创投观察 | 投资医疗器械，关注核心技术不够，还要锁定“纽带型”企业

本文是创投观察系列的第186篇

分享人：山蓝资本管理合伙人聂洪鑫

编辑：顿雨婷

近年来，国家也通过多个专项计划为国产器械发展直接提供了大量支持包括资金、渠道等。受益于政策利好、研发投入及创新水平的提高，不少人将未来十年喻为器械发展的黄金十年。随着政策频发、资本加码，加上中美 贸易摩擦给整个产业生态带来的“震荡”，这句话也成为了国内器械从业者的共识。

那对投资机构而言，如何第一时间发掘高价值企业？山蓝资本管理合伙人聂洪鑫认为，医疗本身是一个实业，其发展史可称之为工业史，投资时不仅要考量企业是否具有核心技术，还要关注是否是这个行业链条上的核心企业，慎重考虑纽带型企业，具体逻辑如下。

医疗器械属于技术驱动行业，但它很难基于单一的平台基础发展多品类产品，因为其技术分隔属性非常明显；另外，对于医疗器械而言，不但有技术性的原创，还存在着基础原材料研究，也受到技术集成和工程能力的影响。

简言之，医疗器械是一个技术分隔、市场碎片化非常严重的领域。但优势在于，从产品到技术，不同品类的医疗器械比较容易形成协同性。从行业的角度看，医疗器械是并购比较活跃，并购驱动二级市场给出溢价与认同度，像美敦力成长为全球巨头的路径便印证了这一点，因此医疗器械也是具备外延式战略选择特性的行业。

但就当前国内外行业发展现状而言，中美两国的技术还存在明显差异，能在其中找到技术代差的机会投资，但要注意的是在牵涉到支付问题时要慎重处理，因为两国决策体系、支付体系非常不同；同时，在中国市场要重点关注不断调整的医保政策给行业带来的不确定性因素。 

那如何遴选具有投资价值的标的呢？聂洪鑫认为，针对FDA已经落成的条文和即将进行的改革、已经形成的审批标准及如何分类，需要重点关注，譬如FDA已将1700种医疗器械分成17个医疗领域。 

对投资人来说，大家可以通过“二八原则”甄选出细分赛道，找出自己的能力边界、人才沉淀、知识沉淀最丰厚的部分；另外，还需要了解医疗器械审评监管数据和指导原则，动态更新评审原则的发布、测试需求等信息；在实际投资过程中，则需要考察创始人是否具备这个领域所需的积淀和特质。

医疗器械大致可分为高值耗材、中值耗材、医疗设备等，但它们的行业差异性非常大，所以各个领域需要人才的特质是不一样的。以IVD领域为例，企业创始人可能需要具备销售的天分；高值领域的创始人则更多侧重技术领域的背景。

基于以上，投资人可以对投资标的的遴选和投资机会的评估进行再思考。 

什么是有价值的医疗器械？鉴于初创型企业的成长路径，聂洪鑫总结出如下规律性思考。

具有核心技术为支点，解决一个重要临床问题。即这个重要临床问题为什么是其拥有的技术能解决的，也就是该产品的必要性； 

灵魂人物的特质及核心团队的组建。做不同的事，需要创始人有不同的特质（技术特质、性格特质、经历特质），同时围绕着他来组建核心团队； 

综合能力不能有严重的短板。初创企业看长板，规模性企业看短板，但伴随初创企业后期上了一定规模，某一个严重短板就会产生毁灭性打击； 

销售策略上，针对竞争对手确立合适的优势位置。确定最有利的竞争位置是思维方法论的起点，后续则要以开放的心态看清外部的形势。

聂洪鑫表示，一个企业在不同的发展阶段需要不同的引导方式。也因此，就一般发展规律而言，投资人需要关注到如下几点：医疗器械不同细分领域的创业预算要心中有数；合理预期及把控样机、检测、临床、注册时间；走向市场试错，发现具有战略意义的客户；关注销售上规模的几个关键性可量化的数据门槛，如组织支撑、资金预算、重要可量化考核指标等。 

我们知道，医药的投资周期特别长，会达10-15年之久，产品更新换代慢，以内部研发为主，外部协同为辅。它在投资的估值定价、进入退出，包括专利期内的自主定价都相对稳定。部分专科领域同质化程度较低，竞争格局比较良好。但在中国目前的政策环境下，挑战也比较大。 

相对来说，医疗器械投资的技术往往成熟较快、产品迭代周期较短，加之大企业船大难掉头，所以依赖中小企业的外部研发。在这种情况下，即便同质化程度较高，但投资并购的退出也相对比较容易；当然，也会受到政策大形势的影响。

聂洪鑫认为，其中企业的个性化和创始人对行业技术的洞见是两个非常稀缺的品质，也是自始自终在医疗器械行业和企业发展过程中应该坚持的两大优点。 在她看来，医疗是一个实业，它在工业和商业之间，可以将它的发展史视为工业史。

“当我们投资了一些有非常好技术的企业，为什么数十年后却乏善可陈，把工业史翻译过来，就是要投这个行业链条上的核心企业。回溯轨迹，当我们在投资时，既要思考技术，也要考察其是否是一个核心企业，如果它是一个纽带型企业就要慎重考虑。”

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