新三板的“镰刀们”发现自己成了韭菜

编者按：本文来自微信公众号“起朱楼宴宾客”（ID:the_great_time），作者 大卫翁，36氪经授权发布。

2019年7月22日，科创板大幕开启，25家企业一字排开，首日平均涨幅超过140%。

这是新一轮资本市场改革的重头戏，资金很给面子，市场红红火火，投资者当然更是喜气洋洋。

一年后的今天，同样是在七月底，新三板精选层正式鸣锣。

虽然大家对2015年新三板的那轮高开低走依然心有余悸，但既然监管层给出了集“下调门槛、允许转板、优化交易”在内的红利大礼包，那投资者必然还是要给足面子，再相信一把的。

更何况，“新股信仰”和“新板红利”，在这些年来已经成为所有投资者们的共识。

因此，在160万户符合新三板精选层的合格投资者中，有超过半数参与了这批精选层公司的网上新股申购，而在网下，也有800多户机构投资者进入了询价环节。

根据券商的测算，申购这批新股的资金量超过了4700亿元。

在券商营业部打出的“错过了科创板，你还要错过新三板精选层吗？”的横幅下，大户们摩拳擦掌，静待新一轮的财富盛宴。就算不像最近科创板新股的一日十倍那么夸张，但就像某专注于新三板的券商策略分析师说的那样，只是涨多涨少的问题。

然而他们失算了。

开板第一天，新三板精选层32家企业的平均涨幅是：-5%

实际情况比这个-5%看起来更惨一些。

因为上涨的只有10家，破发幅度超过10%的却有15家，更有4家跌了20%。

史上最惨的这支新股一开盘甚至跌掉了60%

前几天多少大户因为新股没有中签而锤头顿足，今天却集体转向感谢市场的“救命之恩”。

中签的大户们则纷纷感慨道，本想转战新三板再割一把打新的韭菜，却没想到最后变成了拼镰刀。

其实他们说的不对，正确的话应该这么说——

“如果你不知道韭菜在哪里，那不用怀疑了，你自己就是韭菜。”

1

其实说实话，新三板精选层的首批公司质量并不算差。

从精选层的入选标准来看，设计者既借鉴了科创板的一些思路，又把门槛较科创板降低了一些，而且由于入选精选层必须先在创新板先挂牌满12个月，所以可以说，这是一批久经考验的“老司机企业”了。

根据万得的数据，首批32家挂牌企业有三分之二来自信息技术、高端制造和医疗三个行业。2019年，这批公司的平均营收有7个亿，平均净利润超过8000万元——后者甚至比科创板去年的盈利均值还要高出不少。

这些公司的业务增长也挺不错，去年的平均盈利增速有17%，和创业板基本持平，略低于科创板的增速，但要比A股市场7%的盈利增长好太多了。

那么，是因为太贵吗？也不是。

精选层企业的发行价市盈率中值只有19.6倍，远低于创业板目前的44倍和科创板的77倍，甚至比主板规定的23倍发行市盈率还要低——别忘了，主板的新股少于三个涨停的那都屈指可数。

更何况，精选层这次拿到的大礼包里还有一个大杀器，那就是转板。

按照规定，精选层连续挂牌满一年且符合规定的公司就可以申请转入科创板或者创业板。而且转入不是发行，所以不需要再找证监会核准注册，只需要由交易所审核决定即可，股东的限售期还可以扣除在精选层已经限售的时间。

这也是为什么很多人看好精选层行情的原因——等一年后，精选层的企业就可以转会去估值高企的科创板和创业板了，要说这其中还有几倍的估值折价，显然是不合理的。

那么，既然基本面和估值都没有问题，市场情绪其实前期也很到位，那史上最糟糕的“板块开门绿”到底是怎么回事？

2

说到底，关键还是出在“韭菜不够用，镰刀又太多”的供求关系上。

先看需求端。

当年的新三板之所以成为“万人坑”，除了糟糕的交易制度之外，更关键的是对投资者的门槛限制过高——个人投资者得拿出500万的资产证明，而机构投资者中又不允许公募进场。

