对话绿动资本黄宽：绿色不应只是商业逻辑的附加品｜双碳观察

绿动资本执行董事黄宽

双碳目标提出之后，红杉中国、高瓴、IDG资本、中金资本、华润资本、青松资本等机构相继布局“碳中和基金”。据前瞻研究院数据显示，截至目前投向绿色环保、清洁技术和新能源方向的绿色产业基金超1000只。

一时之间，绿色投资成为一级市场当仁不让的高亮话题。

什么是绿色投资？绿动资本执行董事黄宽对钛媒体App介绍说，投资的基本逻辑都一样，都是要看企业的商业逻辑是不是成立、市场是不是够大、技术是不是有竞争力、团队是不是够好。

差异就在于，投资过程中绿色和商业逻辑的关系是什么？在他看来，“绿色不应该是商业逻辑之外的附加品，应该是其中的一部分。”换句话说就是，既要有合理的财务回报，又要有绿色的影响力。

这份“既要又要”的逻辑背后，是绿动资本多年的实践经验：成立于2016年，早在这波投资风口之前，绿动资本就明确了“投资·绿动中国”的愿景，并且把绿色理念融入到了基金“募投管退”的流程中。

在绿动资本的每一份投资报告中，除了常规的分析之外，还会有一部分是对于企业绿色影响力的评估。“在投前和投后，我们都要根据企业的业务模式去搭建一个适合它的碳中和和环境量化评估模型。”黄宽说。

这样一来，既可以把当下能够产生正面环境影响力的企业筛选出来，又可以通过量化模型评估发现未来在绿色影响力方面有较大潜力的企业。在投资后，还可以通过持续的监控发现业务发展和环境贡献之间的量化关系，并通过一些战略建议放大量化关系，产生实际效益。

众多绿色赛道上，氢能在能源转型中被寄予厚望。据中国氢能联盟预计，到2025年，我国氢能产业产值将达到1万亿元，到2050年，氢气需求量将接近6000万吨，产业链年产值达到12万亿元。

布局每个行业都要有切口，就在很多机构纷纷选择氢燃料电池的时候，绿动资本则更多布局在制氢环节。

2021年5月，绿动资本投资了工业特种气体和氢能源平台宝瀛气体。12月31日，绿动资本又完成对原杜邦清洁技术公司的全球剥离收购，杜邦清洁技术更名为伊莱森清洁技术公司，其中包含部分制氢相关业务。

选择上游，逻辑很简单：

从前几年的环境来看，燃料电池的商业化成熟度相对较低，即使是头部企业，市场天花板也很明显。另一方面，和氢能源车相比，绿氢在工业环境里的应用相对比较成熟。而绿动资本的 LP以及一些长期合作伙伴也是以比较大型的能源和化工方面的国企、央企为主，因此绿动资本在中间连接绿氢在工业领域的应用，更能发挥优势。

就像黄宽说的那样，“在上游的话，一方面选择性会更强一些，另一方面也可以去布局一些更前沿的技术。”

去年12月31日，绿动资本宣布完成绿动碳中和新材料基金（即其管理的人民币二期基金）首次大比例关账。在被问到对氢能赛道的判断和投资规划时，黄宽划了两个重点：一是绿氢上下及其关键材料，二是电堆系统及其关键材料。“2030年之前，氢能行业会有非常高速的一个发展，行业到了2030年左右会更加清晰。”

以下为对话内容，经钛媒体编辑整理，略有删减。

绿色技术评估的意义和作用

钛媒体：绿动资本在投资报告当中除了常规的分析，还会有一部分是对于企业绿色技术的评估，能否详细解释下“绿色技术评估”是什么意思？

黄宽：4月22日，我们获得了由英国标准协会BSI颁发的ISO 14097《温室气体管理和相关活动——包含气候变化相关投资和融资活动评估与报告准则和要求的框架》(下称ISO 14097)证书，这也是亚洲首家公开宣布通过此认证的私募股权投资机构。

在认证的时候，协会会衡量几个维度：

一、作为一个金融机构，是否有绿色的目标或与气候相关的目标以及目标的执行和实现的情况；

二、包括募投管退的投资流程全流程，公司内部的政策等是否能够支持上面提到的绿色目标，比如在每一个投资决策之前和之后，对被投企业做量化或者半量化的绿色影响力评估，以及投后的监控和汇报机制。

