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钛资本2019年末盘点及2020展望：从困局到破局、从聚合到整合

来源：晰数塔互联网快讯时间：2020年02月11日 11:46

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文｜钛资本研究院

2018年末，钛资本团队做年末盘点和新年展望，提出2018年的关键词是“难”，也对2019年的LP、VC和创业三个版块做了展望。一年过去了，现在的发展情况如何？钛资本认为，从2019年的表现可以得出一个结论——从困局到破局，方向是先聚合、最终的目标是整合。当然，在现有的基础条件下，整合尚有难度，需要时间培养。

在钛资本投研社第36期分享中，钛资本管理合伙人周鹤鸣与首席架构师Steven、基础架构组MD吴凯、半导体物联网组MD张杰以及应用和产业互联网MD李骅，分别从宏观视角、国家推动、巨头引领和产融力量四个方面来分享对于“从困局到破局，从聚合到整合”的理解和建议。

观察一：资本看，破“困”之策

首先是S基金和科创板。科创板从2019年7月份火热一直延续到年末，12月深创投宣布业内的第一支大型S基金，目标规模100亿、预计首期规模50亿。深创投极具探索的勇气令业界敬佩，同时关于S基金的运作模式以及交易模式会是以一种什么样的方式进行，将会引发投资人的持续关注。

第二是VC的去泡沫化和和理性化。从人民币基金的角度来看，其所对应的人民币标的表现尚可，但是美元的标的表现相对比之下可能有所不及。总而言之，关于VC去泡沫、更理性化，这在很大程度上就是对创业公司的价值评估调整。

第三是关于创业的经营现金流。钛资本深入行业的调研结果显示，2019年约有九成的创业企业经营现金流为负，至少有七成净利润为负。因此，钛资本对2019年的总结的关键词为“困”，从“难”走向了“困”，陷入了一个困局。既然是困局，就需要反思以及寻找破局之策。

当面对困局时，就要主动寻找解决之法，新的结构性政策和方式方法也会应运而生。在科技和企服版块，钛资本曾发起倡导“超融合投资人”，“超融合投资人”是将全球技术趋势和中国市场特征融合考评的投资人。在2019年，“超融合投资人”的比例有了显著的提升。

钛资本认为，在中国的企业服务市场仅仅依靠发展技术是无法立足的。技术与市场的关系就像是一幅变迁的地理版图，技术就好比是滚滚东逝水，而市场就是厚重的土壤，水遇到了土的阻挡只能绕道而行，但是流水慢慢冲刷也会改变格局、冲破阻挡。至于有多大改变，就需要看用多大的窗口期去看待技术与市场的关系变化。2019年科技和企业服务领域，创投两侧达成更趋同一致的共识，当然过去几年付出的代价也不斐。这也说明了一个问题，不管投资人原来是“哪路神仙”，一起在中国市场摔打数年，共识度应该且可以趋同。

上图列举了一些关键词，同时左边有一张统计表，统计了一些大型基金或者是知名基金在科创板的数量，深创投8家、中金资本8家、元禾控股6家、松禾资本6家、同创伟业5家、海通开元3家、红杉1家、高瓴0家。而在境外IPO的科技和服务类企业，IPO之后三年内能够既做大又做强的，到目前为止还没有出现。那么围绕着困局找出路、破局，科创板是更高层面的破局方法，包括配套S基金、刘晓丹从华泰联合证券总裁位置上离开去做并购基金等都在指向一个趋势，就是从“散”变为“聚”，创投两侧都要开始聚合。

观察二：宏观看，以“聚”破创新瓶颈

众所周知，近十年来技术的红利基本上已经被资本市场瓜分的差不多了，而基础科学前瞻理论物理的研究也进入了瓶颈期。从理论上来讲，技术与科学是支持创新的极大力量。因此，创新也到了一个瓶颈。

以半导体行业为例，半导体行业的基础是什么？是材料，材料的规模从微米量级再到纳米量级，纳米之后是什么？总会到一个极限，于是就进入了后摩尔时代，这就是技术层面带来的限制。现在，大家更多希望能够有其它方面的改变，比如经济层面、政策层面创新，从而打开局面。

在未来的3到5年内，政府会出台一些政策去影响经济、拉动产业。政府会出台大量的基金，因为这些基金是政府可控、方向可控，可以拉动大的产业，包括前两年的AI产业。现如今看来，AI的大泡沫已经破灭了，进入落地阶段后实际产生的价值与初期目标相差甚远。对比之下更看好5G，未来的5G是个大产业，政府一定会向5G产业政策倾斜，从而拉动一系列的产业，从制造业到零售业一直到终端。很多民营基金，未来将向大盘基金过渡，政府可控的大盘基金将会占据主导地位。从企业层面来看，大多数企业会进一步向集团化发展。

2019年是一个“聚”的过程，从资本、基金和管理的层面来看是在聚，从创业企业方面产生的生态系统来看也是在聚，“聚合”就是破局之法。

判断一：更多“国家队”将入场整合

信息产业国家队在2019年的动作，以中国电子和中国电科两大体系为参考，未来将对整个投资领域产生重大影响。

中国电子和中国电科这两家企业是信息科技国家队的重要代表，这两家企业在2019年有什么样的动作？例如中国电子以 39亿入股奇安信，成为奇安信的第二大股东；宣布旗下的中标软件和天津麒麟两家操作系统正式整合，成立新的操作系统公司，合力打造国家队的操作系统；控股Easystack易捷行云，打造PKC云基础架构体系；5亿美金收购海航生态科技（文思海辉），补充应用交付体系。而中国电科收购IAB和联想在绿盟科技的股份，成为绿盟的第一大股东，在网络安全领域做出重大布局；成为南威软件的第二大股东，在智慧城市技术方面也大力布局；年底中国电科还与腾讯联合入股南洋天融信，继续加大安全领域的布局。

