史上最大规模IPO前瞻：沙特土豪的自我救赎？

编者按：本文来源于微信公众号“IPO那点事”（ID：ipopress），作者 泡芙先森，36氪经授权发布。

世界资本史上最大规模的IPO进入倒计时。

11月17日，举世瞩目的沙特阿美IPO内容终于对外公布，其中，沙特阿美拟以30-32里亚尔/股（约合8-8.53美元/股）的价格，共计发行30亿股，约占公司总股本的1.5%。较早之前，这家全球石油巨头宣布计划于今年12月份在沙特当地的利雅得证券交易所上市。

自1932年成立以来的漫长历史中，这家全球最大的石油公司在沙特王室的庇佑下始终蒙着一层神秘的面纱，让外界难以窥其全貌。现如今，随着沙特阿美上市进程的加快，一沓沓厚厚的IPO文件让这家神秘公司的尊容首次呈现于聚光灯下。

此前，沙特王储小萨勒曼（穆罕默德·本·萨勒曼）宣称，沙特阿美估值应该达到2万亿美元（14.0278万亿元）。但根据此次公布的IPO内容，推算沙特阿美整体估值仅为1.6-1.7万亿美元，虽然低于此前预期，但这仍是有史以来全球最大的IPO。

不过，作为一个石油、金钱与地缘政治的代名词，沙特阿美的上市之路却一波三折，质疑声也不绝于耳。就算沙特阿美在未来的某一天能够如期上市，这种质疑仍将如影随形，难以消弭分毫。

低成本“印钞机”与“沙漠黄昏”

2018年，沙特阿美实现营业收入3560亿美元，净利润1110亿美元。在这样一台“印钞机”面前，苹果公司也只算个“弟弟”。另据招股说明书显示，今年前三季度，沙特阿美净利润为680亿美元，相当于另一家石油巨头埃克森美孚2018全年净利润的3.25倍。

沙特阿美的价值不仅取决于其当前的赚钱能力，更在于未来的“持续”赚钱能力，这种能力就体现于埋藏在沙特225万平方公里国土下储量丰富且开采成本低廉的石油。数据显示，这个土豪大国拥有的石油储量令人咂舌，其探明储量超过2600亿桶原油。即便将埃克森美孚、壳牌、BP等五大国际石油公司的探明石油储量总和加起来，也仅是它的五分之一。

作为富油国的代表，沙特石油产业的优势不言而喻。在11月9日披露的招股书中，沙特阿美在战略介绍一栏强调该公司的两大特点：规模大且成本低。

招股书数据显示，截至2018年12月31日，沙特阿美和全球五大原油巨头（埃克森美孚、荷兰皇家壳牌、英国石油BP、雪佛龙、道达尔）相比，成本最低——以衡量原油开采维护能力的上游生产成本（lifting cost）为例，沙特阿美每桶只要2.8美元。

沙特阿美表示，公司生产成本低，源自原油所在地的地质构造、原油储地大多位于陆上和海上浅水区域、规模化形成的开采和物流能力等。

不过，在原油行业格局巨变的前景中，沙特阿美的低成本优势却并不保险。国际能源署在2018年底发布的年度报告中预计，到2025年，全球石油需求将达到每日递增100万桶，此后增速变慢。沙特阿美在招股书中认同这一行业趋势，其援引的HIS Market数据称，预计全球原油需求量将在2035年“趋于平缓”。

而另一个事实是，作为沙特的主导产业，石油产业收入约占政府总收入的75%、国内生产总值的40%，以及出口收入的90%。这导致沙特经济抗风险能力差，其经济状况长期随国际石油价格起伏而波动。

自2014年6月，国际石油价格由114.81美元/桶暴跌至2016年2月的27.92美元/桶。这导致沙特陷入严重的经济危机，其GDP增长率由2015年的4.1%下降至2017年的0.1%；财政赤字占GDP的比重在2015-2017年分别为15.8%、17.2%和9.3%。国际货币基金组织甚至大胆放言：如果国际石油价格持续低迷，沙特将在五年内破产。

