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30亿美元的家办，是如何管理风险的？

来源：晰数塔互联网快讯时间：2023年08月25日 14:42

今天我们走进家族办公室（以下简称“家办”） East Rock Capital，对话 East Rock 的执行合伙人Adam Shapiro。Shapiro先生管理着30亿美元的资金，自2006年以来为特定家族群体提供服务，主要投资于对冲基金和私人交易等。

Shapiro先生曾在高盛集团、Darby Overseas Investments的私募股权和夹层金融小组工作。他毕业于耶鲁大学，是阿根廷富布赖特学者，并获得了哥伦比亚商学院MBA学位。

本期对话围绕Shapiro的职业成长、如何评估新兴投资经理、如何构建投资组合和管理风险等话题展开，希望对大家有所启发。

一、职业成长路径

Q：您是什么时候对投资产生了兴趣？

A：很小的时候，我就开始用Basic编写一些简单的视频游戏。大学毕业后，我加入一家专注于拉丁美洲私募股权投资的企业，在职时投资了墨西哥、阿根廷、巴西、智利等多个家族企业的股份。

在此过程中，我意识到拉丁美洲是一个投资很艰难的市场。90 年代中后期，拉丁美洲私募股权尚处早期阶段，还未形成投资文化。虽然它是一个新兴市场，与增长速度快的亚洲新兴市场不同，这一地区的私募股权市场增长得非常慢。并且拉丁美洲每隔10年左右就会发生某种危机，如货币贬值、债务危机以及一些微观风险等。在这一家企业工作3年后，我离开了。

Q：从第一家公司离开后，您去了哪里？

A：我去了哥伦比亚求学，并开始思考我的投资事业。

第一年的时候，我被推荐到高盛内部的一个特殊情况小组中。该部门所做的工作与我在拉丁美洲的投资经历完全不同。在拉丁美洲，你可以购买企业的少数股权，并像风投那样定价。而在高盛，他们则会投资资产组合，如房地产、飞机、金融资产等。

在高盛，我了解到一种自己从未考虑过的投资方式。我不仅可以根据EBITDA（税息折旧及摊销前利润）评估资产，还可以根据抵押品价值、废品价值或替代使用类型的价值等因素评估资产。在投资时，如果投资者可以看到不同的价值获取方式，就可以减少失败的可能性。

Q：可否列举一个，您在高盛时最喜欢的投资案例吗？

A：一个案例是，一家投资银行正在出售一个贷款组合。该贷款组合中最大的一笔贷款是将资金借贷给了一家大型特许经营的快餐概念店，此外贷款组合中还包括了一些空置的办公楼，以及一些存在污染问题的工厂等。

当时极少有投资者对这一贷款组合感兴趣，但我们却认为它是一块宝石。在高盛，我们在公司中能够找到估算特许经营商资产价值的人才、能计算出受污染工业用地的环境风险的人才等。不得不说，高盛是一座人才宝库。后来，我们从该笔投资上赚了很多钱。

在高盛，我们拥有赋予零资产高价值的能力。再举个例子，我们曾经购入芝加哥中心的一栋外墙已脱落的建筑，在修缮后成功实现对外租赁。

Q：您如何看待自己在高盛的工作？

A：在高盛，我们被赋予了极大的自由支配权，可以追求一切有意义的事情。高盛有一个习惯，即允许不同的团队在同一领域里投资。在工作的时候，我们会突然接到其他部门的电话，告诉我们这是自己负责的领域。或者有的人直接声称，这是他们的投资领域。

2005年左右，金融市场出现泡沫，彼时高盛的一些关键人物离开后，它变得不再那么有趣了。最终，我在2006年底离开了高盛。

二、构建投资组合&管理风险

Q：您是如何加入East Rock Capital，践行自己的投资理念的？

A：我非常幸运，我大学的朋友格雷厄姆·邓肯（Graham Duncan）是一位杰出的基金投资者。他与美国最大的住宅建筑商之一莱纳（Lennar）幕后的米勒家族建立了关系。

某天，格雷厄姆打电话给我，沟通是否有机会围绕米勒家族的资金创办一家投资公司。我们是多年的朋友，长期共事，希望未来还能在一起。事实上，格雷厄姆与我在技能和思维方式上能够互补。

