增长15.44%。其中，投向债券的资金信托余额为1.49万亿元，占比66% ；投向股票的资金信托余额为5 350.77 亿元，占比24% ；投向基金的资金信托余额为2 343.52 亿元，占比10%。为了调整资产结构，提升主动管理能力，除了存量非标资产转型压缩外，信托还需进一步提高标准化资产布局力度，开展产业基金、资产证券化、家族信托、养老金等创新业务。

券商资管：深度整改，向公募化转型

监管引导发展，大集合参公改造，放宽公募牌照限制。为规范券商资管大集合产品公募化改造，证监会于2018 年11 月30 日发布《证券公司大集合资产管理业务适用〈关于规范金融机构资产管理业务的指导意见〉操作指引》，对大集合产品进一步对标公募基金、实现规范发展的标准与程序进行细化明确，对费率结构、存续时间、封闭周期等进行灵活调整。2019 年9 月，首批公募化改造的大集合产品开始对外发售。截至2021 年6 月7 日，全市场共75 只大集合产品完成公募化改造，其中2021 年完成28 只大集合产品改造，同比增加55.56%，公募化改造正在加速。2020 年7 月，证监会发布《公开募集证券投资基金管理人监督管理办法（征求意见稿）》，适当放宽“一参一控”限制，允许同一主体同时控制一家基金公司和一家公募持牌机构。券商控股基金公司后，仍可以申请公募牌照，引导券商资管向主动管理转型的监管态度更加明显。截至2020 年年底，已有13 家券商取得公募基金资格，包括7 家券商资管子公司和6 家券商。

券商资管去通道效果显著，单一资管计划规模压降63.20%。以通道为主的单一资管计划规模持续萎缩，自2017 年3 月达到阶段高点16.06 万亿元后连续下滑，截至2020 年年底，证券公司单一资管计划规模为5.91 万亿元，证券公司资管规模从18.77 万亿元降至8.55 万亿元，压降54.45%。大集合产品参照公募化改造，规模小幅波动，保持在2 万亿元左右。

券商资管子公司私募基金规模不降反升，潜在空间大。券商资管子公司发展私募基金，产品规模从2016 年年底的2 671.38 亿元提升至2020 年年底的5 424.06 亿元。借力科创板、注册制等资本市场改革，私募产品类型覆盖证券市场、股权市场、创投市场。如2019 年，通过主动管理、科创板打新、战略配售等方式发行了82 只科创板券商资管产品。虽然私募产品目前占券商资管的规模比重较低，但利润贡献高，未来可能成为券商资管转型的重要抓手。未来券商资管还应主动寻求变革，探索多模式转型路径，如发展智能投顾、布局财富业务、发展FOF/MOM 业务等，重点做好客户群体、产品创设、投研能力三方面的工作。

书名：《2021年中国资产管理行业发展报告》作者：巴曙松 杨倞 周冠南 等 出版方：湛庐文化

作者简介

巴曙松教授，北京大学汇丰金融研究院执行院长，香港交易所董事总经理兼首席中国经济学家，中国银行业协会首席经济学家，还兼任中国宏观经济学会副会长、商务部经贸政策咨询委员会委员、中国银监会中国银行业实施巴塞尔新资本协议专家指导委员会委员、中国证监会并购重组专家咨询委员会委员、中国“十三五”国家发展规划专家委员会委员、张培刚发展经济学研究基金会理事长、香港金融发展局内地机遇小组成员等。

●巴曙松教授为享受国务院特殊津贴专家，先后担任中国银行杭州市分行副行长、中银香港助理总经理、中国证券业协会发展战略委员会主任、国务院发展研究中心金融研究所副所长等职务，曾在北京大学中国经济研究中心从事博士后研究，以及在哥伦比亚大学商学院担任高级访问学者，还担任国务院发展研究中心基础研究领域“国际经济金融结构”的首席专家。巴教授是2006—2015年中文文献经济学领域被引用频次最高的中国学者（《中国社会科学评价》2017年）。

●巴教授多次以金融专家身份参加中国金融领域的决策者主持召开的专家座谈会，先后在商业银行、证券公司、公募基金、信托公司等不同类型的金融机构担任管理职务，参与推动“债券通”等重大金融改革项目，是同时熟悉中国金融市场实际业务运作、金融政策制定以及金融理论研究的金融专家，在巴塞尔资本协议与风险管理、资产管理（迄今已经坚持16年，每年出版一本“年度中国资产管理行业发展报告”）、银行业发展与银行家调查（迄今已经主持研究并发布年度银行家调查报告中英文版十一年）、现代交易所运行[在商务印书馆(香港)以中英双语出版了一系列系统介绍现代交易所业务新趋势的著作]等领域积累了丰富的研究成果与实践经验。

●主要著作有《巴塞尔新资本协议研究》《金融危机中的巴塞尔新资本协议:挑战与改进》《巴塞尔资本协议III研究》《巴塞尔III与金融监管大变革》《债券通与金融开放新突破》，以及“年度中国资产管理行业发展报告”等。

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