三、机构本身以及被投企业就是投资组合，这个组合是否能带来碳减排或者其他污染减排的效应，也就是投资强度和减排强度的关系，比如每亿元的投资能够达到每年多少减碳量。现在最新的理念还更加关注资本对这个绿色效应的附加性(additionality), 也就是企业的绿色效应有多少是通过资本的资金和其它赋能带来的。

绿色技术评估如何运用到企业中？

实际上，在投资之后，我们要根据企业的业务模式去搭建一个适合它量化评估的模型。企业类型主要分：生产型企业、服务型企业、平台型企业。

比如，我们投资的是一个产品类的企业，我们就会通过这个模型去考察它的产品在各个环节里的碳排放。如果产品是一个箱子，我们会在采购原料、运输、生产、流通、最后处置等每个环节里面考察碳足迹，然后拿这个碳足迹去和行业平均水平做对比，这样就可以达到量化减排效应的目的。

钛媒体：这套评估系统是绿动资本独有的吗？

黄宽：是的。市场上有很多提供评估服务的公司，但主要是对规模很大的投资组合。比如公募基金更多看二级市场，它能够运用的数据的种类和数据的量跟我们是很不一样的，所以它们可能会用一些大数据和指数的方法。

但在一级市场，特别是偏早期的项目，这种评估系统是非常少的，几乎是没有。因为首先获取这些数据就比较困难，也没有第三方服务商能够快速提供这些数据。

另外，早期的项目，其商业模式本身就比较创新，所以也没有一个现成的模型或者是方法学可以去用。所以就需要投资团队和技术研究院的同事们作为一个整体，既要对这个公司的业务很了解，又要对业务如何转化成环境评估很了解，才能把这个模型给搭建出来，这就导致目前在行业里能够这样做的还是比较稀少的。

钛媒体：那么，数据如何获取？

黄宽：我们在和企业去做早期接触时，绿色投资的流程就是都要体现出来的。我们做投资本身也是和企业相互匹配的过程，在流程展现出来之后，有些企业家的绿色意识其实是有的，所以愿意配合我们把一些相关的数据按照要求，包括季报、半年报、年报等提供出来。

我们为什么要自己去设计这个模型？一个很重要的考量是要把很多跟环境相关的数据在模型中自己消化掉，这样企业只需要提供一些基本的财务、业务相关的数据即可，不会增加太多负担，效率更高。在企业体量达到上市要求之后，我们也可以提供这些相关的评估数据给它，去做上市之后的合规披露之类的工作。

钛媒体：在投前、投后不同的阶段，绿色技术评估的作用有什么区别？

黄宽：在投前，是一个半定量的评估，会在决策过程中起到比较有决定性的作用。因为我们的投资理念就是既要有合理的财务回报，又要有绿色的影响力，所谓绿色影响力就是公司对环境有正面的贡献，这也就意味着有一些不符合 ESG规范的行业，我们就不会去碰了。

经过投前的半定量评估，可以把能产生正面环境影响力的企业筛选出来。有些企业在我们投资前可能并没有显现出特别大的绿色影响力，但是我们在投前做的财务预测，通过量化模型的评估，如果预测出这家公司随着业务的发展，会在绿色影响力方面有较大潜力，也会被筛选出来作为投资标的。

投后，是一个更系统的工程。投后的量化评估有点像审计，我们会和BSI或者BV这样的国际权威的认证机构合作。有一些企业会自己花钱找这样的机构去专门做企业层面评估。而一些比较早期的企业，还没到那个阶段，就由我们帮着去做评估，也做一些认证。