少了这两个二级市场上最活跃的投资群体，新三板瞬间沦落成比一级市场还要残酷的修罗场。

这次的新三板精选层，监管显然吸取了教训，一方面把个人投资者的门槛砍到了100万，另一方面则允许公募基金发行产品参与投资，试图往这个市场里引入更多的活水。

不过从截至目前的数据来看，效果并不算好。

个人投资者目前在新三板精选层的开户数是120万，相比之下，去年科创板开板之前的个人开户数已经达到了270万，新三板足足比其少了一半。

而公募参与目前则更像个“笑话”。

截至开板前，共有五家基金公司发行了可以投资于新三板精选层的公募基金，募集上限合计120亿元——是的，五只基金加起来，上限还不到现在一只爆款股票型基金的规模。

而实际募集情况更惨，五只基金加起来只有不到90亿元。再加上监管规定，这些公募基金在封闭期内只有20%的资金能投向新三板精选层，可以说对于这个市场而言就是杯水车薪。

再看供给端。

虽说新三板精选层首批企业的募资总规模只有不到100亿元，还不到中芯国际一家的零头，但却有着比主板和科创板更加宽松的限售政策——只有大股东和持股超10%的股东，以及参与战略配售的投资者有6-12个月的限售期，其他中小股东统统没有限售期。

这里就引出了一个很重要的点。

刚才说过，这些精选层的公司都是在创新层挂牌超过1年的，在这过程中已经经历了大量的股权转让和换手，有很多的筹码被分散到了不同类型的投资者手上。而根据规定，无论你是在创新层交易时买入的股份，还是经历创新层转让后持股比例低于10%的原始股东，都不会受到任何限售规定的约束，上市第一天就可以直接出货。

事实上，确实也有很多资金已经迫不及待了。

开市刚半天，全国股转公司就开出了第一张违规减持罚单。

“全国股转公司对上海宝源胜知投资管理有限公司采取出具警示函及限制证券账户交易3个月的自律监管措施。

经查明，宝源胜知有以下违规事实：宝源胜知作为精选层挂牌公司同享（苏州）电子材料科技股份有限公司（简称同享科技）持股5%以上股东，于2020年7月27日以集中竞价的方式减持同享科技共计8万股，占同享科技总股本的0.14%，涉及金额112.91万元。

宝源胜知未能在上述减持首次卖出前15个交易日预先披露减持计划。宝源胜知的上述行为违反了《全国中小企业股份转让系统挂牌公司信息披露规则》第五十九条的规定，构成信息披露违规。”

不过从公告可以看出，这家机构的错不在于减持，而在于持有股份超过了5%，因为5%以上的股东减持是需要提前公告的。

可以想象，今天新三板精选层的卖盘中，有多少是持股比例小于5%的股东在拼命甩货。

供给端的问题还不仅如此。

根据中金此前的一篇报告，目前创新层1189家公司里，有超过一半，也就是600多家公司都符合精选层的入选标准，是潜在的挂牌标的。

按照新三板当年井喷式的挂牌速度，现在30家的精选层看起来规模是不算大，可直接扩容20倍那就非同小可了。

所以说，新三板精选层的资金端是微缩版主板，而供给端却是加强版科创板，所以共同造成了开板首日的“人间惨剧”。

3

可能有人还会问，当时新股申购不是冻结了4000多亿的资金吗？这些资金怎么不在上市第一天买入了呢？相比不到1000亿的流通市值，这些资金可是够把这批公司炒上天的啊。

其实，就像我在《这一轮是谁的牛市？》里写的，这一轮打新狂潮中的申购资金，和专门做二级市场交易的资金根本就是泾渭分明的两类。

前者只追求低风险甚至是无风险的新股申购收益，所以不但不会在上市第一天买入，甚至也不会因为上市破发就留在场内，它们只会无情斩仓，去追逐下一个机会。

这是一波冲着当镰刀来的资金，他们可不会自己做韭菜。只不过，当韭菜不够用的时候，连镰刀自己都逃不过被收割的下场。

4

那么，究竟该怎么看待精选层的首日表现呢？

个人认为，其实倒未必是坏事。

新股破发本就应该是市场常态，在港股美股市场，从来没人敢保证打新股就一定会挣钱，因为在注册制下，什么公司能上市，上市该定什么价格，完全由市场决定的，这中间就不该有巨大的无风险套利机会。

当然，市场气氛火热的时候，大家会爆炒新股，一起赚一波，但如果市场情绪低落，那破发反而会给长线资金更好的入场机会。

因此，新三板精选层的首日表现其实是给那些无脑打新的资金当头泼了一盆冷水。而只有当新股不败的神话被打破之后，市场的定价机制才能真正发挥它的作用，优秀的公司才能脱颖而出，吸引到更多的资金去帮助其更好的发展。

话说回来，对于股民而言，就算是上市破发的新三板精选层，其实也比像君实生物这种“上市即高点，一周就腰斩，腰斩完还比港股贵几倍”的科创板新股好一些吧？

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