在评估人才方面，格雷厄姆是一位非同寻常的思想家。他谈到了许多关于对冲基金的思考。他不关注机构和人，而是关注如何让最好的对冲基金经理做他们擅长的事情。

Q：我观察到East Rock的投资组合与捐赠基金的投资组合类似，但两者的运作方式又完全不同。你们是如何构建自身的投资组合？

A：在构建投资组合时，我们深受大卫·斯文森以及耶鲁大学捐赠基金启发。但在具体建立投资组合的时候，我们之间存在着一定差异。

例如，在风投上，我们投资相对较少；在新兴市场的私人投资上，我们没有做任何投资；在传统的做多股票方面，我们投资也相对较少；但我们通过对冲基金持有许多多头股票敞口；在某些方面，我们的流动性门槛也比捐赠基金更高；我们非常关注税后申请表，因为我们管理的大部分资金是针对需要纳税的美国家族。

总之，我们不会像捐赠基金那样，拥有长期的风险敞口。我们的理念是，必须做出最适合家族客户的选择。

Q：您如何看待通过投资组合的构建来管理流动性？

A：这是我们所做的最难的事情之一。因为我们的客户很少，因此要尽可能知道这些家族需要或想要什么样的流动性，以及如何敏感地处理这一问题。

因此，我们的投资组合是由现金、对冲基金组成的。其中一些投资能在短期内提供流动性。此外还包括一些私人投资，其中有一些是长期投资，部分已经到期了。我们还可以通过公开股票或其他方式来获得流动性。我们会不断更新对不同流动性情况的评估。此外，我们从未使用过杠杆。

Q：在构建投资组合中，您是如何做好风险管理的？

A：我们真正关注投资组合中不存在集中的风险，且拥有不相关的回报流。我们通过以下三种方法能够确定投资组合中是否存在某种隐藏的集中风险：

第一，统计。我们通过对投资组合进行分析，了解所有不同头寸之间的相对变动情况，以此判断它们是否具有相关性；这一点往往不是确定的，但我们可以查看所有不同的头寸以及它们每月的表现，确定它们是否相关。

第二，我们会从字面上去理解这些头寸，描述它们，然后判断它们是否可以进行整合。我们很喜欢投资与其他标的明显不相关的事物。我们可以通过多种方法做好下行保护？一种方法是做一些特定的对冲，另一种方法是在资本结构中处于高位时，做一些结构性保护。

第三，我认为可能不太受欢迎，那就是你可以预期自己所投资的东西会缩水。因此，GDP、市场、消费者行为等因素变动都不会影响到最终的投资结果。

我们用第三种方法投资多次。例如，我们投资了一个预计会萎缩的消费者业务。该企业的价值约为2亿美元，但是我们认为这2亿美元的价值资产并不是我们所需要的。

于是，我们选择卖掉它，以收回投资成本。我们预计该业务可能会从9亿美元的收益缩减至7亿美元，但另一方面，我们试图提高它的利润率，并创造一些能够带来实际收入的东西。

Q：您是如何看待资金管理目标的？

A：我们的目标是产生强劲的回报，同时在市场困难期能保护好资本。通过构建多元化的投资组合可以做到这点。我们的很多组合都是为了保护下行风险，它们看起来很像捐赠基金风格。

除了获取回报外，我们还希望家族能清楚地了解我们的投资流程，知道自己的钱投资到了哪里。在公共方面，我们投资了大约15～20个对冲基金。家族对我们所投的经理都有一定的了解。随着家族资金池的发展，我们未来将会有60～80个私人投资，背后有30～40个LP。

有些投资是有形的，有些则不是。比如，如果我们投资了酒店，家族成员就可入住我们所拥有的一些酒店。此外，我们还投资一些家族认可的消费品。

我希望，我们的投资组合是一个正确的组合。他们可以只花5%的时间就可通过这个极其高效的窗口了解到我们正在做的事情。

三、如何评估新兴投资经理？

Q：如何确定新兴投资经理的最佳投资期？

A：我们有一个非常坚定的信念，且得到了大量数据的支持，即优秀投资经理的职业生涯中有一个最佳投资时期，也是对冲基金的最佳回报期，即基金的前5年。

如果你具备一定的判断和经验，就能投中投资经理的最佳回报期。对我来说，下一站是寻找世界上最好的投资者，在他们职业生涯的巅峰时刻与他们合作，并给予他们更多的自由裁量权。

