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桥水基金爆仓疑云：投资教父雷·达里奥失灵了吗？

来源：晰数塔互联网快讯时间：2020年03月18日 20:17

文 | 高诗朦刘旌

编辑 | 洪鹄

全球最大的对冲基金桥水联合基金（Bridgewater Associates）突然被卷入一场流动性风险传闻。

这则消息的爆发源于3月18日上午的一个微信群聊。其中有人称：“刚刚收到风……Bridgewater爆了”，并对现阶段桥水面临的核心问题做了简单梳理，主要包括三方面：由空头转多头的策略失误；沙特资金的赎回可能；以及当下回撤市场的风险。

在美股8天内连续3次熔断的背景下，这样令人沮丧的信息仿佛插上了翅膀，瞬间传遍了整个金融圈。

但目前来看，该消息的真实性尚存较大疑问。桥水的总部位于美国康涅狄格州，而关于它爆仓的消息却是由中国市场传出的，这似乎并不合理。当天下午，疑似为群聊当事人的朋友圈也回应道：其原本转述了一封美国投资圈的newsletter，本意是试图解释近期市场的巨大波动。其强调，群截图信息不完整，且“所有言论仅代表个人观点”。

即便如此，近段时间的桥水基金确实焦心不断。

首当其冲的是桥水自己的惨淡业绩。桥水旗下旗舰产品Pure Alpha Fund II在本月初截至12日期间下跌了约13%，今年累计下跌约20%。掌管着1600亿美元的桥水有一半左右的资金都用于采用该策略的基金之中。而Pure Alpha策略的失效被一些人归因为：股市多头仓位和国债空头仓位所致。

这里解释一下，在桥水的基金运营上，主要采取了Alpha和Beta分离的投资策略，这两个投资模式也对应了相应的投资基金：前者即Pure Alpha，后者则是All Weather，又名全天候对冲基金。

简单来说，Pure Alpha是传统的对冲策略，主动交易不同资产方向，如股票、债券、商品、货币等。在2008年金融危机时期，Pure Alpha基金曾大涨10%，一时名声大噪。而全天候策略的核心思想是“把经济和市场分拆成不同的成分，研究这些成分在不同时间的不同关系，进而理解经济机器”。自桥水在1996年推出全天候交易策略至2006年间，其管理规模从2亿美元飙升至607亿美元。

除了自身业绩低迷，一封在华尔街流传甚广的信件也让桥水“躺枪”。作者在其中引述“高盛一位老朋友”的说法称：“桥水基金面临着来自沙特和其它国家的大规模赎回，而这正是导致该基金上周出现一些更剧烈波动（黄金、债券、股票和外汇）的原因。”

巧合的是，就在“爆仓传闻”出现前不久，3月18日的Bridgewater Daily Observations（桥水每日观察）似乎是对近期一系列传闻的回应。这是桥水向其投资者和全球政要发布的一份日报，信息不对外开放。

其中不仅显示了旗下基金的业绩，并对业绩作出了相应解释。其中载明，无论是Alpha还是Beta基金的净收益都呈现出下降，其中一支Pure alpha基金下降高达21%。桥水对此的解释为：“新冠病毒这一全球流行病突如其来，并且撞上了我们最糟糕的时刻，因为我们的投资组合中多头头寸更多，这也是我们投资策略中的一个长尾风险，因为我们一直利用金融/经济系统的流动性和低利率获利，赚取相对其他高回报资产的差额。”

简而言之，多头持仓主要因为看涨经济，桥水的声明是在强调：在做这个投资行为时没有经济下挫的明显迹象。

桥水也坦承了投资损失的事实，但其认为这一损失在其可承受的范围内，并且表示当下的回撤行为是为了避免未来可能面对的更大损失。“跟过去一样，我们保持自己的流动性，以便根据条件变化来调整投资组合。虽然我们这次损失了一部分钱，但这部分损失在能承受的范围内。这让我们有能力从中恢复并保证流动性，同时也可以调整头寸来保证投资者的流动性而不是从中赚取利益。”

在爆仓传闻发生后，有人讲桥水与当年的雷曼兄弟相提并论。一般认为，雷曼的破产是2008年金融危机全面爆发的标志。但除去桥水爆仓消息本身的可靠度较低之外，这两者其实并无太强的可比性。

这是因为，桥水是一家轻资产运营的基金管理人，通常不需要投入大量的自有资金，当亏损加剧，它面对的问题更多是客户流失。而雷曼是一家投资银行，它业务形态中的杠杆率较高，参与及自持了大量的MBS（Mortgage-Backed Security，抵押支持债券或者抵押贷款证券化），最终因为资不抵债引发了连环的华尔街危机。

