为什么不要投资汽车和航空业，但却应该买法拉利和爱马仕？

编者按：本文来自微信公众号“巴伦”（ID:barronschina），36氪经授权发布。

文｜《巴伦周刊》撰稿人萨拉·麦克斯

编辑｜彭韧

布莱恩·亚克曼(Brian Yacktman)从他的父亲——传奇价值投资者唐·亚克曼(Don Yacktman)那里收集了大量有关投资智慧的轶事。其中一件给人留下深刻印象的事情是，在他10岁左右去看棒球比赛的路上，他们开车经过一家汽车经销店。

“我问爸爸是否持有汽车股票，因为我认为，既然汽车价格如此之高，它们一定是一项很好的投资，”40岁的亚克曼回忆道，“爸爸说，‘哦，不，孩子，永远不要拥有航空公司或汽车股，因为它们都是资本太过于密集的企业’。”

亚克曼将这种智慧铭记于心，但这位总部位于奥斯汀的YCG投资公司创始人，同时也是价值3.57亿美元的YCG增强型基金(YCG Enhanced fund，YCGEX)的联席基金经理，已经形成了自己的投资风格。尽管他在寻找有形资产回报率高的高质量企业，但他的投资决策取决于企业是否拥有持久的定价权，同时还要处于增长至少跟国内生产总值(GDP)一样快的行业中。

“如果你没有定价权，你就无法维持可持续的高资本回报率，”亚克曼表示，他归功于埃利奥特·萨维奇(Elliott Savage)将这一理念带入了自己的视野。更进一步分析，定价权很大程度上是基于强大的网络效应ーー无论是与信息相关，比如摩根士丹利资本国际公司 (MSCI) ，还是与品牌亲和力有关，比如爱马仕(RMS.France)。40岁的萨维奇表示: “网络规模越大，它为所有参与者所提供的价值就越大。” 

这两位基金经理说，在全球范围内，只有大约100家企业具备这样的品质。他们称之为“全球冠军”，其典型例子包括 Alphabet (GOOGL)、 Facebook (FB)、 万事达卡 (MA)和微软(MSFT)。在许多情况下，这些公司都是寡头垄断或双寡头垄断经营，它们的客户愿意支付溢价或承受价格上涨，因为其商品或服务难以替代。

亚克曼一直对投资很感兴趣，但他知道他希望从事这个行业，是在他毕业于杨百翰大学，完成了一次教会使命，然后再回来管理了一个投资组合之后，这个投资组合的资金来自他自己的积蓄和父亲的资助。他读完了工商管理硕士学位，并在亚克曼资产管理公司与父亲和兄弟斯蒂芬一起工作，直到2007年自立门户。 

与此同时，萨维奇在达拉斯的一家多空对冲基金工作，一次对唐·亚克曼拥有的一只股票的搜索引起了他对YCG的兴趣。他最终打电话给YCG，建议在尝试的基础上合作。三个月后，他以合伙人的身份加入了YCG公司。

2012年底，这对联席经理人推出了YCG增强型基金，过去五年年均回报率为9.1% ，高于92%的同类大型混合型基金 (注意，该基金1.19% 的费用比率高于其类别平均水平)。自2008年成立以来，截至4月底，该公司的投资策略年回报率为10.8% ，而标准普尔500指数的年回报率为9.5% 。 

这只基金“增强”的名称是指其期权战略，大约10% 的资产是由期权构成的。他们卖出他们希望持有的股票有现金担保的看跌期权，以及出售他们希望减少的股票的持保看涨期权，这样可以在降低风险的情况下提高回报率。 

该基金于2016年通过期权持有了穆迪(Moody’s) ，并于2017年直接买入股票。全球信用评级行业高度集中，穆迪(Moody’s)和标准普尔(Standard & Poor’s)大约控制着80% 的市场份额。亚克曼表示，需要信用评级才能发行债券的公司愿意为穆迪的评级支付溢价，因为没有信用评级会让它们付出更高的代价——据估计，未偿还债务每年会增加30至50个基点。投资者指望这些评级保持一致性和熟悉性。 

与此同时，随着越来越多全球企业转向资本市场融资，企业债券发行的市场也在增长。“这家公司实际上是一个跨时的网络，”亚克曼在谈到拥有上百年历史的穆迪时表示 ，“没有哪家创业公司能够复制这一点。”

金融服务类公司近期大约占该基金持有资产的42% 。虽然该基金拥有一些大型银行，但其中许多持仓属于经理们所说的“精简版金融公司” ，这些公司的盈利并不取决于信用风险，而是取决于服务和会员资格，它们可以在几乎没有额外资本投入的情况下实现高速增长。

摩根士丹利资本国际（MSCI）就属于这种情况，该公司是一家指数提供商，长期受益于全球财富的增长和指数投资的持续应用。它的两个主要收入来源分别是获得这些数据的订阅费，以及许可使用ETF和共同基金的16万个指数命名。“随着时间的推移，他们基本上扮演着全球财富收费者的角色，”萨维奇表示。

时尚潮流可能转瞬即逝，但真正的奢侈品公司也是全球财富增长的持久受益者。这些品牌的地位和质量几乎无法复制，即使产品本身可以复制。YCG增强型基金持有爱马仕(RMS.法国)股份就显示出这一点。 

“有史以来售出的最昂贵的10个手提包中，有7个是爱马仕的，”萨维奇说。他盘点了一下人们梦寐以求的铂金包的价值：在过去的36.5年里，它每年增长了5.4%，而通货膨胀率为3%。今年4月，当爱马仕在高端的广州太古汇购物中心旗舰店重新开张时，一天的收入就达到了270万美元。

亚克曼听从了父亲的建议，永远不要购买汽车或航空公司，但有一个例外：今年春天入手的法拉利(Ferrari，RACE)。法拉利在2019年高达52%的毛利润率是其他主要汽车制造商的2到3倍，它的限量分配和等待名单转化成了定价权和稳定性，即使在艰难的市场中。

“在大萧条期间，（法拉利）销售额只下降了4% ，”萨维奇说，法拉利可以长期以两位数的速度提高收入和盈利，而几乎不需要额外的资本投入， “那不是一家汽车公司，那是一家奢侈品公司。”

翻译 | 小彩

版权声明：

《巴伦周刊》(barronschina)原创文章，未经许可，不得转载。英文版见2020年5月20日报道“Why a Top Stock Fund Likes Ferrari, Moody’s, and MSCI”。

（本文内容仅供参考，投资建议不代表《巴伦》倾向；市场有风险，投资须谨慎。）

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