港交所28年“归队”往事

编者按：本文来自微信公众号“字母榜”（ID:wujicaijing），作者 胡八一，36氪经授权发布。

蚂蚁上市，可能会比原计划来得慢一些。

据《投资时报》报道，有消息称中国证券监管机构正在调查蚂蚁集团上市的潜在利益冲突，从而推迟了其IPO审批。蚂蚁集团回应称“蚂蚁的上市流程正在两地有序推进，我们没有预设的时间表，任何关于时间表的猜测都没有事实依据。”

据香港几位匿名投行分析师透露，十一前蚂蚁集团已经向港交所递交了申请，正在排队，预计十一后就会完成聆讯，十月下旬会开启前所未有的全球IPO计划。根据最新的投行公告显示，蚂蚁集团已将把此次A+H股IPO融资目标提高到350亿美元，估值则从2250亿美元提高至2500亿美元。

如果中国证监会完成对蚂蚁的IPO审批，蚂蚁集团将取代沙特阿美成为2020年全球最大规模的IPO案例。按此估值计算，蚂蚁集团也将成为继阿里巴巴和腾讯后，国内市值排名第三的互联网企业。

作为蚂蚁上市所在地之一的香港金融和媒体圈，早已对这只巨型独角兽翘首以待。

李小加

港交所即将离任的行政总裁李小加表示，“港交所和香港投资者热切盼望蚂蚁集团的上市，很高兴蚂蚁集团选择了港交所，我们再也不会错过独角兽了”。

香港股民已经磨拳霍霍，绝大多数证券公司都开辟了蚂蚁股票打新的专线，以便于老用户提前占位。

由于香港股市规定打新的中签率要向散户倾斜，任何新股哪怕只买一手也有0.8%的中签率。这就意味着股民所购买的意向股数越高、存入的资金越多，港交所会保证你有哪怕最少1签的中签率。

因此，据港媒报道显示，很多股民为了保证能在蚂蚁上市当日打新成功，纷纷在保证金账户存入百万以上的资金，甚至一日内往证券公司保证金账户汇入千万港元资金，意图多占蚂蚁股票打新比率的股民也比比皆是。

用香港媒体的原话表示，这是一次“史无前例能切世纪财富大蛋糕的机会”。

鲜为人知的是，20年前港交所正式成立并上市成功的时候，购买国内企业赴港上市H股股票的，还仅限于机构投资者和少部分精英投资人。

到了如今，优质中资企业赴港上市之时，往往成为香港普通投资人的狂欢节。这样的景象，出自两任港交所总裁的顶层设计。他们这么做的原因很简单，香港股市不能做无源之水、无本之木，“内地市场才是香港金融界最应该关注的目标”。

1

现在谈及港交所，李小加是一个跨不过去的名字。其实他的前任周文耀和当时港交所的主席李业广，才是内地企业赴港上市通道的奠基人。

要想搞清楚如今的景象究竟如何造就，得追溯到港交所前身——香港联交所。

世界上所有的交易所都经历过股灾，香港联交所也不例外，其中影响力最大的是1987年那次。那次香港股灾，不光让很多投资人血本无归，也在某种程度上推动了香港整体证券监管体系的建立。

正是由于香港联交所史无前例宣布停市4天，成为全世界唯一在那场股灾中停市的股票市场，使得当时港府思考：是否要改变纯市场化的股票交易机制？

也正是在那场股灾之后，香港证监会和香港中央结算有限公司成立，标志着正规化的证券监管体系在香港正式成立。

但这时香港的股市却遇到了大麻烦。

由于之前经历过漫长的自由化和市场化的股票交易阶段，本土的大型公司几乎都已利用各种方式实现上市，香港股市后继乏力的问题逐渐突出。

再加上80年代后期香港的楼市进入疯狂发展阶段，由于股市回报率走低，因此越来越多的投资人选择将资金从股市中撤出投向楼市。

这使得1991年香港几大投行和证券公司的盈利跌到历史最低，“港股到底行不行”已经成为那个时候香港媒体讨论的焦点。

在这样的背景下，联交所理事会理事李业广于1992年临危受命，出任联交所主席。他在与当时香港四大投行的代表人物会谈之后，得到一致意见：要想办法拓展上市企业的来源，把被媒体形容成“一潭死水”的香港联交所股市，变成一个八面来风的红火市场。

