收购佳一教育，绿景控股又转道K12

本文来自 象三一（微信号: xiangsanyi007），文|李彩凤

又一家A股公司打起教育行业的算盘。

整个三月，绿景控股拟收购K12课外培训公司佳一教育的消息就未曾间断。3月15日，绿景控股正式发布董事会决议公告，宣布拟以发行股份及现金支付的方式购买佳一教育100%股份，作价预估12亿，并同时向公司实际控制人余丰募集配套资金。

交易完成后，佳一教育将成为绿景控股的全资子公司，如愿上市。而绿景控股，将在房地产业务之外，新增K12教培，摆脱长期诟病的“壳”身份。

然而，这桩看起来你情我愿的“联姻”打一开始就饱受质疑。就在详细收购方案披露的第三天，绿景控股就引起深交所的关注，收到重大资产重组后实控人是否会发生改变、是否会套现跑路等诸多问询。业务方面，由于绿景控股与佳一教育之间的巨大差异，二者能否有效整合达到预期效果也存在巨大不确定性。

过往来看，诸多教育资产并购的结果并非一帆风顺。那么，绿景控股收购佳一教育究竟是想摆脱“壳”身份慌了阵脚，还是一次“物有所值”的买卖，还需具体来看。

房地产“壳”公司的转型自救

公开资料显示，绿景控股最初为1988年成立的海口新能源有限公司，主营生产新型燃料和炉具，后介入房地产业务并于1992年底改制上市。

作为A股有名的壳资源，绿景控股在拟收购佳一教育之前，主营的房地产及物业管理业务也早已空心化。目前绿景控股不但没有土地储备，也没有正在开发及待开发房地产项目，其房地产业务的主要工作是清理库存剩余车位及少量商铺。

披着地产的外衣，却做着“扫尾”的工作，很显然，绿景控股的心早已经不在房地产行业。多年来，其业绩也都在亏损边缘徘徊。

据过往年报，2015年至2019年前三季度，绿景控股的营业收入分别为0.20亿元、3.00亿元、0.22亿元、0.17亿元、0.12亿元，归母净利润分别为-0.24亿元、0.32亿元、-0.83亿元、0.77亿元、-0.02亿元。

因盈利不断波动，绿景控股虽摆脱“戴帽”，但实际上，净利润的个别上浮并非业务经营向好所致。根据财务报告，绿景控股2018年实现扣非净利润仅为-0.49亿元，也就是说，0.77亿元的净利润靠的是资产变卖。

跨界教育并不是绿景控股首次寻求转型。绿景控股在2018年2月完成了对北京明安医院管理有限公司100%股权、北京明安康和健康管理有限公司100%股权和南宁市明安医院管理有限公司70%股权的转让过户，转让款合计2.84亿元。而这三家医疗公司，曾被绿景控股寄予从房地产行业向医疗行业全面转型的希望。

自2010年开始，绿景控股曾四次尝试转型，从经营高端酒店和写字楼业务到考虑矿产投资，从拟投资柬埔寨木薯种植到进军医疗大健康领域，不难看出，绿景控股始终没有把房地产当作唯一的出路。

只不过，命途多舛，最近一次大力押宝的医疗行业也未能如愿。时至今日，接盘方河北明智未来尚有3174.80万元股权转让价款到期应付未付，未按时支付股权转让价款产生的违约金也尚未支付。

最新的2019年度业绩预告显示，绿景控股将亏损900万至1300万元。因此，对于这次并购，绿景控股必然满怀期许。重组方案中提到，这次并购符合其退出房地产业务的既定战略。交易后，预计上市公司的总资产、净资产、营业收入和净利润规模将较大幅度提高，财务状况将得到改善，盈利能力也将得到增强。

可多次转型无果，这次涉足的教育行业K12战场，对于绿景控股究竟是一根救命稻草还是再次盲目的跨界并购也是未知数。

拟作价12亿，佳一教育是否“物有所值”

佳一教育曾是新三板挂牌企业。过往财报显示，2015年、2016年以及2017年上半年，佳一教育实现的营业收入分别为0.62亿元、0.76元、0.39亿元，净利润分别为0.17亿元、0.20亿元、0.09亿元。