Q：您关注的新兴投资经理具有哪些特征？

A：我们真正关注的投资经理，首先要热爱投资。他们热衷于寻找新的投资机会，并能够以某种方式创造优势。他们往往既有深度又有广度，了解的领域相对广泛，且对某些领域有深入的研究。我们的每一笔投资都经过深思熟虑，尤为喜欢那些具有明显优势的投资。我们不需要聪明的或非常复杂的思想家。

Q：当一位投资经理在一家公司时身边总是围绕着许多资源。而当他开始创业时，可能会受到资源限制。您是如何确定他们能够成功呢？

A：这是一个很好的问题。实际上，公司越强大，评估人才就越困难。因此，要评估来自高盛、黑石或一些大公司的人才就更难了。要想找到真正的人才“蓝筹股”，你必须弄清楚，他们与那些机构工作者的不同之处。理想情况下，我希望最好能够与投资经理面对面聊上一个小时。最好，我们彼此之间有共同认识的朋友，这样可以更好地了解他们。

Q：在您看来，有哪些积极的信号可以显示出，这些新兴投资经理可以依靠自己取得成功？

A：有两种积极信号，一种叫做不知情的信心，即那些在没有做好任何准备的情况下，离开雇主的人。一旦他们离开雇主，则意味着他们可以与潜在投资者进行更多开放性的对话。不过，令我们担心的是，卖家或银行家质疑他们招聘到优秀员工的能力，以及自己在市场上的形象如何。

另一种叫做知情的信心，即那些在离职前，已经做好心理建设的人。他们具有这样的信心——我将离开原来的地方，将开始一些新的尝试，我有信心可以吸引资金和人才，我可以与卖家互动......这类人已经对这些问题进行了自我教育，并且知道自己可以做到。

Q：还有其他信号吗？

A：其他一些成功的迹象是，这些新兴投资经理会创造出某种独特的优势，发现一些特别的东西，且渴望能尽早完成某件事。

Q：当您寻找这些经理时，您是如何获得他们的注意力的？

A：我们每年会举行很多活动，譬如邀请一些在大公司工作的人来参加。我们为他们提供职业建议，但不会诱导任何人离开。此外，我们还有一个团队，他们致力于寻找到最优秀的人才，并与这些人才一起长期共处，譬如邀请他们参加活动、提供职业建议，或向他们咨询针对特定投资的建议。

Q：在与新兴投资经理交谈时，你们如何解决信息不对称的问题？

A：我们在二级市场主要投资规模较小、新兴的对冲基金，其次是和我们有合作伙伴关系的私人公司。因此，在私人投资上，相对来说，我们更为容易。我们最终获得的信息和投资经理一样多。此外，我们还会雇佣第三方服务商获取报告，了解对方业绩以及其他信息，因此并不存在信息不对称的情况。

事实上，一些投资经理在推销股票时，非常善于讲故事且有说服力。但是我认为，他们的话值得商榷，甚至没必要去验证。你必须非常小心，不然容易做出错误的判断。

Q：您是如何与投资经理保持利益一致呢？

A：我们与投资经理保持一致性是投资中最棘手的问题之一。当我刚开始投资时，我认为这个问题很简单，即要赚钱大家都赚钱，要亏损大家都亏损。但是后来，我才发现事情没有那么简单。

我们在East Rock进行了140项左右的私人投资，幸运的是，其中极少是不良投资，其中大多数不良投资都是因为我们打破了自己的规则。我们的原则是，必须在投资经理们投资他们的钱的同时投资我们的钱，因此我们需要并肩寻找机会到最终成交。但是大多的错误发生在，投资经理已经投资并说服我们跟随他们的领导稍后进行投资时发生的。

还有一个因素会影响利益的一致性，那就是性格因素。大多情况下，我们了解对方的性格，知道他们同样关心利益一致性，并专注于不犯错误，在投资中优化结果，这一点更为重要。

（《家办新智点》提醒：内容及观点仅供参考，不构成任何投资建议。）

本文来自微信公众号：家办新智点（ID：foinsight），编译：家办新智点