李业广把目光投向了大陆。

那位老人南巡之后，国内大型企业的改制逐渐拉开了大幕。而国内资本市场还处于蹒跚学步阶段，很多大体量公司相关资金要求并不能得到满足。

一方面是缺乏优质上市企业资源的香港股市，一方面是亟待海外资金补充的国内企业，这就为香港股市“H股”的出现埋下了伏笔。

1992年李业广向国务院和中国人民银行提交报告，建议大陆企业来香港上市，得到相关领导的大力支持。

这一事件在中国金融史上被称作“李业广上书”。

到了1993年，在李业广的支持下，从交易总监提拔上来的联交所新任行政总裁周文耀，正式代表联交所赴内地，与相关机构展开密切会谈。

当年6月19日，香港联交所、中国证监会、香港证监会、上海证券交易所和深圳证券交易所的代表，在北京签署证券市场监管合作备忘录，正式打通了中国企业来港上市之路。

1993年7月15日，青岛啤酒成为首家发行H股的中国企业，随后越来越多的大陆企业到香港上市，这拉开了一个香港股市“H股”时代的大幕。截至2019年底，内地企业以H股和红筹架构方式上市集资总额超过4.7万亿港元。

当然也受益于不断涌入的优质国内企业，港交所不断刷新IPO记录。到了2018和2019年，港交所已经连续两年成为全球最大的IPO市场。

2

1998年香港金融保卫战，最终以香港特区政府取得成功落幕。但管理层发现，把清算系统、证券交易以及期货交易分成不同的实体，对于香港市场来说存在严重弊端，容易被国际炒家乘虚而入。

香港金融保卫战，索罗斯最终被击退

在面对国际炒家跨市场操作时，两家交易所和结算公司各自为战，毫无配合可言，让对冲基金钻了很大的空子。再加上由于特区政府不能直接向结算公司发号施令，等结算公司接到交易所的指令还是晚了一步，让部分国际炒家成功裹挟资金逃窜。

这成为这场金融战事后总结中被专家谈论最多的点。

而因为联交所在金融危机中的表现饱受质疑，半年后香港特区政府推动三家合并，就得到了包括社会各界的一致认同。

由于联交所和期货交易所都是会员制，各个会员公司都有着自己不同的权利，双方在合并的过程中争吵很厉害，最终三家机构的合并选择了上市的方式解决。

根据相关的方案，所有的会员都将其会员所占的权利折算成股份，在最终上市的统一交易所中实现；而丧失的会员监督和选举等权利，则由上市之后的公司给予经济补偿。

2000年6月27日，香港交易所以介绍形式在联交所上市。以承载着港人无限憧憬的388股票代码完成了“脱胎换骨”般的改制之旅。

为了稳定市场，也为了重振香港人对港交所的信心，上市之初的港交所就将老主席李业广又请了回来，出任董事局主席。

三年后，原联交所行政总裁周文耀的回归，彻底拉开了2000-2008年新一轮H股赴港上市潮的大幕。

刚接任行政总裁，周文耀就竭力推动恒生银行推出针对国内企业的股票指数，并在此基础上引入H股股指期货和期权，彻底打通了各种类型投资者投资H股股票的通道。

2008年2月，在他的力主下，港交所推出“披露易”网站，两个月后进一步推出“CCASS网上股权披露服务”。

这两个网站和系统的推出，彻底改变了原有发行数据不公开的原则，使得任何投资者都可以随时在网上查询所有与发件人有关的文件和相关公告，增加了各种上市公司股东资料以及结算系统的透明度。

