创业板可以借壳之后：大面积并购会卷土重来吗？

编者按：本文来自微信公众号“IPO那点事”（ID：ipopress），作者格隆汇特约，36氪经授权发布。

6月20日晚间，证监会发布修改《上市公司重大资产重组管理办法》向社会公开征求意见。

此次修订的重点内容如下：

拟取消重组上市认定标准中的“净利润”指标；

拟将“累计首次原则”的计算期间进一步缩短至36个月；

拟支持符合国家战略的高新技术产业和战略性新兴产业相关资产在创业板重组上市；

拟恢复重组上市配套融资。

这四点的核心都指向并购政策松绑，即鼓励上市公司进行优质并购，让上市公司并购变得更顺畅。

受此消息的影响，今日早盘，沪深两市双双高开，创业板高开逾2%，ST板块掀起涨停潮。

1并购政策松绑，壳资源又值钱了吗？

此次征求意见出台，事实上并不是突然之举。并购政策松绑从2018年三季度就已经开始了，彼时证监会就开始鼓励一些创新类的并购重组，去年11月又放宽定增资金的使用限制，上市公司可将定增资金用于补充流动资金和还债，同时还把再融资必须间隔18个月调整为原则上不低于6个月。之后的一段时间，陆续有一些定向可转债（保底定增）之类的新型再融资模式出现。

此外，今年5月11日，中国上市公司协会2019年年会暨第二届理事会第七次会议在京召开。中国证监会主席易会满出席会议，并作了题为《聚焦提高上市公司质量夯实有活力、有韧性资本市场的基础》的讲话，主要围绕提高上市公司质量做出阐释，此次会议基本上确定了放松并购的基调。

再看此次修改的条例，事实上之前就早已有了眉目，没太多新鲜的内容，唯一让人眼前一亮的就是创业板允许重组上市了。

不过，能确定的是，壳资源越来越不值钱。随着科创板的推出，退市惩罚力度的大幅提高，支撑壳股价值的根本性逻辑已经基本不复存在了。

过去低价股很少，而现如今低价股越来越多，10元以下的个股数共1940支（剔除今日停牌股），华泽退创下连续45个跌停的记录，退市海润每股仅剩0.13元，这些在以往都是不曾出现过的现象。

小市值公司数量大幅增加。下图显示的是从15年1月开始，每月月初A股市值小于20亿的个股数量。从这边图可以看出，2015及2016年整个市场只有极少数20亿以下的公司。2017年开始数量大增，2019年年初最多的时候有525只个股市值低于20亿，而6月最新数据则为288只。

这些情况表明，上市A股的壳价值已经发生了根本改变，想靠炒垃圾股一夜暴富的希望越来越渺茫。短期内看，这个政策对这些垃圾小票有提振的作用，但是长期来看，壳资源并不值钱，且退市家数会越来越多。     

2并购事件或加速

万得显示，2019年1月1日至2019年6月21日，A股两市完成并购家数已有82起，并购失败合计40起，董事会预案65起，进行中4起。

另外，从往年的并购家数看，2013年至2016年，A股两市并购重组快速上升，从2013年并购完成87家上升到295家，而2015年更是创下了325家的记录。

不过，从并购重组失败数量看，2013年至今也在大幅攀升，不过这一上升幅度从2016年开始才表现的较为明显，2015年并购完成数及并购失败数不成正比。

此外，万得显示，2015年至2017年，并购交易金额超过50亿元的大幅攀升，尤其是2017年第四季度，并购金额超过50亿元的合计35起，合计金额为17112.64亿元，同比增长329.71%。

由于并购家数及并购金额持续攀升，A股两市商誉也在持续走高，2013年两市商誉合计2155.09亿元，截止2018年已累计13093.64亿元。

近几年商誉大幅上涨的原因一方面为上市公司家数增加，而另一方面最主要的还是并购数增加导致的。

此外，由于并购A股两市商誉累计大幅上涨，商誉减值损失更是直线攀升，2013年两市商誉减值损失仅仅16.83亿元，2018年两市商誉减值损失合计1667.64亿元，2018年商誉减值损失是2013年的99.08倍！

值得注意的是造成商誉减值损失的一个很重要的原因是上市公司在并购时与并购标的签署了业绩对赌协议。而一旦并购标的没有完成业绩承诺，此前高溢价收购形成的商誉就要进行减值，因此近几年的商誉减值损失持续攀升，侧面也反映了上市公司并购标的无法完成业绩承诺的现象也在不断上升。

而经过2018年底的商誉暴雷事件后，类似的事情再次发生的可能性不大，主要为此次政策主要针对优质资产并购而言，并非任何的并购重组都能通过。

3总结

从今年上半年已完成的并购家数看，今年以来A股两市并购家数有所提升，《上市公司重大资产重组管理办法》推出后，两市并购速度有望提升。整体来看，今年两市并购家数有可能上升，但是类似2015年大量并购重组案件通过，小部分被否的情况已不复存在，随着监管力度不断加强，并购失败家数也会随之上升，而更多优质资产并购将得到快速通过，未来垃圾小票退市将加速，上市公司质量有望越来越好。

不过也需要注意大量并购，必将形成大量的商誉，而商誉过大，也给未来埋下一定的风险隐患。

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