在这个过程中，绿色技术评估主要起到两个作用：

一、监控它的绿色影响力和业务的发展，是否按照预期可持续产生对环境的正面贡献；

二、通过持续的监控发现业务发展和环境贡献之间的量化关系，之后就可以通过一些战略方面的建议，让这个关系发挥更大的作用。

布局氢能赛道，更关注制氢环节

钛媒体：绿色投资跟其它赛道相比，有哪些投资逻辑是相通的，哪些是独有的？

黄宽：和所有赛道其实是一样的：商业逻辑是不是成立、市场是不是够大、技术是不是有竞争力、团队是不是够好。

绿色投资比较独特的是：我们不是把绿色看成是一个商业逻辑之外的附加品，它应该就是商业逻辑的一部分。

换句话说，就是如果企业的商业模式的逻辑是产品卖的越多，企业就越绿色，企业越绿色，产品就卖的越多，这样能够良性循环的企业就是我们最喜欢的。

钛媒体：绿动资本最早布局氢能赛道是什么时候？

黄宽：实际上，2017年、2018年左右就已经在讨论了，正式的投资跟氢能相关的企业应该是在2020年下半年、2021年初的时候。

钛媒体：为什么会更关注制氢这个环节？

黄宽：这里边有三个原因：

第一、氢能源车是资本布局相对较多的领域，但从前几年来看，它的商业化的成熟度相对较低。

主要是存在以下几个问题：首先，不管是氢能大巴，还是工程车辆，都需要市场验证和接受周期；其次，燃料电堆代替传统的柴油发动机，从成本来看有蛮多的挑战；最后，从制氢到运输再到加氢站，其实每一层都有基建和成本在里面，虽然有补贴政策，但与氢能相关的商用车的使用成本还是相对比较高。

第二，和氢能源车相比，绿氢在工业环境里的应用相对比较成熟。一方面因为绿氢伴随着整个新能源的发展，如果考虑到整个新能源相关的电价降低的趋势，其实绿氢达到了和灰氢平价的水平，甚至是和一些其它的化工方法相比，会相对更划算一点，比如今年大家已经在提20-25块钱一吨氢。

第三，从机构本身而言，不管是我们的 LP还是一些长期合作伙伴，整个生态圈都是一些比较大型的能源和化工方面的国企、央企，包括中油、鞍钢、宝武钢等。其中鞍钢是我们一期基金的LP，宝武钢和我们有很多合作。从这个角度来说，我们去连接一些绿氢在工业领域的应用，更能把我们机构的优势发挥出来。

钛媒体：今年你们会重点补齐氢能源车这块儿吗？

黄宽：今年首先还是要利用好我们在绿氢这块的已有优势去做拓展，比如电解槽这种制氢设备，以及里边的一些关键材料。

车的部分，《氢能产业发展中长期规划（2021-2035年）》出来以后，不管是在电堆环节还是在系统，目前相对比较头部的企业，我们认为还是挺值得去布局的。另外可能在一些前端关键材料上面，比如膜、双极板之类的材料。

每一个行业，其实本质的规律还是有共通之处，就是在整体市场还比较小的情况下，越往下游做，短期之内，看起来体量可能更容易做出来。所以，我们在上游，一方面选择性会更强一些，另一方面可以去布局一些更前沿的技术。

钛媒体：氢燃料电池材料这块会出现卡脖子的问题吗？

黄宽：目前来看，如果是在电堆里边还有一些卡脖子技术，比如是质子交换膜。质子交换膜长期是美日垄断，比如美国的戈尔，但是国内现在像东岳还有一些其他的企业也在做，还需要一个验证周期未来的三、五年，国产替代会有一个比较大的可能性。

所以如果是有一些已经有比较好的技术储备，也在进行商业化验证的企业，我们是很愿意去看的，我们可能也会为其配备往下游拓展的战略协同。

除了膜以外，像催化剂这些大家也觉得有提高的空间，但是总体来看，国内外技术都在快速发展。双极板部分，不管是金属的、石墨的还是混合的，国内都有蛮多的厂家在做，未来技术还有发展空间。

氢燃料电池赛道大火背后

钛媒体：氢燃料电池赛道现在特别火，整个的赛道上的竞争状况如何？

黄宽：与前两年相对来讲，还是比较的合理的。2016年、2017年左右，氢能的补贴政策并不像当时动力电池那样的补贴力度，即使跟光伏相比也是有比较大的差别。

从整体的政策设计上来看，2019年、2020年、2021年，整个市场相对比较理性，甚至有一点悲观。

从去年下半年到今年，市场的热度上升很快，这里边也有蛮多的因素影响。我认为，可能因为绿氢和碳中和的概念密切联系，比如大的化工企业纷纷下场，包括光伏企业纷纷开始去做电解槽，这些行业巨头的动作带来的信号变得更加确切，所以就导致整个绿氢的热度提高。