毫不夸张的说，在周文耀任期内，当下港交所线上披露信息的一切规则得以奠定。而正是建在这样公平公开规则之上的交易秩序，才吸引到越来越多的国内优质企业赴港上市。

在他担任港交所行政总裁七年间，在港上市内地公司增长一倍，IPO市场集资额近1.3万亿港元。

到了2007-2008年，H股+红筹架构企业曾一度主导香港股市，两者市值在香港全市场占比在2008年曾超过80%。

在私下接受香港媒体采访的时候，周文耀曾经表示，自己非常清楚，香港股市应该从哪里获得增长的支持，“内地是香港最大的后盾，这句话在金融市场也成立”。

因此，他被看做是港交所成立后第一个取得成功的总裁，而这也让他的继任者压力山大。

3

2009年当时担任港交所非独立执行董事的前中国证监会副主席和前香港证监会副主席史美伦，面试了一个前来应聘港交所行政总裁的内地人。

他叫李小加。

一见面史美伦就语气不善地质疑：“你有什么把握做好港交所总裁的工作？”

李小加的回答非常谨慎，他表示自己没有把握，只能尽全力做好。

史美伦

也许是这样的谨慎打动了史美伦，也许是在国内证券行业从业经历的共鸣，让她在最终董事会投票时选择了李小加。

2010年这个有着内地证券行业背景，并在国际投行界摔打近20年的资深投行管理者李小加，正式出任港交所行政总裁。

这打破了香港当地人担任港交所总裁的惯例。

在李小加上任之时，很多媒体评论就指出，选择一个内地的投行精英担任港交所行政总裁，港交所董事会的目的很明确，就是加大靠拢内地资本市场的速度，期望从内地超乎一切想象的发展中“分得一杯羹”。

纵观李小加上任后10年的表现可以看出，他对这一点心知肚明，而且一直以此为目标去努力。

继任总裁之后的李小加面临的第一个任务，就是收购伦敦金属交易所。

与其他考虑利润过多的董事不同，李小加在整个交易的过程中，一直是一个坚定的收购派。因为在他看来，垄断全球近6成大宗矿石以及贱金属产品交易的伦敦金属交易所，其实是中国这一个巨大需求市场最有利的合作方。

因此，自2011年9月伦敦金属交易所（LME）宣布出售至框架协议的出台到2012年5月中旬，在李小加的坚持下，港交所表现出志在必得的态度，提高出价到13.88亿英镑，战胜了包括芝加哥交易所在内的众多知名对手。

同时，李小加还带领港交所一个收购小组，对LME的股东做了大量的工作，让他们认识到港交所的收购，带来的不是整合而是发展。

最终，这个成立于1877年的世界最大的有色金属交易所，如愿成为了港交所的全资子公司。而通过收购伦LME，港交所实现了对大宗商品业务零的突破，到了2019年，这项收入已经达到13.96亿港币，在港交所年收入中的占比高达10.29%。

伦敦金属交易所

这成为李小加为港交所开辟的第一宗财源。

而为了给香港庞大的闲散投资资金找到一个新的去处，李小加在2012年的时候就启动了与深圳证券交易所和上海证券交易所的直接投资谈判。

为了更好的连接内地，配合中国内地开市时间，上任之初的2010年李小加便推动港交所的交易时间与内地接轨，分两阶段延长香港股市交易时间。

2014年11月17日，沪港通机制启动。这意味着香港的股票投资人可以从港交所直接挂牌买入上海证券交易所的相关内地股票。2016年12月5日深港通机制启动，扩大了可投资标的。

但是沪港通开通首日，恒生指数不升反跌，收市报23797.08点，跌幅1.21%。北向资金额度在下午1点55分用尽，但南向资金成交冷淡，只用了总额度的17%。

第二日恒生指数继续下跌，全日跌幅为1.13%，而互联互通交易继续冷却，北向通与南向通的使用额度分别仅为37%和7.6%。随后两天，恒指继续下挫，两日跌幅分别为0.66%和0.10%。互联互通的成交接近冰点。

开通一周即遭遇寒流，然而李小加对这个并不担心。

他在接受媒体采访时表示，“沪港通是一座天天开放的大桥，而不是一场音乐会，无法用一周或者一个月的上座率来衡量它的成败。相反，它的价值可能需要两三年或者更长的时间才能得到验证。”