桥水基金之所以如此引人关注，除了因为它在全球对冲基金中规模称霸之外，也因为它历史上长期保持的惊艳战绩。

1987 年 10 月 19 日，纽约股市著名的“黑色星期一”时，当绝大多数人都站上纽交所大楼天台的时候，桥水基金获得了高达 22 %的利润，华尔街的媒体称其为“十月英雄”；2008年金融危机，在对冲基金业平均亏损19％的情况下，桥水仍获得正收益，并于2009年跃居美国同业之首；2016年罗斯年收益亏10亿美元，保尔森亏30亿美元时，桥水的年收益达49亿美元，登上全球二十大顶尖对冲基金榜首……

这得益于上文提及的桥水投资哲学：强调alpha和beta逻辑并存。简单来说就是对低风险资产加杠杆，对高风险资产去杠杆。且相较于大多数对冲基金，巧手的杠杆率较低，基本保持在3倍左右，而一般对冲基金为8-10倍。

两年前，Ray Dalio在接受36氪采访时称，将这些功绩归因于他的原则，“我能够成功最关键因素就是原则。”而他由之著成的《原则》一书，也成为了中国商业圈几乎人手一份的“红宝书”。

Ray Dalio显然是相当倚重中国市场。2018年7月，桥水完成私募证券基金管理人登记，正式成为中国境内第一批外资私募管理人。3个月后，一支名为“桥水全天候中国私募投资基金一号”的产品完成备案。其北京办公室则位于国贸三期47层，原苹果办公室对面。在此后不到一年的时间里，桥水的中国员工已经扩张到了20人。

截至目前，桥水基金并未就上述传言有所置评。

一个关于桥水的最新消息是，它已于3月17日建立了140亿美元的空头头寸，押注欧洲公司的股票将随着新冠病毒疫情的恶化而持续暴跌。但有评论指出，上述押注不够多，“不足以保护该公司的主要对冲基金免受巨额亏损”。

附：以下36氪编译的Bridgewater Daily Observations的主要内容：

如大家所知道，我们有两种类型的基金——一种是我们最佳战略资产配置混合型（比如，我们的Beta基金，我们称之为All Weather funds)，另外一种是我们阿尔法类基金（我们称之为alpha funds），这些基金在不同的风险和收益预期下运行，有时我们也会将两种类型基金结合，形成混合型基金。

今年这些基金的净收益如下：

All Weather（10% vol）大致下降12%；

All Weather（12% vol）大致下降14%；

All Weather中国人民币基金大致下降9%；

Pure Alpha（12% vol）大致下降14%；

Pure Alpha（18% vol）大致下降21%；

Pure Alpha 主要市场（14% vol）大致下降7%；

Pure Alpha 主要市场（21% vol）大致下降11%；

最优投资组合（10% vol）大致下降18%；

不要死抓着这些数字的准确性，因为在这个动荡的环境里没有任何准确的数字。

我们如何看待这些数字？这和我们的意志无关，这只能与在当下的环境里我们的预期相一致。新冠病毒这一全球流行病突如其来，并且撞上了我们最糟糕的时刻，因为我们的投资策略中有一个常委风险。这是由于我们一直利用金融/经济系统的流动性和低利率获利，赚取相对其他高回报资产的差额。

我们从1月开始就在追踪新冠病毒，根据我们看到的信息，当时我们曾讨论是否应该背离甚至重写自身压力测试系统，但最终我们决定不这么做，因为我们相信我们不该这么做。同时也因为基于我们对病毒的观点，我们没有边缘交易，而且因为这场病毒可能造成的后果范围实在很大。我们也认为，这可能会成为大型不确定性风险之一，那种我们通过一般风险控制去安排处理的风险。对于那些大型潜在风险以及我们无法想象的风险，我们有控制预案意于将我们的损失控制在可承受的范围内。

这种风控或回撤以往也出现过。同时，我们也在这期间总结经验，这让我们为疫情过去之后的市场做好准备，也为下次疫情到来做好应做的准备。

跟过去一样，我们保持自己的流动性，以便根据条件变化来调整投资组合。虽然我们这次损失了一部分钱，但这部分损失在能承受的范围内。这让我们有能力从中恢复并保证流动性，同时也可以调整头寸来保证投资者的流动性而不是从中赚取利益。

尽管这是一次危机，但请知晓这不是我们第一次面临冲击。这是我们过去45年来经历的冲击之一。我们曾经遭遇多场危机，未来还会遭遇更多。同时我们研究、模拟过去几百年的交易，这让我们对我们的策略长久有效保持信心。