很多财务投资人现在也开始很关心这一领域，特别是里面一些比较有技术含量的环节。在氢能源车这一块，因为中长期规划出来以后，对2025年到2030年的加氢站和车的数量有了更明确的规划，可能让大家会更乐观一些。

因此，整体来看，我认为，与氢燃料电池相关的领域还是很火热的，热度比前两年要上升不少。

钛媒体：由于这个赛道很火，一些创业公司是否对于自身的估值有明显超出常规逻辑的期待或者判断？

黄宽：我认为，氢能目前还处在一个相对比较合理的水平。

但如果从创业者的心态来讲，或者业务发展的速度和它的估值水平来讲，有一些企业可能会更激进一些。因为氢燃料电池和动力电池还是有比较大的区别，最主要的区别就是动力电池在乘用车领域的渗透已经是一个非常高度确定的事情。

目前氢燃料电池最主要的应用是在商用车上，但即使应用在商用车上，比如大巴，到底是用电还是用氢，本身也是有争议的。即使是争议更少的、需要功率更高的一些场景，比如矿山或者其它工程车辆上，市场本身的规模和乘用车相比可能就更小一些。

另外，氢能源车目前不像一个消费级的市场，更多做的是To B的生意，所以它的渗透速度不会像乘用车一样很快就火起来。从这个角度来讲，对企业的增长速度的预期，我认为是不能套用的。

对于一些企业来说，不能直接对比一个动力电池的企业，然后加上政策，再加上已经拿了几十台车甚至几百台车的订单，就可以判断自己可以保持翻倍的增长，我认为，这可能是相对比较大的一个区别。

钛媒体：氢燃料电池在乘用车上面的争议，其实我们之前看特斯拉的马斯克、大众的迪斯，他们都在公开的场合表示不太看好。

黄宽：从几个方面看这个争议：

第一、从最基本的物理的能量使用效率角度来看，假设最原始的电都是从光伏发电而来，以此为基准值。

如果是用燃料电池，需要先利用电解水制氢，再将氢运输到加氢站，再通过加氢发电来驱动汽车，这样算下来，整个环节的能量使用效率可能只有20%左右。当使用液态氢运输等技术时，整体能量利用率甚至连10%都做不到。。

但如果用动力电池，光伏所发电力在传输过程中，当前电网传输效率非常高，在运输这部分基本几乎没有损失，最多可能有10%左右的损失，这是氢气运输所不能比拟的。再到使用的环节，充放电环节的效率也是蛮高的。所以这么算下来，整体的能效最高能达到60%多。

所以在这样的背景下，为什么会大面积的用氢而不是用电来驱动汽车呢？同样是从光伏里边转化出来能量，氢会有将近一半的损耗。如果这个损耗乘以在路上跑的乘用车的数量，就是一个非常高的数值了。

第二，从基础设施的建设的角度来看，动力电池车之所以能那么快地渗入到乘用车市场，跟电本身的基础建设有很大关系。

之前推过天然气出租车，但后来没有再大面积推，一是因为加气站的基建比较零星；二是气的存储运输肯定是比电的存储和输运要更危险的。这些问题其实在氢的领域里也是同样存在的，是否能保证运输和加氢过程中的安全性？

此外，氢能源车的基础设施的建设不可能像电动车一样，每家楼下都能有充电桩，可能就是在城市的一些相对比较偏僻的地方去设置一些加氢站。这样对于乘用车而言，氢能源车的便利性就大打折扣了。

从电动车本身的性能来看，跟氢能的车其实也差不多，除了有里程焦虑这个问题。但加氢站的密度如果不够大，也会出现同样的问题。

现在换电也越来越越成熟了，所以我认为氢燃料电池在乘用车的应用前景不如在商用车明朗。  （本文首发钛媒体App，作者/韩敬娴，编辑/张敏）

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