VC/PE拿不住股票？红杉、高榕靠拿PDD多赚了100亿美金

编者按：本文来自微信公众号“东四十条资本”（ID:DsstCapital），作者：郑玄，36氪经授权发布。

前段时间B站二次上市，VC拿不住股票这件事又被群嘲了一番。

B站2018年赴美上市时的市值是31亿美元，3年后已经涨至430亿美元，2020年以来涨了7倍。但IDG、CMC、启明创投、君联资本、H Capital这些早期入场的VC，却在2020年之前就卖掉了手上大部分股票，几乎没有吃到这波红利。

这样的讨论已经不是第一次出现。2014年京东上市后，DST和今日资本都在2015年左右陆续退出，之后几年京东股价涨了超过3-4倍，这两家机构如果拿到现在至少多赚50亿美元。

还有2014年为泡泡玛特雪中送炭的金鹰商贸，2019年为了1.5亿卖掉了手中10%的股权。一年后泡泡玛特赴港上市，市值一度超过1000亿港币，少等一年的金鹰商贸，就这么少赚了90亿。

不禁让人好奇：信奉价值投资、长期主义的大佬们，怎么就这么沉不住气，拿不住这些大案子的股票？

都是存续期惹的祸？

谈及国内VC拿不住股票的问题，多名投资人给出的第一个答案，都指向基金存续期。

国内私募股权基金最常见的存续期限是5+2，我国《基金法》规定封闭型基金的存续期不得低于5年，在满足条件的情况下可以延期2年，所以大多数国内私募基金的存续期限都是7年。

GP一般会在基金募集完成后的3个月到1年里投完项目，这意味着VC投完一个项目，需要在6-7年的时间里完成项目的退出。

京东2007年、2009年和2011年相继获得三轮风险资本的投资，2014年京东上市之际，曾有外媒报道称背后的推动者是一部分想要退出的投资人，而上市一年后今日资本、DST等股东大幅减持也从侧面印证了传闻。

考虑到2014年亚马逊刚刚崛起，美国资本市场对于亏损还远远没有今天这么宽容，尚未盈利的京东那时选择上市，未必是最好的时机。

相比之下，存续期限更长、限制更小的一些海外投资者，在投资项目上市之后，反而获得了更多的回报。

前几天南非报业集团Naspers减持腾讯2%的股票，套现约150亿美元，加上3年前同样减持2%套现的100亿美元，Naspers已经套现了250亿美金。目前Naspers手上还有腾讯约28%的股票，加上已经套现的部分，2001年Naspers这笔3200万美元的投资，总回报超过2400亿美元，赚了将近8000倍。

腾讯2004年上市，当时Naspers手中腾讯的股票价值大约27亿美元，如果上市后Naspers立马减持，回报还不及今天的零头。

同样的例子还有软银投资阿里巴巴，老虎投资京东，但国内也并非没有机构靠着拿住股票赚到了大钱，最典型的就是投资拼多多的高榕和红杉。

2015年开始，高榕参与了拼多多A轮、B轮、B+轮和C轮融资，上市前持股10.1%；红杉则参与了拼多多C轮和D轮的融资，上市前持股7.4%。按照2018年上市时的股价计算，高榕和红杉的账面收益分别是21亿美元和16亿美元。

上市后高榕和红杉少量减持拼多多股票，截至目前高榕持有拼多多7.17%的股票，红杉持有拼多多6.67%的股票，按照4月8日的股价计算，分别价值126亿美元和117亿美元，3年的持有，让两家基金分别多赚了100亿美元。

实际上不少美元基金的存续期更长，比如高榕资本的高翔就在接受媒体采访时说过高榕第一期美元基金的存续期在10年以上。从这个角度来看，存续期并不一定是VC们拿不住股票的唯一因素，风投大佬们不会炒股，可能还真不是一句戏言。

没能力，还是没必要？

风险投资（Venture Capital）的对象是早期初创企业，相比上市公司，初创企业信息不透明、业务也不明朗，投资模式也复杂多变，从这个层面来说，风投的门槛比在二级市场炒股高的多。

一部分人看来，在一级市场叱咤风云的大佬到二级市场炒股是降维打击，应当手到擒来，但事实并非如此。

一位有着多年从业经验的资深投资人许巍（化名）告诉投中网，在他看来，VC投资初创公司和在二级市场炒股，有着本质的不同。

VC的核心能力是对企业“增长”的判断能力。观察一个企业几个季度，看它的增长是否兑现之前的预期，从而判断这个企业是否值得跟进。

而二级市场投资的核心是对“价格”的判断能力。判断的基础除了公司业务的发展状况，更重要的是市场的情绪。这里面既有宏观因素（比如货币政策），也有企业的微观因素（运营、舆论），所以二级市场的投资机构形成了多种流派，有做波段操作的，有做量化的，也有桥水这样的全天候策略。

两个市场的投资理念大相径庭，许巍认为这就决定了一个投资团队很难同时具备两种能力。事实上，目前国内的VC在退出时的操作，往往比投资时更加粗糙。

一位人民币基金的朋友跟我讲，认识一家水平很好的VC合伙人，投出过多个IPO项目，但退出卖股票时却没什么讲究，几个同事盯着电脑，看今天股价还不错就找个高点就卖了；此外也有投资机构，是在锁定期结束后把手中的股票分成几份，每个月卖掉一部分，相当于取个均值，也算对LP有个交代。

国内也有VC会在公司上市后把股票交给二级市场部门交易，但数量很少。一方面，一家VC几年都未必有几个项目上市，为了退的更好一点去花大价钱组建投研团队实在不智；另一方面，团队的利益分配也是问题，股票交易团队只卖不买，卖多卖少都难以衡量究竟是赚了还是亏了。

更何况这里面还涉及一定的监管风险。不少在A轮、B轮领投的VC都是公司持股5%以上的大股东，往往掌握有被投企业大量的内幕信息，高位抛售很容易陷入内幕交易的麻烦之中。

比如去年瑞幸造假暴雷，根据华尔街日报，暴雷前两次抛售瑞幸股票的大钲资本就被SEC盯上。这也是为什么一些同时设立风投部门和二级市场交易部门的大型私募基金，会设立严格的信息隔离墙。

此外，许巍认为还有一个重要的原因是，对于LP来说，通过二级市场赚多赚少本身也不是他们的诉求。“LP本身对GP的二级市场部门就没有很强的期待，一级和二级市场之间的利差已经很高了，剩下的就是看命了。而且对LP来说，回报跟流动性哪个更重要，这个也不好说。”

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