重组方案中对其最新业绩也进行了披露。2018年、2019年未经审计的营业收入分别为1.91亿元和3.43亿元，未经审计的归母净利润分别为0.39亿元、0.56亿元。由此可以看出，近几年，佳一教育的营收和净利润都在保持快速增长，与业务日渐萎缩的绿景控股形成鲜明反差。

对比佳一教育和绿景控股，资产总额、资产净额及 2018 年度所产生的营业收入的财务比例分别为288.12%、581.20%、1970.05%。也就是说，这是一场典型的“蛇吞象”大戏。

对于这只“象”，绿景控股给出的作价也显得颇有诚意。截至2019年年末，佳一教育的净资产为3.17亿元。这意味着，若最终作价为12亿元，则交易价格对应的资产溢价高达278.55%。

另外，深交所也指出，佳一教育曾在2016定向发行股票106万股，发行价格32元/股，发行后总股本为1906万股，对应估值为6.1亿元；2017年，佳一教育再次定向发行股票633.41万股，发行价格12.63元/股，发行后总股本为5780万股，对应估值为7.3亿元。如本次交易作价为12亿元，则其估值较第二次定增的投后估值增长了64.38%。此外，结合佳一教育2019年5629.55万元的净利润来看，对应的是高达21.32倍的市盈率。

那么，在诸侯争霸的K12赛道，佳一教育究竟有什么竞争力，绿景控股花的钱是否物有所值呢？

两年前记者曾专访过佳一教育创始人王晓兵，彼时王晓兵对佳一教育的业务布局和上市节奏早已有了较为明确的规划，如今看来，佳一教育基本在沿着原先计划好的轨道走。

佳一教育是江苏淮安起家的一家K12教培机构，也算是国内较早涉足教育培训业务的机构之一，至今有17年的历史。与同期起家的好未来相比，佳一的发展显得慢了许多，那是因为，他是一家典型的“地头蛇”。

K12课外辅导是个极度零散的市场，对区域性企业而言，想做大有两条路，要么集中优势深挖一个城市，要么垂直布局多个城市，将势力范围扩张到全国。依靠当地政府扶持，佳一教育选择了后者，2007年开始走向全国市场。

不过在战略选择上，佳一教育选择的是“避敌主力”，并没有在竞争激烈的北上广市场埋头猛进，而是将其作为研发和品牌升值的机会，采用直营和加盟并进的扩张模式集中布局二三线城市。现在看来，在教培市场普遍下沉的趋势下，区域起家的佳一教育反倒是有较强的先天优势。

除了B端和C端业务的协同，佳一教育也会通过一些投资行为进行多元布局，并开拓国外市场。在线业务方面，佳一教育也早已试水双师和在线直播课，是一家具有较好的成长性的公司。

对于上市，佳一教育早有打算。18年2月，佳一教育宣布因公司战略发展从新三板摘牌。在给企业员工的内部信中，王晓兵便提到，选择离开新三板，是因为公司后续发展需要一个更高的资本市场平台。而在此前的2017年，佳一教育就曾拟聘请长江证券作为其IPO辅导券商进行上市事项辅导。

不过，王晓兵曾向记者表示，佳一教育的第一选择是在海外上市，如今傍身于A股，想必近几年借壳登陆A股的教育企业也给了其新的启发。

可即便是一块好肉，绿景控股的收购风险仍显而易见。由于其目前与佳一教育在业务特点、经营方式、管理制度等方面存在的诸多差异，二者的整合能否达到预期最佳效果以及所需的时间仍存在一定的不确定性。况且，教育资产并购先例中，结局并非都是那么美好。

曾经“蛇吞象”的壮举让紫光学大一时间风光无二，如今却自食恶果。因收购学大教育连年亏损的原上市公司银润投资不仅曾被深交所实施退市警告，还因支付交易对价向大股东借款23亿元产生高额的借款利息至使整体盈利能力承压，之后不得不再次走上艰难的转型之路，并试图甩掉学大教育这个包袱。

同样，以艺术陶瓷为主业的文化长城在2017年也开始转向教育领域，以15.75亿元收购翡翠教育100%股权，成为当年最大的教育行业并购案。如今却上演成子公司失控，法庭对垒的戏码。

于佳一教育而言，则要明白教育企业实现“曲线”上市的跃跃欲试者不在少数，折戟沉沙更大有人在。

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