这些重点的投资和并购事件的共性，就是中国电科和中国电子已经在开始布局从核心芯片到基础软件和整机，最后到完整的应用体系。通过分析中国电子、中国电科在2019年的这些动作，可以为2020年国家队布局做一些预测：

首先主体会更加多元化。除了中国电子、中国电科体系以外，中科院下属的中国海光半导体、寒武纪，中科曙光、中科软等打造了中科院体系，浪潮、紫光也都在构建各自的体系，此外还有航天科技集团、中铁信集团，中交信科集团等大型的央企、国企等，作为国家队重点项目背后的技术驱动力量，都在全面生态建设方面进行相关布局。

其次，国家队对网络安全及基础架构技术领域将会实现全面覆盖。在硬件领域，国产化进程已经全面开启，在云计算、操作系统、应用和数据安全领域、移动安全领域，包括物联网公共安全领域，自主可控技术将会获得更多关注。

第三，拥有核心技术的企业布局竞争将更加激烈。国家队采用了收购或者控股，至少是大比例占股的方式，实现对自有生态的控制布局，这对于早期VC基金，是难得的退出以及增值的机会。这样的趋势不限于国家队，也包括互联网巨头布局的科技战略，这也更加印证了2019年到2020年中国基础信息科技从困局到破局，需要走从聚合到整合的产业路径。

判断二：各科技巨头加码，多生态边缘交叉融合

BAT、TMD、联想等为代表的新兴行业巨头，基本上都完成了企业的战略直投部门、以GP模式来管理早中期的基金和中后期并购资本的设置，最近又增强了对外的LP合作，即所谓表外资产合作模式的企业投资布局，进入 CVC3.0时代。

传统行业巨头也面临着数字转型的压力，像美的、格力等家电企业以及广汽、北汽等汽车集团，乃至于新希望等农牧和钢铁等多个行业巨头，都面临着巨大的数字化转型压力；而通信、能源、金融等科技服务最大买主以及为上述行业提供行业信息化解决方案的中小型上市公司，也都积极的参与到一级市场。除了布局自身的上下游之外，更多的是和BAT为代表的新科技巨头合作模式，包括作为LP出资以及业务合作、外包等多种形式，并且越来越倾向于产业与生态合作。

从总体上来说，新经济巨头BAT等还是一级市场最阔绰的角色，从投资角度上来说比传统的财务投资更分散，基本上有潜力的方向都会参与，但力度相对于2018年已经减弱了很多。国内传统的IT服务企业和行业信息化企业，都在积极的向各个巨头的生态靠拢，一方面是借助巨头的能力迭代自身产品、寻找新的盈利增长点，另外一方面也把自己多年行业的最佳实践融合到巨头生态中，从而寻找跨行业的新机会。

所以，从现在开始来展望未来的三年，以科技巨头为核心的生态，不会再是简单的自建生态以满足自身生态需求为核心，而是大生态套小生态、小生态套另一个小生态，多生态边缘交叉融合的全新状态。

判断三：产融一体化进程提升

从“困”到“破”的角度，产业资本更多的是关注基础设施层面的科技类资产，逐步实现投资或者并购再通过管理层收购策略实现整个科技类资产的破局；而在企业服务领域，一些应用类资产逐步增长到了五千万到两个亿之间的一次分化期，单一的商业模式难以满足其长期发展的诉求，于是它们在朝着不同的商业模式方向上探索，寻求突破瓶颈的方法。

再看两类资本——财务资本和产业资本。

首先从财务资本上来看，很多一线的财务资本，对投资的对象进行收敛，这就是通过聚的方式降低风险。产业资本在发生什么变化呢？有人说2020年是产业投资的元年，产业投资将迎来一个比较好的窗口期。产业有两点优势：第一是可以实现自我闭环，有自己的出资主体，募资相对比较容易；第二是可以长期经营，持续扶持、不断地落地，甚至给予政府配套优惠政策等，拥有先天优势。

常说产业投项目，但其实是希望通过投项目来帮产业，所以出发点还是要回归到产业。在经济下行、产业压力增加的情况下，产业资本反而会更积极主动地出手，希望能帮助企业实现闭环，产生更大的一次迭代和增长。现在科技创新的项目，大都有了可产业化的雏形，可以为产业所利用，这可称之为天时地利人和的绝佳情况。

此外产业资源变现能力在增加，产业资本的窗口期已经打开了，更多的重组、并购、整合将会频繁的发生，无论是一级市场还是二级市场，产业需要进一步的集中，从而帮助获得更高的竞争力和议价空间。

基于财务资本和产业资本的变化，财务、产业将会在同一个项目上合作，整体来说产融一体化的进程在大幅提升。如何实现产融结合？也就是把产业作为根基，以融资为手段，通过大量的投资并购，不断反哺产业，这更符合中国特色，更符合中国当下国情的发展方向。

回顾2019年，钛资本用郑板桥诗中的一句“立根原在破岩中”作为面向2020年互勉之语。“立”与“破”对应，希望创投两侧都能找到“困”的破局之法。展望2020年，钛资本管理合伙人周鹤鸣提炼出通俗的几个字：聚起来整！

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