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挺过疫情、迎来ChatGPT，百度要来第二春?

来源：晰数塔互联网快讯时间：2023年02月23日 12:01

图片来源@视觉中国

文 | 海豚投研

北京时间 2 月 2 日港股盘后，百度（$百度集团-SW.HK；$百度.US）发布了 2022 年四季度财报。剔除爱奇艺看百度核心业务的情况，整体略优于预期，主要相对意外的是研发投入的大幅度收缩。此外，就是公司新宣布的一项三年期 50 亿美金额度的回购计划。

$百度.US 核心业绩重点表现为：

（1）核心收入主要受制于疫情，无论是对广告还是云，都带来了暂时性的压力——下滑幅度加大或增幅显著放缓。但因为市场预期偏谨慎，因此各项收入都比预期得要更优。

如果不与预期对比，单从业绩本身的表现来看，海豚君认为：

a.广告收入虽然同比下滑 5.5%，但基本还是有韧性的。背后可能隐含的信息：去年底尽管疫情高发很大程度上影响了线下经济活动，但因为防疫政策在不断调整，因此广告主对前景预期可能并没有那么悲观。

b.以云、智能驾驶等为主的其他业务同比增长 11%，创新业务中的支柱——智能云四季度增长只有 4%，失速显著。除了有疫情因素，自身的业务调整（主动剥离低效益项目）也对当期增速影响。

（2）盈利情况基本跟着贡献支柱——广告业务走，因此环比走低基本在预料之中。但四季度因为超预期的加速收缩研发费用（预期差近 6 亿），因此最后经营利润还是比预期要略高。

（3）爱奇艺不再是拖累：加上爱奇艺这个季度也表现不俗，集团整体收入 331 亿人民币，同比持平，明显超市场预期 321 亿；

同时爱奇艺的盈利能力也在持续改善，并且超预期更多，在这个季度也贡献了近 8 亿的自由现金流，至少短期上爱奇艺已经不再是百度急于甩掉的包袱了。

（4）体内毛利相对高一些的托管页广告四季度贡献了核心广告的 45%，比上季度有所下降。

（5）截至去年底，百度账面现金非常丰厚，现金 + 投资减去短期的有息债务、少数股东权益外，还有净现金近 165 亿美元，占了当期市值的 34%。单季自由现金流进账 59 亿元人民币，剔除爱奇艺也有 51 亿。

公司这次也宣布了一项 50 亿美金额度的回购计划，在正常经营下，等于就是拿了一年赚的现金用作回购。

长桥海豚君观点

百度作为之前反弹最慢的中概，在最近一个月赶上 ChatGPT 风口的助力下，自低点以来的涨幅已经看齐甚至超越了同行。

在中文圈的环境中，百度的大模型（文心一言）几乎没有能够比肩的对手。在国内搜索引擎的市场地位上，百度也是一家独大，况且其他搜索平台在 AI 技术上的积累也很难与百度直接扳手腕。因此可以说在 ChatGPT 对谷歌潜在的竞争影响上，百度并不存在同等的危机。

因此对于百度来说，重点需要特别关注的就是投入成本对短期利润潜在的侵蚀问题（参考海豚君在关于 ChatGPT 的成本测算《美股广告：TikTok 之后，ChatGPT 要掀起新 “革命”？》）。

相比英文语境，中文环境下因为多方面影响因素，在语料的获取、清洗等处理上都更复杂，加大了训练的难度和准确性，可能也会提高训练成本。此外，训练差异体现在终端应用上的影响，就是中文大模型最终的用户体验要与 ChatGPT 弱一截，进而可能也会影响到 “文心一言” 潜在的商业化空间。

目前而言，百度透露会将 AI 融入当前的搜索引擎，以及对外技术授权。直接对 API 接口收费的商业模式相对比较清晰（目前百度免费对外开放，OpenAI 按次/按时间收费），但要想让广告主也来参与覆盖 AI 的成本，短期恐怕还有点难度。在广告效果未有显著提升下，商家立即提高预算的可能性不高。

