巴菲特的2020年致股东信，暴露了自己资产配置的致命问题

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编者按：众所周知，巴菲特始终秉持集中投资、“少即是多”的原则。今年的年度信中，他声称自己将在遗嘱中规定，受托人不得卖出伯克希尔的股票，以保持资产的集中度。尽管老爷子给投资人吃下了一颗定心丸，但这个决定真的合理吗？毕竟，过去的业绩并不等同于未来的回报，“后巴菲特时代”的伯克希尔如何发展，不是巴菲特能说了算的。本文编译自纽约时报，作者Paul Sullivan，原文标题“The Flaw in Warren Buffett’s Estate Plan”，希望对您有所启发。

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2020致股东信中，巴菲特宣布自己处于“紧急状态”

每年，沃伦·巴菲特（Warren Buffett）的年度致股东信，总是被视为投资界的“奥马哈神谕”。

原因很充分——纵横股海70多年的巴菲特，在投资方面所获得的成功是众所周知的。在2月公布的2020年致股东信中，他指出，自1965年以来伯克希尔哈撒韦公司的股票累计上涨了2744062%。相比之下，标普500指数仅上涨了19784%。按年份来计算的话，巴菲特的回报率是标普指数的两倍。

投资上的成功使巴菲特坐拥巨额财富。不过，今年89岁的巴菲特在信中特别提到了一些跟他津津乐道的樱桃可乐无关的事情——他破天荒地谈到当“巴菲特时代”结束后，伯克希尔的巨额财富会面临什么变化。

在信的第十一页上，巴菲特说明了当他和他的黄金搭档、96岁的查理·芒格（Charlie Munger）去世之后，伯克希尔哈撒韦公司的高管们将如何继续运营公司。

引起大家高度注意的部分是这样写的：“今天，我的遗嘱明确指示其执行人——以及管理我的财产的受托人——不要出售任何伯克希尔的股票。”

巴菲特还特别补充说：“我的遗嘱还免除了遗嘱执行人和受托人的责任，因为他们要维持资产的高度集中。”

他说，自己99%的净资产（估计接近900亿美元）以伯克希尔哈撒韦股票的形式存在。

尽管这听起来像是一个简单明了的计划，不过事实上，类似情况曾经引发无数诉讼：倘若集中投资能获得高收益，没有人会抱怨；但当收益不佳时，人们往往会提起诉讼。

“通过这三段文字很难猜出他的遗产计划是什么，”威明顿信托银行（Wilmington Trust）的家庭办公服务和财富战略执行总裁沙龙·克雷因（Sharon L. Klein）说，“当人们将这些指示交给受托人时，他们是否能够充分了解自己的职责和受托责任？”

巴菲特拥有一群训练有素、薪酬丰厚的顾问，想必能理解这种责任，并作出了相应的安排来让大家感到放心。但并不是每个人都有足够的资金和建议来领会这样的指令意味着什么。

一般来说，受托人被期望让信托的资产多样化。但是，当这种情况没有发生、信托价值大幅下降时，受益人和代表慈善机构的检察长往往会起诉受托人。

涉及信托限制性条款的一个知名案例是2004年的杜蒙案（Dumont case），主角是一家集中持有柯达公司的股票长达50年的信托公司。正如我们所知，柯达股票的价值经历了大幅下跌。

在这起诉讼案中，受托人被指控未能对投资进行评估，也没有告知受益人其价值正在下降。律师们指出，受托人没有履行常规的尽职调查。

受托人进而辩称，上世纪50年代创建信托公司、并以柯达股票为资金来源的查尔斯·杜蒙（Charles Dumont）本人曾明确表示，公司不能出售任何柯达股票。这位查尔斯·杜蒙的措辞与今天的巴菲特十分相似：“我的遗嘱执行人和受托人都不应出于分散投资的目的处置这些股票，他们也不应对股票价值的缩水承担责任。”

纽约代理法庭做出了有利于原告的裁决，并向受托人收取了2100万美元罚款。尽管该判决在后续上诉中被推翻，不过杜蒙案至今仍在关于受托人未能正确履行受托责任所面临的风险中被频繁提及。

“在信托基金中把资金大量集中于一只股票会导致受托责任，”特拉华州一家律师事务所的创始合伙人彼得·戈登（Peter S. Gordon）说。他指出，当受托人变得固步自封、安于现状时，情况会变得更糟。毕竟，只关注一支股票是一件非常轻松的事情。

巴菲特在信中写道，保持高度集中的股票投资不符合审慎的信托管理，当受益人收到的钱比他们预期的要少时，可能会让受托人面临诉讼。在巴菲特预计将把数十亿美元捐给慈善机构的未来12至15年内，伯克希尔哈撒韦公司的股票可能会跌落神坛。

这种声明似乎足以免除受托人的责任，但不能保护受托人免受有关资产管理的诉讼：信托一旦获得资金，受托人就将对受益人负责，无论是慈善机构还是个人，他们都希望获得不减少的收益分配。

“只要涉及金钱，人们就有可能提起诉讼，”沙龙·克雷因说，“最好的建议是：对履行受托责任始终保持警惕。”

有些方法可以撤销信托文件中所写的条款，不过通常都需要向法院寻求指导。事实上，信托文件并不像看起来那样铁板一块、无空可钻。

总部位于美国纽约市的律师事务所施特洛克（Stroock & Stroock & Lavan）的合伙人凯文·马茨（Kevin Matz）表示：“文件尽管表面上看起来很严苛，但可能会包含一些灵活的条款。”一种策略是将现有信托的资产注入新的信托；另一个是找出允许把资产分配给其他受益人的条款，然后他们可以把资产转移到自己的信托中。

毫无疑问，巴菲特非常看好自己和芒格离任后伯克希尔公司的前景，但这是创业成功者经常会遇到的一个盲点：过去的业绩，并不能保证未来的回报。

伯克希尔哈撒韦公司并不像数字浪潮来袭前的柯达公司那样，专注于生产实体产品。它所做的是决定如何将资金分配给不同的公司来获得收益，这个过程需要大量的专业知识。

巴菲特在过去60年的投资决策中取得了令人瞩目的成功，但关于他的继任者是否也能做到这一点。在这方面，巴菲特的榜样可能不值得追随。

对于那些把钱托付给继承人的人来说，写一封具有指导意义的信是合理的，但在世界可能在几年内发生变化的情况下命令受托人去做一系列事情，堪称“从另一个世界发号施令”的行为。

“我们在起草文件时唯一知道的是，一切都会改变，”施特洛克的合伙人安妮塔·罗森布鲁姆（Anita S. Rosenbloom）说。“你要起草一份有一定灵活性的文件，要让人们能够随着时间的推移改变做法。”

戈登也表示，他不鼓励客户在信托文件中使用限制性的语言。“我恳求他们不要这样做，”他说，“客户可以提出指导意见，可以写一封愿望信说‘这是我希望发生的事情’，但最好不要给信托设置限制。”

译者：胡小颖

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