所以，沙特阿美冲刺IPO也颇有倒逼经济改革的味道。此前，沙特政府制定推出了“2030愿景”旨在减少沙特对石油的依赖。在该计划中，沙特阿美IPO将扮演重要角色。而为了达成沙特阿美IPO 的目标，沙特方面也不遗余力地强化减产预期，维稳推高油价。

在这种情况下，任何对沙特转型和沙特阿美IPO构成实质威胁的潜在势力，都将被改革的操盘者视为“眼中钉”。

“关键先生”王储小萨勒曼的手腕

2018年10月2日，《华盛顿邮报》专栏作家、记者贾迈勒·卡舒吉进入沙特驻土耳其伊斯坦布尔的领事馆，办理结婚手续，却“再也没能出来”。事后，根据土耳其方面的调查结果，卡舒吉已经死亡，并且有充分的理由相信，卡舒吉“一进入领事馆就被勒死”，尸体“随后被肢解”。

另据调查显示，沙特王储小萨勒曼在卡舒吉遇害案中扮演了“极为不光彩的角色”。

小萨勒曼登上沙特的政治舞台是在2017年的6月。彼时，沙特国王萨勒曼废黜了王储穆罕默德·本·纳伊夫，任命原副王储小萨勒曼为新王储。作为沙特国内年富力强的改革派代表，小萨勒曼上任伊始就对沙特的政治、经济进行全方位的“推倒重建”，并成为沙特转型的操盘者和“关键先生”。

在政治上，小萨勒曼首先推行涉及沙特王子的“供给侧改革”。2017年11月4日，萨勒曼国王宣布成立以王储小萨勒曼为主席的最高反腐委员会，一夜之间，11名沙特王子因涉贪被捕，其中，沙特已故国王阿卜杜拉的四个儿子和有“中东巴菲特”之称的瓦利德王子均在列。

而在经济上，小萨勒曼的设想更为宏大。他最为看重的是上文提到的“2030愿景”，该计划中，沙特阿美IPO所募资金将投入到沙特阿拉伯公共投资基金。该基金致力于大力发展非石油工业，从而降低该国对原油相关收入的依赖程度。

但尽管沙特当前一切工作都为沙特阿美IPO让路，由于全球经济不确定性与弱预期，沙特阿美IPO仍存在变数。尤其是当前全球宏观市场经济预期并不乐观，尽管供给侧沙特一直主导OPEC+减产且美国页岩油为低油价拖累开始出现破产潮，但中美博弈长期性复杂性与不确定性压制了供应端收紧利好，并主导了避险情绪上升。

一场无人机袭击事件险些让沙特阿美的IPO进程蒙上阴影。9月14日凌晨，数架无人机袭击了沙特阿美两处石油设施，并引发火宅。几周后，沙特阿美的产能得到恢复。

但在修复过程中，这家拥有全球最多石油的公司竟需短暂进口原油提供给下游炼油厂，以保证成品油的出口。这场袭击虽然没有导致IPO的中断，但却也造成了沙特阿美今年第三季度净利润从去年同期的303亿美元，下滑至212亿美元。

结语

如今，沙特阿美IPO已箭在弦上，但对其质疑声仍不绝于耳。直到招股书披露，华尔街分析师的反应依旧是“不够透明”，沙特阿美甚至不愿披露IPO募资的具体用途，投资人不禁困惑：沙特阿美上市后所筹措的资金，究竟会以满足公司的需求为先，还是以满足推动沙特转型的公共投资基金的需求为先？

更何况，按照沙特法律规定，沙特所有的碳氢化合物资源归沙特王国所有，沙特王国有权决定沙特阿美的碳氢化合物生产量上限，以及沙特阿美的最高原油产量。

而根据华尔街预计，此次公开募股的股份规模约占该公司总股本的3%-5%，即9成股权依旧掌握在沙特政府手中。因此，这也意味着持有阿美少数股份的投资人，对于公司的治理难以产生实质影响力，一切的一切还得看国王的脸色。

当然，投资人更需要自问一句：当王储可以对一个记者滥用私刑的时候，保护小股东权益能否被王室落实到实处？

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