而在实际获得有效且持续的变现增量之前，成本已经提前投入，短期上随着百度对 AI 的重心倾斜，利润上或许会看到一些影响，但也取决于百度的投入节奏。（建议关注电话会上管理层对 AI 成本投入指引）

中长期的商业化前景，AI 赋能后，对百度现有产品在流量入口和广告变现上的竞争提升的助力，可关注产业发展的逐步兑现情况。

因此海豚君认为，随着加息预期的升温导致市场流动性不宽松的情况下，我们更倾向于淡化短期的炒作情绪，回归到对百度中长期估值影响更大的因子——宏观经济的复苏和超预期的节奏，来看当下存在的增值空间。

从目前市场预期来看，对百度核心广告收入今年的增长预期在 5.5% 左右。如果结合今年 GDP 预期，以及百度客户中疫情受损严重的中小商户，尤其是线下本地商业在今年的更高弹性的回暖趋势来看，海豚君认为，市场对于 2023 年的预期略偏保守了，百度想要实现超预期的难度可能并不大。

结合海豚君此前对百度的估值《消费乍暖还寒，拦不住广告的春天》，目前股价位于市场一致预期下的合理区间（海豚君比彭博一致预期要乐观一些）。如果二季度之后国内消费回暖节奏超预期加快，那么也有望提升估值空间。

2023 开年已有 2 月，实际消费复苏情况如何？公司如何判断短中期前景？建议关注管理层电话会对未来的展望和指引，海豚君会第一时间将百度的会议纪要发到长桥 app 和用户投研群，感兴趣可添加微信 “dolphinR123” 获取。

本季财报详细解读

百度是互联网公司中比较罕见地把业绩详细拆为：

1、百度核心：涵盖了传统的广告业务（搜索/信息流广告），以及创新业务（智能云/DuerOS 小度音箱/阿波罗等）；

2、爱奇艺业务：会员、广告与版权转授权等其他。

两项业务的拆分泾渭分明，加上爱奇艺作为独立上市公司数据详尽，海豚投研在此也将两项业务详细拆解。由于两大业务有大约 1% 左右（2-4 亿之间）的抵销项，因此海豚君拆分的百度核心细分数据与实际报数可能稍有差距，但无碍趋势判断。

本财报点评着重于百度核心的业务表现，关于爱奇艺的表现海豚君会另作点评，第一时间将发布在长桥 app 上，感兴趣可下载 app 阅读。

一、广告小超市场的保守预期

由于 12 月份防控调整后，全国经历了一波感染高峰，线下出行受到影响，因此四季度广告不及上季度业绩会给出的指引显然已经属于是意料之中，市场也已经在过去两个月中对百度广告收入做了调整，给出了负 7% 的增长预期。

但也因为市场预期足够低、去年基数也比较友好，实际百度核心的广告收入并没有那么差，海豚君基于百度财报核算出来的百度核心广告收入是 181 亿，同比下跌-5.5%，稍优于市场预期的-7% 下滑。

总体上看，尽管四季度全国经济活动因为疫情大面积停摆，但百度四季度广告也并没有市场预期的那么悲观。从中窥出的信号可能是：四季度虽然有疫情扰动，但因为防疫政策的调整，至少在去年底广告主对今年消费前景预期还是不错的。

在走过了元旦的感染高峰，线下经济也开始从春节正式开启复苏，旅游出行的火热大家都有目共睹，那么别的行业对新一年的营销展望如何？以及二季度之后的复苏节奏是继续加快还是放缓？建议大家关注电话会管理层的指引。

从百度本身来看，自 2019 年下半年推出的托管页营销（“营销 + 运营” 类广告 SaaS 解决方案），毛利相对高一些，近两年在传统搜索广告低迷期高速增长，贡献了不少增量。

但四季度，托管页营销收入占整体核心广告收入的 45%（环比下滑了 6 个点），到底是因为防疫调整，传统搜索上的中小商家客户恢复弹性更大占比提升带来，还是说因为同行的竞争，比如微信在去年四季度释放了搜一搜的广告库存。这恐怕也会成为电话会上分析师会询问管理层的一个点，可关注管理层的解释。

四季度百度 APP 平均月活 6.48 亿，在获客投入环比有所增加上，带来了约 1400 万人的净增。