果不其然，到了2018与2019年，随着越来越多的全球股票指数将A股纳入选股范围，导致大量被动基金（ETF）借道陆股通增持A股，到目前，外资已经成为A股投资者生态中不可或缺的一部分。

而单2019年，北上资金平均每日成交金额超过400亿元人民币，南向资金超过100亿元港币，A股与港股两市的联通与互动效应已经非常重要。

甚至出现了A股与港股市场同涨同跌的现象，这意味着两地证券市场的融合已经达到了新高。

4

李小加另一件推动港交所落实的事情，是解放了新兴企业赴港上市的通路，也就是开放了所谓“同股不同权”。

2012年，阿里曾计划在香港整体上市。但由于当时港交所不接受同股不同权的投票安排，马云只能远走美国股市。而李小加在愕然长叹的同时，也下定了推动港交所在新兴企业发展上市阶段管理规范进化的决心。

但对港交所来说，应对这样的挑战谈何容易。

在香港资本市场正统观念中，“同股同权”制度更有利于保障中小股东的利益，符合很多香港人眼中对“公平”的追求。

相关新闻刚刚传出，就引发了证券业工会的反弹。有证券从业者跑到港交所办公区门口静坐示威，并当众摔掉了一个瓷碗，寓意是李小加要砸了所有香港证券从业人士的饭碗。

李小加的反映出乎所有人意料，他带领香港证券交易所管理团队成员出来接见示威者，并与各方势力代表座谈。

同时，他还授权相关媒体对外公布了一系列的数据分析报告，因为他认为数据是说服这些金融从业人员的最好方法。

行业内的反对声浪在新经济公司仅占香港市场总市值的3%的数据面前显得异常苍白，但原有投行上市辅导体系中的既得利益者，还是给他的改革措施施加了不小的压力。

经过四年拉锯战，2018年4月30日，香港交易所公布了新的《上市规则》。

新规则有三大特点，一个是允许新经济股双重股权结构公司上市；第二是允许尚未盈利的生物科技公司上市；第三是放宽在英美上市的同股不同权的公司来港交所上市。

这彻底拉开了新兴经济赴港上市的浪潮。

2018年7月12日，修葺一新的港交所上市仪式大厅里，屏幕下方摆了四面金色大锣。这已经是上市仪式大厅能够容纳的极限。

作为新的“同股不同权”上市规则实施后第一批抢先上市的高新技术企业，在这一天上市的八家公司的八位负责人，仍然不得不两人“共享”一面锣。因为这段时间以来，赴港上市太火爆，锣不够用了。

随后，大量同股不同权的新兴经济公司如过江之鲫，纷纷登陆港股。

虽然行情波动较大，许多公司上市之后都破发了。但不可否认的是，只要把公司吸引来上市，就等于为港股市场增加了好的标的。毕竟，现在诸如美团、小米、海底捞等公司，已经在香港股市发展成为资金追逐的大牛股。

进入2019年，这个趋势随着中美经贸摩擦升级而变得越来越明显。许多在美上市的老牌中概股纷纷选择赴港二次上市或者重新上市，这彻底拉开了港交所向新兴经济IPO聚集区进军的大幕。

最终，阿里巴巴也于2019年11月26日重新回归港股，实现了“回家”的承诺。

对此，李小加在宣布退休之时接受相关媒体采访，他意味深长的说了一句：“我已经没有遗憾。”

而当时面试他的史美伦，已经于2018年出任港交所主席。在李小加承诺将提前退休的背景下，史美伦恐怕又将开启新一轮面试行政总裁的工作。

不管事态如何变化，继续加强与内地证券业的合作和联动，恐怕将成为史美伦面试考题中最重要的部分。

毕竟，经过28年的努力，港交所的前途已经与内地企业紧密相关，浑然一体。

参考资料：

《李小加的背影，港交所的10年》新浪财经2020年5月

《百年港交所：应运而生与顺势而为》老虎证券合伙人 徐杨 2020年8月

《港交所命运的五个历史性时刻——兼论全球金融中心的崛起与大国国运》格隆汇 2020年6月

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